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As chamadas de margem estão chegando para as mineradoras de criptomoedas à medida que o mercado de baixa continua a fazer vítimas.
As mineradoras de capital aberto e as privadas acumularam dívidas entre US$ 2 bilhões e US$ 4 bilhões para financiar a construção de suas gigantescas instalações na América do Norte, de acordo com dados compilados pelo CoinDesk e por participantes do setor.
Conforme o valor da produção das mineradoras cai drasticamente junto com o Bitcoin (BTC), elas precisam tomar decisões difíceis sobre como sobreviver – incluindo a respeito da venda de moedas e equipamentos adquiridos com esforço.
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“Foi doloroso, mas necessário”, disse Alex Martini, CEO da empresa de hospedagem de mineração Blockfusion, ao CoinDesk, sobre a venda de “milhões” de dólares em reservas de BTC para pagar a dívida da empresa. Agora a Blockfusion tem uma reserva de caixa para durar cerca de seis meses, mas “se o mercado não virar” o negócio “será obrigado a fazer outra rodada” de liquidações, falou.
A Blockfusion está longe de ser a única nessa situação. Com o Bitcoin em seus níveis mais baixos desde 2020, o poder de processamento global na rede (ou hashrate) perto de suas altas históricas e os preços de energia subindo, as margens de lucro das mineradoras estão diminuindo.
Modelos de máquinas mais antigos estão se tornando inúteis e desativados – o hashrate diminuiu 11% entre 12 e 27 de junho, mostram dados do site Blockchain.com.
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As mineradoras, antes firmes em sua estratégia “hodl” (termo usado para identificar pessoas que seguram BTC em vez de vendê-lo), agora estão sendo forçadas a liquidar suas participações em criptomoedas para pagar os custos operacionais e as parcelas do empréstimo.
A receita de mineração de Bitcoin em termos denominados em dólares por quilowatt-hora (kWh) caiu mais da metade desde o início do ano, mostram dados compilados pelo presidente da empresa Upstream Data, Steve Barbour. O uso de máquinas de última geração, como Antminer S19 Pros e Whatsminer M30S+, pode fazer uma grande diferença, pois trazem o dobro da receita de modelos mais antigos, como a Atminer S9, de acordo com Barbour.
As mineradoras que usam as máquinas mais recentes e têm baixos preços de eletricidade – menos de US$ 0,6 por quilowatt-hora, mantendo seu custo total de mineração de um BTC abaixo de US$ 10.000 – ainda podem lidar com as despesas e cumprir com suas obrigações de empréstimo, disse Brian Wright, vice-presidente de mineração da Galaxy Digital.
O analista de investimentos da CoinShares, Alexander Schmidt, falou ao CoinDesk que acha que “a maioria das mineradoras listadas” ainda estão no lucro, mesmo com o preço do Bitcoin em torno de US$ 20.000.
“As mineradoras que não têm alavancagem e operam com a nova geração [de máquinas], bem como algumas localizadas nos Estados Unidos, provavelmente ainda estão bem” em termos de lucros, disse Juri Bulovic, chefe de mineração da Foundry Digital.
Quem acumulou dívidas?
Adicionar dívida à equação mostra um cenário mais sombrio.
Mineradoras de Bitcoin listadas publicamente tomaram emprestado pelo menos US$ 2,16 bilhões, segundo dados compilados de uma nota de investidor de 14 de junho da empresa de valores mobiliários B. Riley Financial. O valor inclui um empréstimo de US$ 37 milhões divulgado pela Bitfarms em 17 de junho.
Na outra ponta, mineradoras públicas e privadas tomaram emprestado entre US$ 3 bilhões a US$ 4 bilhões em empréstimos garantidos por computadores de mineração, estima o economista-chefe e diretor de operações da empresa de mineração Luxor Technologies, Ethan Vera.
As mineradoras Core Scientific, no Texas, e a Marathon Digital, em Nevada, estão entre as mais alavancadas com base em seus índices de dívida/capital. No entanto, suas obrigações de dívida são principalmente notas promissórias garantidas e não garantidas que não vencem até 2025 a 2026.
A relação dívida/capital é uma indicação de quão alto é o peso da dívida de uma empresa em relação ao seu patrimônio. Quanto maior o índice, maior o risco.
A Northern Data, uma empresa de hospedagem alemã, tem uma relação dívida/capital própria de 1,84, de acordo com dados referentes ao ano de 2020 divulgados à bolsa de valores da Alemanha. É o número mais alto entre as mineradoras pesquisadas pelo CoinDesk.
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No entanto, a proporção não retrata com precisão as finanças da empresa hoje, disse por e-mail o chefe de relações com investidores da Northern Data, Jens-Philipp Briemle. A mineradora adquiriu alguns de seus credores em 2021 quitando dívidas. Ao mesmo tempo, conseguiu reduzir uma parcela significativa de sua dívida com a venda de uma instalação de 300 megawatts no Texas. A empresa tem uma dívida pendente de 20 milhões de euros (US$ 21 milhões) que espera pagar até agosto de 2022, disse Briemle.
Idealmente, as empresas não usam seus ativos para liquidar suas dívidas, mas confiam em suas receitas para cobrir os pagamentos. Muitas mineradoras provavelmente não estão gerando receita suficiente para pagar suas parcelas mensais da dívida desses empréstimos, independentemente dos preços a que compraram as máquinas, considerando os termos comuns dos empréstimos, disse Bulovic.
Por exemplo, no final do primeiro trimestre, a Stronghold Digital Mining tinha empréstimos pendentes de US$ 70 milhões para pagar até o final do ano, mas incorreu em uma perda líquida de US$ 30 milhões no mesmo trimestre, de acordo com um registro na Securities and Exchange Commission (SEC, a Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos). A mineradora foi contatada pelo CoinDesk, mas não respondeu.
Empréstimos “submersos”
As mineradoras que tomaram dinheiro emprestado para financiar seus planos de expansão agora estão tendo que tomar decisões difíceis. Muitos “desses empréstimos estão submersos” e os mutuários precisam de “receitas significativas além do financiamento para permanecerem atualizados”, disse Neil Van Huis, sócio da BlockFills, que foi uma das primeiras empresas a conceder empréstimos de financiamento de equipamentos para mineradoras em 2020.
Empréstimos de financiamento de equipamentos, como os que as mineradoras fazem, ficam “submersos” quando o valor do empréstimo excede o valor do ativo subjacente, como máquinas de mineração de Bitcoin.
No auge do mercado, quando o BTC estava acima de US$ 60.000, as empresas estavam comprando máquinas de mineração por US$ 90, US$ 100 e ainda mais por terahash, disse Bulovic. Isso acrescenta até US$ 10.000 por máquina. “O preço mais caro significa que o valor do empréstimo foi maior e que as mensalidades são maiores”, falou.
As empresas que fizeram pedidos de rigs (sistemas) de mineração “no auge do mercado de alta com um depósito significativo” agora estão “em uma situação difícil”, disse Jamie Leverton, CEO da Hut 8 Mining (HUT). “No devido tempo, veremos alguns empréstimos inadimplentes”, completou Leverton.
Mineradoras que foram 100% financiadas, que têm menos de dois anos e são pequenas, provavelmente serão as primeiras a ver inadimplência nos empréstimos associados, disse Van Huis.
Crédito ruim
As dificuldades das mineradoras em pagar suas parcelas geram risco para o ecossistema como um todo, pois deixam os credores expostos a inadimplência. Leverton, da Hut 8 Mining, disse acreditar que as empresas vão descumprir suas obrigações. Elas precisam se preparar para o mercado em baixa durante os tempos de alta, pensando em como gerenciar os ciclos, tesouros e balanços, falou ela na conferência Consensus 2022 do CoinDesk em Austin, no Texas, no mês passado.
De acordo com Van Huis, os credores da plataforma de empréstimos de cripto BlockFi e da empresa de investimentos em Bitcoin NYDIG deram um “crédito horrível” que as mineradoras terão dificuldade em reembolsar dadas as condições atuais do mercado. Essas empresas não divulgam quantos empréstimos de mineração estão em seus balanços, por isso é difícil estimar o quanto estão expostas.
Após dias de especulação sobre suas finanças – incluindo um balanço supostamente vazado que pretendia mostrar que a empresa sofreu um prejuízo líquido de US$ 221 milhões em meio ao mercado de baixa de 2021 – a BlockFi anunciou que obteve uma linha de crédito de US$ 250 milhões da exchange FTX. Muitos chamaram isso de bailout (fiança). O credor não respondeu aos pedidos do CoinDesk para comentar essa história.
Empresas como “Celsius, BlockFi e até a NYDIG quando estavam financiando pessoas em 75% a 80% LTV [indicador que relaciona o valor do empréstimo ao bem] a US$ 65 e até US$ 80 por terahash” construíram “crédito horrível para a indústria porque todos esses empréstimos estão submersos hoje”, disse Van Huis.
O LVT é utilizado para avaliar o risco de um empréstimo comparando o seu valor com o ativo colateralizado subjacente. Quanto maior o índice, maior o risco, o que muitas vezes se traduz em uma taxa de juros mais alta.
De um modo geral, nos últimos dois anos as taxas de juros para empréstimos de financiamento de equipamentos para mineradoras de BTC geralmente estão na casa dos dois dígitos, entre cerca de 10% e 19%, mostram os arquivos na SEC das empresas do setor com capital aberto. (Para efeito de comparação, mesmo após os aumentos recentes, as taxas de hipotecas residenciais nos EUA estão na faixa de um dígito).
Um preço de US$ 80 para um terahash de poder de mineração parece alto, considerando que as ASICs (máquinas para minerar BTC) estão sendo vendidas por menos de US$ 60/TH, de acordo com dados do Hashrate Index, um índice da Luxor. Isso sugere que não apenas os empréstimos iniciais eram arriscados, mas que o valor dos ativos subjacentes diminuiu significativamente à medida que o valor das ASICs também caiu.
“Alguns credores assumiram mais riscos do que outros” em relação às proteções que eles têm em casos de inadimplência e cálculos de LTV, disse Wright. O LTV pode ser calculado com o valor do BTC ou das máquinas no momento em que o empréstimo é concedido, mas o credor deve considerar qual será o preço real de liquidação quando chegar a hora, explicou ele.
BlockFi e NYDIG estavam dando empréstimos muito grandes no final do ciclo, disse outro membro do setor que não quis ser identificado. Isso significaria que o preço por terahash e, portanto, as parcelas mensais são mais altas. Existem credores no mercado que estão “muito expostos” e “muito preocupados”, disse a fonte.
A BlockFi se recusou a responder a uma lista de perguntas específicas enviadas pelo CoinDesk. O diretor de risco Yuri Mushkin disse que a empresa “administra um negócio diversificado de empréstimos para o ecossistema de criptomoedas” e que “os empréstimos lastreados em mineração são apenas uma parte”. Mushkin acrescentou o seguinte: “Esses empréstimos garantidos por mineração são colaterizados e seguimos as mesmas práticas prudentes de risco e subscrição que implementamos no restante dos nossos negócios institucionais”.
A NYDIG foi contatada, mas não respondeu.
O credor com sede em Nova York assinou um empréstimo de US$ 70 milhões para a mineradora Argo Blockchain em março e uma linha de crédito de US$ 37 milhões para a Bitfarms em 14 de junho. Junto com o empréstimo, a Bitfarms disse que estava vendendo 1.500 BTC. Apenas uma semana depois, a empresa disse que havia vendido outros 1.500 BTC para pagar uma dívida da blockchain Galaxy.
A mineradora de Bitcoin TeraWulf também fez um empréstimo de US$ 15 milhões na forma de uma nota promissória conversível em 13 de junho.
Se a “economia não mudar, é apenas uma questão de tempo até que algumas mineradoras dêem calote”, disse a fonte. Ao mesmo tempo, “os credores têm relativamente pouco recurso” para “se salvar” porque o valor das garantias – geralmente máquinas de mineração ou Bitcoin – está caindo todos os dias, completou.
A Celsius recentemente interrompeu as retiradas dos clientes sem muita explicação, desencadeando investigações de autoridades em vários estados dos EUA.
A BlockFi, como a Celsius, estava trabalhando com fundos levantados de depositantes, o que significa que tem que pagá-los de volta, enquanto a NYDIG levantou dinheiro por meio de ações, então levará mais tempo para recuperar esses fundos, disse Van Huis.
Apenas cerca de 6% dos ativos de US$ 5,3 bilhões da Galaxy Digital estão relacionados à mineração, ou US$ 301 milhões, de acordo com um relatório trimestral de lucros. Um porta-voz se recusou a comentar os números de mineração para as atividades de empréstimo da empresa.
“Hodl” não mais
As mineradoras têm vendido Bitcoin para exchanges em ritmo recorde. Em maio, elas venderam mais de 100% de sua produção mensal, em comparação com 30% entre janeiro e abril, disse Jaran Mellerud, pesquisador sênior da Arcane Research.
Plataformas de informações on-chain como a CryptoQuant e a CoinMetrics registraram fluxos recordes de moedas de mineradoras para exchanges nas últimas semanas. Isso não é necessariamente uma indicação de venda; pode significar que elas estão apostando seus tokens ou se preparando para vender, explicou Wright.
Com liquidez apertada, as mineradoras que prometeram BTC como garantia para obter empréstimos de equipamentos podem não conseguir monetizá-los para nada, além de pagar suas dívidas. Nesses casos, a garantia provavelmente é mantida pelo credor e só será vendida no caso de uma chamada de margem, disse Bulovic.
Esse foi o caso da Blockfusion, que teve uma chamada de margem de US$ 29.000, de acordo com o CEO da empresa. Uma chamada de margem ocorre quando o valor da garantia de um mutuário cai abaixo de um certo limite, determinado de acordo com o credor. Nesse caso, o mutuário precisa obter os fundos para exceder esse limite, o que às vezes significa vender ativos a preços de mercado desfavoráveis, como BTC abaixo da marca de US$ 20.000.
A Blockfusion teve que escolher entre colocar mais garantias ou vender suas criptos, disse Martini, acrescentando que a maioria das mineradoras que ele conhece “perdeu suas garantias”.
Ao mesmo tempo, as empresas que levantaram dinheiro assumindo dívidas ou diluindo suas ações emitindo mais ações restringiram sua capacidade de crescer nesse momento porque precisam depositar garantias adicionais ou liquidar suas participações em Bitcoin, disse Matthew Schultz, presidente executivo na CleanSpark, uma mineradora de BTC que comprou contratos existentes para 1.800 máquinas neste mês.
“Recebemos a mesma oportunidade que todos os outros”, falou Schultz. A CleanSpark teve a chance de alavancar seu Bitcoin “com objetivo de aumentar um pouco o fluxo de caixa e depois ver a concorrência aumentar a ponto de se tornar quase irreal”, disse ele. Mas a empresa evitou isso e tem a segunda menor relação dívida/capital entre as mineradoras pesquisadas.
Para garantir um empréstimo de US$ 35 milhões de um financiador de capital de risco no início deste ano, a CleanSpark colocou suas plataformas de mineração de Bitcoin como garantia.
Máquina livre para todos
As mineradoras de Bitcoin que colocaram suas máquinas como garantia enfrentam um conjunto diferente de problemas. Com mineradoras procurando descarregar seus equipamentos para obter o dinheiro necessário, os preços das ASICs caíram significativamente.
Idealmente, as empresas venderiam modelos antigos de máquinas, mas não há mercado para eles no momento, disse Schultz, da CleanSpark. Então, falou Schultz, eles são “forçados a vender equipamentos mais novos” ou alavancar Bitcoin.
O espaço é um fator limitante para quem deseja comprar rigs.
Se uma empresa que minera por conta própria falir, ela não poderia minerar em sua instalação porque estaria sem dinheiro, então mesmo que um credor quisesse assumir as máquinas, ele teria que encontrar um local de hospedagem para conectá-las, disse Van Huis. Mas todos os espaços de hospedagem estão na capacidade máxima, acrescentou.
Uma empresa de hospedagem de mineração com sede nos EUA disse ao CoinDesk que está recebendo um número crescente de ligações de mineradoras quase desesperadas que procuram abrigar plataformas compradas a preços baixos. Mas as instalações estão completamente cheias e por isso não é possível aceitar nenhuma das ofertas.
Em um ponto ainda mais precário estão as mineradoras que fizeram empréstimos garantidos com pedidos futuros, ou seja, contratos de máquinas que ainda não foram entregues. Elas têm que pagar plataformas que não estão ganhando dinheiro no momento.
Credores e mutuários sobrecarregados com grandes empréstimos “contra ordens de compra” estão em uma “posição difícil” porque não apenas o valor das máquinas caiu significativamente, como o equipamento nem está nos EUA no momento, disse Wright.
“Não vejo como você pode sobreviver a isso”, falou Van Huis.
Algumas mineradoras podem ter que fazer empréstimos adicionais para comprar plataformas para as quais já fizeram depósitos.
“Uma amostra de mineradoras públicas ainda deve US$ 1,9 bilhão este ano pelas compras de ASICs com as quais se comprometeram”, disse a chefe de mineração da Galaxy Digital, Amanda Fabiano, durante um painel de discussão no Consensus 2022.
Independentemente do que as mineradoras usaram como garantia, seu valor diminuiu nos últimos meses, disse Wright, da Galaxy. “Na verdade, não vi uma grande diferença entre as mineradoras que buscaram empréstimos garantidos por Bitcoin, em oposição aos empréstimos garantidos por ASIC”, acrescentou.
Consequências de longo prazo
Fontes ouvidas pelo CoinDesk concordaram que a indústria se consolidará nos próximos meses e os players mais fracos serão forçados a se desfazer de ativos.
Isso não apenas trará oportunidades para outros players na forma de ASICs baratos, mas também tornará mais fácil para aqueles que ainda participam da mineração de Bitcoin.
“À medida que as mineradoras menos eficientes ficam offline, a queda do hashrate da rede beneficiará diretamente as máquinas de alta eficiência com baixos preços de desligamento”, escreveu Joseph Vafi, analista da Canaccord Genuity, em uma nota em 20 de junho.
A dificuldade de minerar um bloco de BTC e colher as recompensas se reajusta automaticamente para manter o tempo necessário em cerca de 10 minutos. Quanto maior o hashrate da rede, maior a dificuldade.
Espera-se que o próximo ajuste de dificuldade facilite a mineração de um bloco, já que alguns mineradores deixaram a rede.
As entregas de plataformas de mineração ainda estão online, o que aumentará o hashrate no final do ano, disse Alexander Schmidt, analista da CoinShares.
Ao mesmo tempo, o aumento dos preços do gás natural está pressionando ainda mais as margens de empresas como Marathon Digital e Hut 8, que dependem desse recurso. “As mineradoras movidas 100% por energias renováveis podem se beneficiar de uma concorrência menor”, escreveu Vafi, da Canaccord Genuity.
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