Hapvida (HAPV3): otimistas, mas mais conservadores; o que analistas esperam após forte queda das ações

Novembro se encerra nesta quarta-feira e traz a Hapvida (HAPV3) entre as maiores quedas do mês, com baixa de 33,5% até o fechamento do último dia 29. Desde a publicação do seu resultado do terceiro trimestre de 2022 (3T22), na noite de 9 de novembro, a baixa é de 30%, com uma desvalorização de 59% desde as máximas em janeiro.

Com esse desempenho bastante negativo para uma empresa que se apontava como promissora no setor de saúde, principalmente após a compra da NotreDame Intermédica, analistas se debruçam sobre o que esperar a partir de agora.

Em relatório chamado “Haverá calmaria depois da tempestade?”, os analistas do Itaú BBA discutiram o aspecto da empresa ter apresentado margem fraca não recorrente no 3T22 – que acreditam ter sido significativamente afetada por um ajuste retroativo devido a aumentos salariais acima do esperado. Além disso, avaliam os ventos contrários enfrentados pelo setor de saúde no Brasil e alguns cenários para tíquete médio e custos médicos.

“Nossa principal conclusão é que, em meio a uma tempestade provocada pelo fluxo de notícias negativas sobre os participantes dos planos de saúde, o modelo integrado verticalmente se destaca como o mais sustentável. Essa conclusão reforça nossa visão positiva sobre o modelo de negócios da Hapvida”, avaliam os analistas.

No entanto, adotam premissas muito mais conservadoras para crescimento orgânico e recuperação do índice de sinistralidade (MLR) em 2023, revisando sua estimativa de lucro líquido ajustado em 27%.

“Mesmo assim, do ponto de vista da valuation, vemos a ação negociando a um múltiplo atraente de 22 vezes o preço sobre o lucro (P/L) em 2023 e atraentes 12 vezes o P/L em 2024”, apontam. Os analistas mantiveram a recomendação outperform (desempenho acima da média do mercado, equivalente à compra) em Hapvida com um valor justo para 2023 de R$ 8,50 por ação, implicando 64 % de alta frente o fechamento da véspera.

O Goldman Sachs, também em relatório, manteve a recomendação de compra para HAPV3, mas reduziu o preço-alvo em doze meses de R$ 9,50 para R$ 8,50.

Nos níveis atuais, os analistas veem as ações a uma relação de preço sobre o lucro ajustado de 23 vezes no ano de 2023, o que acreditam ainda ser um valor atrativo, dadas as atraentes perspectivas de crescimento da empresa. O Goldman projeta uma taxa anual de crescimento composta (CAGR) para o lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações (Ebitda, na sigla em inglês) ajustado de 24% entre 2022 e 2025.

Os analistas ajustaram o modelo para a Hapvida após a divulgação dos resultados do 3T22, considerando em seu modelo tendências mais pessimistas na margem Ebitda (Ebitda sobre receita líquida) ajustada para 2023 (queda de 0,8 ponto percentual versus o modelo anterior) após as despesas gerais e administrativas maiores observadas no período. “Enquanto isso, mantivemos nossa previsão de receita praticamente inalterada, já que a queda nas adições líquidas registrada no 3T22 foi compensada por um desempenho de tíquete ligeiramente melhor”, apontou o Goldman.

No terceiro trimestre, o desempenho geral de adições líquidas da Hapvida foi um pouco pior do que a estimativa do Goldman, mas os analistas não veem isso como uma grande preocupação.

“Temos opiniões divergentes sobre a adição de 122 mil beneficiários registrada pelo Hapvida no trimestre em planos de saúde. Do lado positivo, notamos que os desempenhos orgânicos dos autônomos HAPV e GNDI (93 mil beneficiários) permanecem no caminho certo e foram praticamente mantidos ​​no trimestre. Por outro lado, as adições líquidas orgânicas de 29 mil associados no terceiro trimestre, um crescimento orgânico de 20%, aparecem como um ponto baixo (o Goldman esperava 54 mil), pois se traduz em uma desaceleração do nível do 2T22 de 40 mil, especialmente considerando que 24 mil dos 29 mil adições estão relacionadas a um contrato já anunciado no 2T22”, aponta o banco.

Contudo, a instituição ainda acredita que esse número provavelmente aumentará nos próximos trimestres, à medida que as negociações com clientes em potencial evoluírem. “Por enquanto, estamos assumindo que as adições líquidas orgânicas atingirão 160 mil beneficiários no 4T22 e 552 mil em 2023 (325 mil, ou 3,5% da base, considerando apenas os negócios autônomos)”, avalia.

O banco ainda pontua os dados históricos recorrentes (2018 e 2019), que sugerem uma melhora de cerca 4 pontos percentuais no índice de sinistralidade do 3T para o 4T. No entanto, veem um cenário mais difícil para a empresa replicar essa tendência em 2022.

Os analistas assumem uma melhora trimestral para a Hapvida no próximo trimestre de 2,5 pontos-base, principalmente apoiada pela melhor sazonalidade para o 4T em comparação ao 3T.

“No entanto, estamos assumindo que a melhora trimestral no índice de sinistralidade não seguirá a mesma magnitude dos níveis pré-pandêmicos, pois ainda vemos algumas incertezas em torno dessa linha relacionadas a i) COVID no final do ano; ii) potencial acúmulo de procedimentos eletivos; iii) desafios de integração das aquisições recentes; iv) mix de contratos; e v) sinistralidade estruturalmente maior do setor. Reconhecemos, porém, que um lado positivo na lucratividade será o impacto cada vez mais benigno do reajuste de preço mais alto, especialmente para contratos individuais/pequenas e médias empresas, o que ajudará a melhorar o tíquete daqui para frente”, avalia o Goldman.

Cabe destacar ainda que, em meados de novembro, os analistas da XP atualizaram as suas estimativas para a companhia, cortando o preço-alvo de R$ 19 para R$ 7,90 ao final de 2023 (ainda um upside de 52%), mas mantendo a recomendação de compra.

Os analistas da casa têm uma visão cautelosamente positiva para a Hapvida, uma vez que esperam um forte – todavia menor que o histórico – crescimento de receita nos próximos 5 anos, com mais de 800 mil novas vidas decorrentes de sinergias e mais 3,2% de crescimento anual de fontes orgânicas.

“Em relação às margens, vemos muito espaço para reduzir a sinistralidade e despesas de vendas, gerais e administrativas, tanto à medida que as condições de mercado melhoram quanto à medida que as sinergias da fusão com o GNDI são capturadas”, apontam os analistas.