Itaú X Itaúsa: qual está mais atrativa? BBI destaca preferência de olho em “desconto”

Investir na holding Itaúsa (ITSA4) ou na controlada Itaú (ITUB4)? O Bradesco BBI mostrou a sua visão sobre o tema ao revisar os números para a controladora após a divulgação do resultado do quarto trimestre de 2023 (4T23), apresentados nesta semana.

Os analistas do BBI passaram a assumir um preço-alvo para ITSA4 de R$ 13,70 e seguiram com recomendação outperform (desempenho acima da média do mercado, equivalente à compra) para a ação.

Contudo, a preferência relativa é pelas ações do Itaú, principalmente porque vê que o desconto entre as duas é de 12,8%, abaixo da média histórica, que é de 15,1%, segundo cálculos do banco.

Normalmente, há muitas dúvidas sobre se vale mais a pena investir em uma holding ou em uma controlada. No caso em questão, por ser um veículo que investe no Itaú, as ações da Itaúsa são precificadas com base no valuation do banco, porém com um “desconto” extra por ser holding.

O desconto em uma holding clássica ocorre pelo fato de não ser exatamente o portfólio em que o investidor alocaria o seu capital. A holding também tem custos administrativos e financeiros para manter a sua gestão, o que também causa a diferenciação. A holding ainda possui uma dívida – na maioria das vezes justamente para a aquisição da participação que ela detém na subsidiária. Outra questão que afeta o desconto de uma holding é o dividendo (que é basicamente o rendimento dela), assim como a liquidez de suas ações na Bolsa, que costuma ser menor do que de seus controlados. Por fim, outra questão refere-se sobre a influência do investidor quanto às decisões futuras por parte do controlador (a holding).

A Itaúsa tem o Itaú como a sua maior participação no portfólio, compondo 37,2% da carteira da controladora. Mas ela também tem fatias na Alpargatas (ALPA4), CCR (CCRO3), Dexco (DXCO3), Aegea, Copa Energia e NTS.

No relatório, o BBI afirmou que fez a atualização no modelo para ITSA4 com base na divulgação dos últimos resultados da subsidiária da Itaúsa, além de um desconto de 20%, seguindo justamente a premissa de que o valor da holding não reflete a integralidade das participações em outras empresas.

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Para chegar ao preço-alvo de R$ 13,70, o BBI considerou o seu preço-alvo para Itaú de R$ 45, para Dexco de R$ 11, para Alpargatas em R$ 9 e para empresa de concessões rodoviárias CCR em R$ 18. Além disso, essas projeções foram incorporadas aos valores estimados para NTS (R$ 1,7 bilhão), Copagaz (R$ 1,5 bilhão), Aegea (R$ 2,5 bilhões) e outras (-R$ 1,5 bilhão).

“Atingimos uma soma das partes de R$ 177 bilhões. Portanto, aplicando um desconto de 20%, atingimos R$ 141,9 bilhões de valor justo para Itaúsa, ou R$ 13,70 por ação”, de acordo com o relatório.

Os analistas reforçaram ainda os principais pontos da teleconferência com analistas da Itaúsa, realizada na quarta-feira. Eles destacaram a dificuldade que a empresa relatou para fazer novos investimentos, dado a necessidade de uma elevada taxa de retorno; a manutenção da política de distribuição de dividendos, mas com pouco espaço para a distribuição de proventos adicionais; e a avaliação de que a pior fase da Alpargatas ficou para trás.

Os analistas lembraram ainda que a administração da Itaúsa avalia que as “discussões sobre mudanças nos juros sobre capital próprio devem ocorrer em 2025, pois o governo poderá continuar focando na reforma tributária, juntamente com leis complementares em 2024”. A companhia monitora este tema de perto; o BBI cita ser importante ressaltar que a Itaúsa acredita que o sistema financeiro poderá ver algum tipo de compensação, como uma redução do imposto sobre as sociedades em caso de quaisquer alterações, conduzindo assim a um impacto neutro para o sistema financeiro, devido aos seus elevados requisitos de capital regulamentar.

Assim como o BBI, o Goldman Sachs também atualizou as suas projeções para Itaúsa após o balanço, reiterou compra e elevou levemente o preço-alvo, de R$ 11,90 para R$ 12, à medida em que os analistas do banco diminuíram o desconto da holding para o valor líquido de seus ativos (NAV).

“Avaliamos a Itaúsa pela avaliação da soma com desconto atualizado de 19% sobre o NAV (abaixo dos 21%), em linha com a média de cinco anos. Nosso preço-alvo reflete o target de 12 meses para Itaú Unibanco de R$ 39 (US$ 7,80 por ADR, com recomendação de compra), para Dexco de R$ 7,50 (neutro), para CCR de R$ 15,30 (compra) e preço atual de mercado da Alpargatas (não coberta pelo banco), bem como o valor contábil de outros ativos e investimentos”, aponta. Na visão do Goldman, a Itaúsa aparece como um veículo interessante para operar Itaú.