Ativos de crédito deixaram pior para trás e momento é único para debêntures com isenção de IR, diz Legacy

Após um começo de ano conturbado com notícias sobre Americanas e Light que acertaram em cheio fundos e investidores, a Legacy Capital destacou que o “pior momento para o mercado de crédito privado já passou”.

Em carta, a gestora disse que um dos fatores que reforçam o maior otimismo da gestora de que o mercado parece normalizar é a volta das emissões de debêntures, Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRA), entre outros produtos, após meses de janela fechada.

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Segundo cálculos do Bradesco BBI, o volume emitido de debêntures no mercado primário em junho deste ano chegou a R$ 21,9 bilhões, uma alta de 78% em relação a maio.

Apesar disso, a casa acredita que a volta ao mercado primário não deve ser “robusta”. “Continuará sendo um desafio fazer tantas emissões com volumes entre R$ 1 bilhão e R$ 2 bilhões como víamos em 2022”, ponderaram os especialistas da casa.

Resgates

Outro ponto levantado pela gestora que pode favorecer o mercado de crédito privado envolve os resgates em fundos que investem nesses ativos. A casa admite que junho marcou o sexto mês consecutivo de resgates em fundos de renda fixa crédito privado, porém aponta que há uma diminuição no ritmo de saques.

Segundo dados da Comdinheiro e da própria gestora, os resgates líquidos em fundos do tipo somaram R$ 6,5 bilhões em junho, contra R$ 9,6 bilhões em maio e R$ 16,7 bilhões em abril.

Pelo levantamento, também é possível perceber que o mês de maior saída líquida foi em março, no valor de R$ 21,3 bilhões

Para a casa, o mercado de crédito deve entrar agora numa “fase de estabilização dos resgates” e retorno gradual de aportes.

“O fato de que provavelmente o CDI permanecerá acima de 9% por mais um ano, no mínimo, mantém a grande atratividade dos produtos de renda fixa para os investidores”, destaca.

Spreads e estratégias das empresas

Outro detalhe está nos spreads (juros adicionais que um ativo de crédito oferece em relação ao dos títulos públicos, considerados de baixo risco). Segundo a Legacy, os spreads de debêntures indexadas ao CDI começaram a fechar, ou seja, a diminuir lentamente após dois meses de estabilidade.

“Ainda assim, estão mais de 70 bps [pontos-base] acima dos lows [pontos mais baixos] verificados no meio de 2021, evidenciando o alto potencial de fechamento e consequente, ganho de capital à frente”, destaca a gestora.

Outro ponto que pode ajudar é a atitude mais favorável a credores por parte de acionistas e do corpo executivo das companhias. A gestora observou que empresas solventes, mas com alguma dificuldade no fluxo de caixa, têm optado por realizar a venda de ativos para gerar uma liquidez adicional.

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Como exemplo, a casa citou os casos da Natura (NTCO3), que vendeu a Aesop para a L’Oréal por US$ 2,52 bilhões no começo de abril deste ano, além da venda de milhares de carros que pertenciam à frota de aluguel de carros da Movida (MOVI3).

Já nos casos em que as companhias estão um pouco mais endividadas, boa parte delas têm recorrido a follow-ons (ofertas subsequentes de ações).

“Isso reforça nosso entendimento de que enquanto a Selic estiver acima de 10% a.a., a ordem do dia será usar qualquer fluxo de caixa excedente para diminuir endividamento, favorecendo credores em detrimento a acionistas”, avalia a Legacy.

Debêntures incentivadas

A visão também é positiva para debêntures incentivadas, que são isentas de Imposto de Renda para pessoa físicas. Dados levantados pela casa mostram que o momento é “único” para montar uma carteira de títulos do tipo de empresas de qualidade que estão oferecendo entre IPCA+7% e IPCA+7,5%.

A gestora observa que a vantagem é que o setor de infraestrutura tem sólidos fundamentos de crédito, caracterizados pela grande previsibilidade de geração de caixa. Além do que as receitas das companhias estão indexadas à inflação, em muitos casos, acrescenta.

“Por esse motivo que é muito mais raro ver um default [calote] de uma empresa de infraestrutura, ou de um project finance, do que de uma companhia ligada a setores mais cíclicos como varejistas, construtoras, etc”, pondera a casa.

Cautela na escolha dos ativos

Ainda que a gestora esteja mais otimista com o mercado de crédito privado, a Legacy não nega que é preciso cautela na seleção dos ativos.

A gestora avalia que eventos como Americanas e Light não serão os únicos em 2023, diferentemente dos últimos sete anos, quando praticamente nenhuma grande empresa brasileira pediu recuperação judicial.

A Legacy reforça que a queda da Selic para um patamar perto de 11% até dezembro deste ano deve produzir um alívio nas companhias, mas pondera que ainda será um nível elevado na comparação com anos anteriores. “Ou seja, o custo do dinheiro seguirá elevado por pelo menos mais um ano”, diz.

Nesse sentido, a casa acredita que está em curso uma diferenciação cada vez maior dos créditos oferecidos pelas empresas em termos de percepção de risco.

Segundo ela, na alta do mercado de crédito privado entre 2021 e 2022, a diferença entre spreads de créditos de emissores de pior qualidade e de melhor qualidade não chegava a 50 pontos-base em muitos casos. Agora, calcula, é possível ver que essa diferença chegou a 100 pontos-base ou mais, em alguns casos.

Outro detalhe está nos setores. Desde janeiro, a casa lembra que os spreads de crédito de setores mais cíclicos, como comércio varejista ou construção civil, abriram bem mais do que setores mais defensivos, como energia elétrica ou saneamento. Por isso, é preciso cautela.

Diante de um cenário em que é preciso maior cuidado com os ativos da carteira, a Legacy diz que tem preferido alocações em debêntures indexadas ao CDI e ao IPCA, além de posições em alguns fundos de direito creditório (FIDCs). No acumulado do ano até junho, o Legacy Capital Credit FIC avança 5,67%, abaixo dos 6,50% do CDI.