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A semana que termina nesta sexta-feira (31) promete ser a melhor do ano para as ações da Hapvida (HAPV3) até agora, com ganhos acumulados até a véspera de 24,5%. Mas isso não deve impedir que os papéis fiquem entre as maiores baixas do Ibovespa em março. Até a última quinta-feira (30), HAPV3 acumulava queda de 37,6% no mês, de longe a maior desvalorização do Ibovespa no período, enquanto o índice tinha baixa acumulada de 1,2%, nos cálculos da Quantum Finance. No trimestre, HAPV3 recuava 45%, também como a maior baixa do benchmark da Bolsa até então.
Mesmo sendo um tombo de grandes proporções, a situação da Hapvida na Bolsa, semanas atrás, estava bem pior. Logo no início do mês, após a divulgação do resultado da empresa no quarto trimestre de 2022, as ações caíram mais de 30% em único dia. No dia 9 de março, a companhia acumulava queda de 56,8% no mês, que mal tinha começado.
A reação negativa do mercado foi explicada por números trimestrais que vieram piores do que as expectativas mais pessimistas.
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“A principal dificuldade foi a sinistralidade ainda em um patamar muito elevado. A empresa aplicou reajustes nos preços dos planos de saúde, mas eles não foram suficientes para fazer frente ao aumento dos custos médicos, aliados a maior demanda por exames e procedimentos eletivos”, diz José Eduardo Daronco, analista da Suno Research.
A Hapvida vinha sentindo esse peso desde o final de 2021, quando procedimentos eletivos, suspensos durante a pandemia, foram retomados. Analistas explicam que para reduzir o impacto da sinistralidade na margem, a empresa precisa repassar esse custo – o que não é tão simples.
Daronco observa que, no futuro, a companhia deverá promover um aumento nos planos de saúde em dois dígitos – mas isso ainda não deve ser suficiente para trazer a sinistralidade à normalidade.
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“Com o tempo, a Hapvida percebeu que existe uma mudança estrutural no setor em relação ao custo de saúde. As pessoas estão indo mais ao médico, há hoje uma preocupação maior com a saúde. O setor como um todo está mais pressionado”, afirma Pedro Serra, chefe de análise da Ativa Investimentos.
Fusão mais complexa do que o esperado
Enquanto os resultados trimestrais da Hapvida vieram abaixo das expectativas, a percepção no mercado sobre a complexidade na integração com os negócios NotreDame Intermédica parece só aumentar. Analistas dizem que as empresas têm culturas muito diferentes e apontam demora na captura de sinergias.
A Hapvida ficou conhecida por sua força nas regiões Norte e Nordeste, enquanto a Intermédica ganhou fama por sua atuação no Sudeste.
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Phil Soares, chefe de análise de ações da Órama Investimentos, explica que havia uma expectativa de que as boas práticas financeiras da Hapvida fossem implementadas na Intermédica. “Mas ao fazer isso, o mercado que antes era de Intermédica não recebeu bem essas práticas e a companhia não conseguiu implementar sua estratégia”, afirma.
“A empresa vai ter que incorporar, no seu modelo de negócio, a realidade do mercado de Intermédica, no Sudeste, que é mais exigente e vai demandar maior nível de serviços”, complementa Soares.
Serra, da Ativa Investimentos, observa que a Hapvida ficou muito alavancada após a fusão e o endividamento cresceu ainda mais com outras aquisições feitas pela companhia nos últimos anos. A empresa têm dificuldade em gerar caixa suficiente para honrar seus compromissos. “É uma situação financeira complicada, delicada”, diz.
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Venda de imóveis e oferta de ações amenizaram tombo de HAPV3
Com todo esse histórico problemático, duas notícias deram alento aos papéis da Hapvida nesta última semana. Na última segunda-feira, a companhia anunciou um acordo de sale-and-leaseback bem avaliado pelo mercado. A empresa vai transferir 10 hospitais recém-adquiridos para a LPAR, veículo de investimento da Família Pinheiro, controlada da companhia.
A Hapvida receberá R$ 1,250 bilhão pelos hospitais. “Ao vender os imóveis e alugá-los posteriormente, a empresa adiciona despesas de aluguel, mas ao mesmo tempo recebe uma cifra que vão ser utilizada para diminuir a dívida”, afirma Pedro Serra, da Ativa.
Para ele a transação é positiva para Hapvida, ainda que tenha sido com partes relacionadas (o controlador). “Seria ideal se fosse com um terceiro”.
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A segunda notícia que animou os investidores foi uma possível oferta subsequente primária, que pode chegar a mais de 395 milhões de novas ações. Com base no preço de fechamento da última quarta-feira, a Hapvida poderia captar mais de R$ 1 bilhão com o follow on.
Ainda que a operação ocorra com os papéis próximos de sua mínima histórica, o Safra calcula que a capitalização da Hapvida poderá reduzir sua dívida líquida, hoje em R$ 7,1 milhões, para menos de R$ 5 milhões (com dívida líquida/ Ebitda de 1,7x).
“Este nível parece bastante confortável e suficiente para atender às dívidas com vencimento até 2026 e evitar preocupações relacionadas ao potencial descumprimento dos requisitos de capital regulatório”, escreveram os analistas do banco.
O que esperar para HAPV3?
Hoje o Safra tem recomendação de compra para HAPV3, com preço-alvo de R$ 4,50. Mas o banco acredita que uma nova de estrutura de capital da companhia poderá ter impacto positivo em sua avaliação, com menores riscos de alavancagem.
Na avaliação da XP, a venda de hospitais ao controlador não reduz a alavancagem da companhia, mas fornece uma significativa liquidez. Já a oferta de ações deve reduzir a alavancagem de 4,9 vezes para 4,5 vezes o Ebitda ajustado para o final de 2023.
“Notamos que os acionistas controladores optaram por destinar apenas 22,3% do valor desembolsado por eles para a oferta primária de ações, com a cotação dos papéis próxima da mínima histórica”, destacam os analistas da casa.
“Consideramos a sinalização de curto prazo como negativa. No entanto, mantemos a nossa recomendação de compra, dado que ainda consideramos o modelo de negócios sólido e vemos um potencial positivo para a ação mesmo após a alta de hoje.” A XP tem preço-alvo de R$ 3 para HAPV3.
O Morgan Stanley também revisou seus modelos após os anúncios recentes de Hapvida e reduziu o preço-alvo da ação, de R$ 7,50 para R$ 4,40. A avaliação, contudo, foi mantida em overweight, ou exposição acima do mercado, equivalente à compra. O banco acredita que acredita que a capitalização será capaz de cobrir as necessidades de caixa da companhia no médio prazo.
Os analistas acreditam que a recuperação da sinistralidade vai ser mais fraca e demorada do que o esperado inicialmente. O Morgan Stanley projeta índice de sinistralidade (MLR, na sigla em inglês), de 72%, apenas 100 pontos-base a menos do que em 2022. E revisou para baixo as previsões de margens para a companhia para os próximos anos – prevendo margem Ebitda de 9,3% em 2023, chegando a 12% em 2025 (ante previsão de 16%).
No início da semana, após os anúncios endereçando os problemas de liquidez, o JPMorgan elevou a recomendação para as ações HAPV3 de neutra para overweight, vendo a queda recente dos ativos como exagerada. “No entanto, continuamos a ver mais valor e a ter mais conforto relativo com as tendências operacionais da Rede D’Or (RDOR3), classificada como overweight, que é a nossa principal escolha no setor de saúde da América Latina”, apontou na ocasião.
Das 12 casas consultadas pela Refinitiv, dez recomendam a compra do papel e duas a manutenção da ação na carteira, para quem já a adquiriu. O preço-alvo médio é de R$ 4,70, potencial de valorização de mais de 70% em relação ao fechamento da última quarta-feira.
