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A Vibra (VBBR3) reportou seu resultado do segundo trimestre de 2022 na noite dessa segunda-feira (15) e analistas, majoritariamente, viram os resultados como fortes e acima das expectativas na frente operacional, com destaque para uma margem de lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização (Ebitda, na sigla em inglês) superior aos seus rivais no período.
No entanto, o capital de giro da companhia e a queima de caixa foram definidos como a parte negativa do documento por bancos e casas de research.
“A Vibra continuou a superar seus pares no segundo trimestre, com margem Ebitda [Ebitda sobre receita] de R$ 175 por metro cúbico, melhor que os R$ 149 da Raízen e os R$ 134 da Ipiranga”, comenta Credit Suisse, em relatório.
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O Ebitda consolidado de R$ 1,6 bilhão ficou 8% acima das estimativas do banco suíço.
Segundo o analistas, as fortes margens de distribuição de combustíveis são explicadas pela combinação de dois efeitos: do ganho de estoque no trimestre, devido aos ajustes nos preços domésticos do petróleo, junto com os mercados convergindo para a paridade de importação, enquanto a oferta de petróleo foi mais barata durante a maior parte do trimestre.
A distribuidora, em teleconferência realizada na manhã desta terça, confirmou que a margem comercial foi impulsionada, em parte, pelo efeito de estoque. André Natal, diretor financeiro da companhia, defendeu ainda que esses ganhos podem, inclusive, melhorar no terceiro trimestre, apesar de pontuar que não se trata de uma melhora estrutural do setor.
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“Quando os players percebem que há alta dos preços, com efeito positivo de inventário, boa parte disso impacta a margem de recomposição. O que se espera agora é que, à medida em que o petróleo e o diesel recuam, bem como as com as viradas tributárias, veremos margens de reposição melhores do que no segundo trimestre”, explicou Natal.
Maiores estoques trouxeram gastos com capital de giro
Por outro lado, o lucro líquido ficou abaixo da estimativa do Bradesco BBI, que era de R$ 894 milhões, em grande parte, por conta das flutuações de despesas financeiras não caixa acima do esperado, ligadas à variabilidade do real e do petróleo no trimestre.
Em termos de rentabilidade, apesar do maior capital empregado, o retorno sobre capital investido (ROIC) atingiu 25%, ante a 17% no primeiro trimestre e superior aos 16% da Ultrapar entre abril e junho e aos 19% da Raízen de 19%.
“Esses números de ROIC agora estão todos ajustados para financiamento de fornecedores para padronizar o capital empregado para todas as três empresas”, comenta Bradesco BBI.
O time de research do Morgan Stanley, ainda nesta frente, aponta que o fluxo de caixa foi o calcanhar de Aquiles de todas as distribuidoras de combustíveis – apesar de a Vibra ter se saído melhor em termos relativos. “Os consecutivos aumentos de preços dos combustíveis, aliados à necessidade de operar com estoques mais elevados devido ao tempo de espera das importações, resultaram em forte pressão de capital de giro no setor”, diz relatório do Morgan.
.A empresa reportou um fluxo de caixa livre negativo de R$ 921 milhões (excluindo a aquisição de R$ 1,2 bilhão de uma participação incremental na Comerc), que foi a segunda maior queima de caixa já registrada. Ainda assim, a empresa conseguiu sustentar um fluxo livre positivo nos últimos 12 meses, de R$ 600 milhões, comparado ao negativo de R$ 2,4 bilhão da Ultrapar (UGPA3) e negativo de R$ 2 bilhões da Raízen (RAIZ4).
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“Para o setor, em geral, esperamos que as pressões de capital de giro sejam revertidas materialmente no 3T22 devido à queda no preço dos combustíveis, redução de impostos e menor necessidade das empresas manterem altos níveis de estoque”, apontam os analistas.
O Bradesco BBI explica que o desempenho foi afetado principalmente devido à valorização dos estoques e recebíveis devido aos preços mais altos do combustível.
Em sua teleconferência, a distribuidora confirmou que o capital de giro aumentou, mas defendeu que, em grande parte, os gastos dessa parte foram opcionais, motivador pela busca de uma maior cautela.
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“Dos R$ 3 bilhões de capital, quase metade é ligada a uma decisão de fazer um maior volume de estoque, não apenas ao preço”, defendeu Natal. “Para o próximo trimestre, a gente entende que existe uma tendência de baixa de gastos com capital de giro, a partir de uma queda do preço do petróleo e ainda com uma possível decisão, que é nossa, de diminuir os estoques gradualmente”.
Essa iniciativa quanto aos estoques, gerada por toda a volatilidade do cenário mundial e por riscos na cadeia de produção dos combustíveis, refletiu também na não distribuição de dividendos – o que também pode mudar, segundo a Vibra, no futuro próximo, no caso de uma melhora de cenário.
“Se recuarmos com capital de giro, com abertura de espaço nesta banda, cogitaremos voltar com os payouts. Neste ano, por uma questão cautelar, com capital de giro pressionado, optamos até então por não distribuir. O melhor seguro, no entanto, é aquele que você não precisa usar. Neste caso, nós iremos nos desfazer gradualmente dos estoques, transformando isso em recompensa para os acionistas”, contextualizou Natal.
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Analistas mantiveram visão positiva no longo prazo para a Vibra
Embora a forte necessidade de capital de giro do período tenha impedido melhor geração de caixa operacional, a Ativa Investimentos tem uma visão positiva dos resultados da companhia, que ainda ganhou market share e adicionou 59 postos no período.
O Morgan Stanley diz que empresa parece bem posicionada para surfar a recuperação do consumo de combustível no Brasil em um ponto de margem alta. Dessa forma, reitera avaliação overweight (equivalente à compra), com preço-alvo de R$ 24, um upside (potencial de valorização) de 25,4% frente a cotação de fechamento de segunda, de R$ 19,14.
Já o Bradesco BBI ressalta que a indústria de distribuição de combustíveis deve se beneficiar de preços mais baixos, além de ter menor exposição política. Com isso, recomenda compra e preço-alvo de R$ 34, upside de 77,6%.
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O Credit Suisse reitera sua preferência pela Vibra sobre a Ultrapar. “Vemos as ações da Vibra sendo negociadas a uma valorização mais atrativa, com um múltiplo de 11,5 no preço sobre lucro (PE, na sigla em inglês) em 2023, em comparação com as ações da Ultrapar negociadas a 16 PE em 2023”, explica o banco. O Credit mantém avaliação outperform (equivalente à compra) e preço-alvo de R$ 25, potencial de valorização de 30,6%.
A companhia, na frente operacional, defende ainda que espera ver benefícios do corte de impostos, que deve tornar o setor de postos de gasolina mais competitivo e trazer para a Vibra ganho de market share – uma vez que a sonegação fiscal é problema recorrente.
Além disso, a empresa espera ver efeitos das suas medidas de ganho de eficiência, com o plano ABZ prevendo diminuir em R$ 250 milhões os gastos administrativos em 2022, na base anual, e, por fim, surfar positivamente nas suas novas parcerias e aquisições.
“Esperamos que nossas joint ventures sejam novas avenidas de crescimento, contribuindo com 20% do nosso Ebitda daqui a 4 anos, defendeu o CFO.
O diretor executivo da Vibra, Wilson Ferreira Júnior, afirmou, inclusive que o maior desafio do próximo presidente será consolidar as novas iniciativas. “Essas plataformas, como a de gás e de energia elétrica, estão crescendo gradualmente, o que nos permite dosar o capex. O desafio do meu sucessor será, evidentemente, passar para o mercado a importância dessas novas frentes e as consolidá-las”.
O terceiro trimestre, para o CEO, que deixa o cargo em breve e que já tem dois possíveis sucessores definidos pelo conselho, deve continuar com importações fortes, uma vez que o Brasil “não tem nada em termos de crescimento da capacidade de refino”.
“Qualquer crescimento que o Brasil verificar será pela entrada de produto importado. Todo acréscimo que tivermos vem pela capacidade de importação”, disse Ferreira Jr. “A gente vai manter um nível forte das importações, elas são uma parte relevante, sobretudo agora, quando há um prêmio positivo nessa importação”, complementou Natal, lembrando que a Vibra Trading, outra iniciativa da distribuidora, foi criada para atuar nesta frente.
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