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Janela boa? Gestoras ampliam apostas em debêntures isentas de IR e voltam a abrir ou lançar fundos

Absolute, Legacy e Sparta estão entre as casas com maior otimismo; fechamento de spread deve impulsionar ganhos dos papéis nos próximos meses

Bruna Furlani

(Getty Images)
(Getty Images)

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Após meses de notícias que machucaram as debêntures incentivadas como a deflação (inflação negativa) e eventos como Americanas (AMER3) e Light (LIGT3), a maré para os títulos parece ter finalmente virado. Gestoras agora estão de olho na janela de oportunidades e voltaram a captar.

A Absolute Investimentos e a Legacy Capital, por exemplo, já lançaram ou planejam abrir fundos dedicados a debêntures incentivadas, que possuem isenção de Imposto de Renda (IR) para pessoa física. No primeiro caso, a casa abriu o Absolute Hidra IPCA, enquanto a segunda gestora pretende lançar o Legacy Debêntures Incentivadas na semana que vem.

Outras casas como a Sparta estão reabrindo produtos que alocam nesses papéis, caso dos fundos Sparta Debêntures Incentivadas e do Sparta Max.

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O interesse não é à toa. O CEO da Sparta, Ulisses Nehmi, explica que o nível de distorção das debêntures incentivadas começou a ficar muito grande ao longo do segundo semestre do ano passado, quando houve a deflação entre os meses de julho e setembro – o que gerou forte aversão de investidores a títulos atrelados à inflação.

Olho nos spreads

Sem superar o primeiro baque, o executivo lembra que os papéis foram novamente afetados por eventos como a marcação a mercado, além de problemas envolvendo Americanas e Light no começo do ano – o que levou a uma abertura dos spreads (juros adicionais que um ativo de crédito oferece em relação ao dos títulos públicos, considerados de baixo risco).

Nos últimos meses, porém, o movimento tem sido o oposto. Os spreads oferecidos pelos títulos estão fechando, ou seja, em queda. “O nível de distorção estava grande [nas debêntures incentivadas] e começou a voltar a ser como antes”, diz o gestor.

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Dados da gestora JGP mostram que os spreads das debêntures incentivadas fecharam 45 pontos-base (0,45 ponto percentual) desde o pico no dia 9 de março até 17 de julho.

Ao mesmo tempo, as debêntures atreladas ao CDI tiveram um fechamento de apenas 13 pontos-base (0,13 ponto percentual) durante o mesmo período. A gestora possui dois índices que monitoram o comportamento dos títulos.

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Diante do bom momento, o sócio e gestor de infraestrutura da JGP Crédito, Antonio Pedro Teixeira, afirma que o produto voltado para debêntures incentivadas da casa também tem sido o mais procurado na grade de crédito. Mesmo com o fechamento, o executivo lembra que os spreads estão acima dos níveis vistos em 2021, ou seja, com taxas atrativas.

Quem também defende que o momento atual é “único” para as debêntures incentivadas é o gestor de renda fixa da Legacy Capital, Leonardo Ono. Um dos detalhes está na duration (prazo médio em um investimento de renda fixa vai devolver o capital investido mais os juros) dos papéis, que tende a ser mais longa, porque envolve projetos de infraestrutura. “Quando você tem ativos com duration longa e o ciclo de cortes se materializa, você obtém ganho de capital”, afirma Ono.

A razão é que, se o investidor optar por sair antes do título, ele poderá ser beneficiado com o recuo das taxas — e o consequente aumento dos preços  — se o BC der início ao ciclo de flexibilização monetária. A expectativa da Legacy é que a autoridade monetária seja capaz de começar os cortes a partir de agosto.

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Debêntures incentivadas e ciclos de queda

Um estudo feito pela casa reforça a tese de bom desempenho das debêntures incentivadas em ciclos de queda da Selic. Segundo Ono, a gestora observou o comportamento dos títulos do Tesouro Direto atrelados à inflação (NTN-Bs) cerca de um ano e meio após o início do ciclo de cortes, entre os anos de 2009, 2011, 2016 e 2019.

A conclusão é que as taxas oferecidas pelos títulos do Tesouro atrelados à inflação fecharam (recuaram) cerca de 150 pontos-base (1,50 ponto percentual), em média, nesses anos em que o BC começou a cortar juros.

“Isso reforça o entendimento de que tem um espaço para a Bs [NTN-Bs] fecharem. Se isso acontecer, ao comprar uma B, você vai pagar IR sobre o ganho de capital e na debênture incentivada não terá isso”, reforça.

Da mesma forma, o profissional lembra que debêntures ou outros ativos atrelados ao CDI tendem a ficar com um rendimento menor, quando há expectativa do início do ciclo de cortes da Selic

Outro fator que pode forçar novos fechamentos dos spreads é o volume mais tímido de emissões no mercado primário, diz a JGP. Nos cálculos da casa, o volume de emissões de debêntures incentivadas chegou a R$ 11,45 bilhões – sendo que o mês de junho concentrou cerca de R$ 4,95 bilhões desse montante.

Teixeira, da JGP, por exemplo, conta que chegou a olhar a emissão da Iguá, companhia de saneamento, que ocorreu em junho, mas disse que não conseguiu alocar devido ao fechamento da taxa no bookbuilding (processo que determina o preço pelo qual um papel será lançado no mercado). Por outro lado, a casa conseguiu participar da emissão da CSN.

Já no mercado secundário, a gestora conta que adicionou recentemente posições em Vero, Holding do Araguaia e Autopista Fernão Dias, diante das taxas atrativas oferecidas pelos papéis.

Marco do saneamento

Ainda que as casas estejam otimistas, um ponto de atenção no setor tem sido o Marco do Saneamento. Ao ser questionado sobre o assunto, Teixeira disse que alterações podem ser um “atraso” para os mais de R$ 600 bilhões que precisam ser investidos no setor até 2033, mas defendeu que os contratos de concessão das companhias investidas pelos fundos não terão impacto relevante.

Quem também não realizou mudanças na carteira é a Legacy. “É difícil saber o que é ruído e o que será mudado, mas sabemos que vários dos ruídos serão riscos”, observou Ono, que está cauteloso, mas não colocou alterações drásticas em seu cenário-base.

O gestor da Legacy lembra que o Congresso tem se mostrado contrário a pautas de cunho mais estatizante, como a questão da Eletrobras, o que tende a diminuir a chance de que haja mudanças severas no texto.

Reforma tributária e cenário para o crédito

Outro ponto sensível que é monitorado pelas casas é a reforma tributária, que foi aprovada na Câmara e deve ser discutida no Senado após o recesso parlamentar. Ono, da Legacy, conta que a gestora aguarda com atenção a segunda parte da reforma.

Apesar de notícias sobre possíveis tributações de dividendos e fundos exclusivos, por exemplo, o gestor avalia que debêntures incentivadas devem seguir com a isenção tributária.

Ono acredita que mudanças são menos prováveis nesse tipo de título, porque o governo alterou recentemente o decreto de nº 8.874/2016, que ampliou os setores que podem buscar financiamento por meio de emissões de debêntures incentivadas.

Além de monitorar a reforma tributária, as casas seguem atentas ao nível de endividamento das empresas. O chefe da área de crédito da Absolute Investimentos, Paulo Bokel, vê como positivos os últimos follow-ons (ofertas subsequentes) feitos por várias companhias com o intuito de reduzir a alavancagem.

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Apesar da situação mais delicada de algumas companhias, Bokel afirma que o pior para o mercado de crédito já passou, diante da expectativa de queda da Selic. “O custo menor dos juros daqui para frente vai ajudar muito as empresas”, resume.