Ação da Cogna (COGN3) fecha em disparada de 19,48% com reestruturação dando frutos, mas por que analistas seguem cautelosos com papel?

Na sequência de uma queda do prejuízo ajustado e com a reestruturação dando frutos, os papéis da Cogna (COGN3) lideram os ganhos do Ibovespa. A ação chegou a subir mais de 10% na manhã desta sexta-feira (25), foi acelerando ainda mais a valorização e, na reta final do pregão, saltava cerca de 20%. Os ativos fecharam com alta de 19,48%, a R$ 2,76, puxando outras do setor, como a Yduqs (YDUQ3), que subiu 9,05%, a R$ 20,97.

A companhia de educação, que conta com marcas como Kroton e Vasta, reportou prejuízo ajustado de R$ 74,945 milhões no quarto trimestre de 2021 (4T21), uma diminuição de 87,3% com relação ao prejuízo computado no 4T20, de R$ 589,232 milhões.

Analistas da XP avaliam que a Cogna apresentou resultados ligeiramente positivos no 4T21, com receitas caindo 5,6% na base anual (em linha com a estimativa), margem Ebitda (ou lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações, Ebitda, sobre receita líquida) ajustada em 27,3% (em linha com a estimativa) e prejuízo líquido ajustado abaixo, uma vez que a estimativa da casa era de perdas de R$ 105 milhões.

O destaque positivo foi a Vasta, com receitas crescendo 16% na base anual. A empresa também apresentou um guidance de receita para o 1T22, de R$ 370 milhões (alta de 32% na base anual), o que deve manter a margem Ebitda ajustada no patamar de “30% altos”, na visão dos analistas.

O desempenho da receita da Kroton foi decepcionante, como esperado, mas a recuperação da margem Ebitda ajustada com o processo de reestruturação é uma boa notícia e, ao ver da XP, mostra um cenário mais construtivo para a empresa daqui para frente.

O Morgan Stanley também destacou que as margens da Cogna estão melhorando mais do que o esperado, uma vez que as despesas gerais e administrativas melhoraram após a reestruturação do ano passado.

Para a Levante Ideias de Investimentos, após um 2020 repleto de dificuldades para as empresas do setor, a empresa fez a “lição de casa”, redefinindo suas estratégias, remodelando sua estrutura de custos e investindo em negócios com
grande potencial de crescimento.

Uma dessas vertentes, o ensino digital, vem trimestre após trimestre apresentando aumentos gradativos na base de alunos e receita.

Ainda no segmento de graduação, a companhia apresentará nos resultados do primeiro trimestre de 2022 mais detalhes, dados operacionais e financeiros da KrotonMed, o segmento premium da empresa que atualmente conta com sete unidades com o curso de medicina já em operação.

Outro fator empolgante da empresa, destaca a Levante, foi a conclusão da aquisição da plataforma de ensino Eleva em
meados de outubro de 2021, reforçando a estratégia em asset light, com maior potencial de crescimento e maior retorno de capital investido (ROIC).

“Acreditamos que a companhia teve êxito nas transformações organizacionais e financeiras de um ano para cá e demonstra através de seus números que está mais preparada para os desafios impostos pelo setor e a economia”, apontam.

Em teleconferência de apresentação de resultados da Cogna e de saída do cargo de CEO, Rodrigo Galindo afirmou que, para a Kroton, a empresa vê “alguma oportunidade” de crescimento na rentabilidade em 2022; alta da captação de alunos no presencial e no EAD; alta na base de alunos, com queda menor do presencial e tendência de crescimento no digital e no híbrido; com potencial de crescimento no KrotonMed.

Para a Vasta em 2022, espera “forte crescimento de receita”; forte crescimento de Ebitda recorrente; forte alta de geração de caixa operacional pós capex, além de lançamento de novos produtos.

Já Frederico da Cunha, CFO da Cogna, afirmou que a geração de caixa operacional vem se beneficiando da redução da provisão de devedores duvidosos (PDD). Ele disse que, diariamente, a empresa monitora a adimplência, e que, com a melhora, a PDD deve vir mais baixa, recorrentemente. Nos dois primeiros meses de 2022, a empresa vem mantendo adimplência, impulsionado a geração de caixa, afirmou.

Galindo disse ainda que a empresa sofisticou os processos de faturamento, acompanhamento e cobrança de alunos ativos e inativos, com uma política de renovação mais criteriosa e a prática de identificar, rapidamente, o engajamento do aluno, de forma a excluir o aluno da régua de faturamento, garantindo uma adimplência maior.

Base de alunos em destaque

Por outro lado, cita a Levante, em termos operacionais, a base de alunos de graduação presencial continua sendo o “tendão de Aquiles”, encerrando o trimestre com cerca de 187 mil alunos, queda de 18,7% em relação ao 4T20.

É válido mencionar que a redução de alunos está ligada também ao fato da diminuição de campus seguindo o plano da companhia de otimização de custos. Já a base de alunos de graduação digital (EaD) amenizou a queda do presencial e cresceu 63%, em um processo de expansão de novos polos e unidades pela companhia. Com isso, a base de alunos de graduação aumentou 4,4% na comparação anual e levemente inferior ao 3T21 em 8,8%. Na unidade de negócio de pós-graduação, a companhia conseguiu aumentar a base de alunos em 17,3% trimestre contra trimestre.

O Morgan Stanley, por sua vez, ressalta que a receita ainda está em queda devido à migração para EAD e o lucro por ação (EPS, na sigla em inglês) continua pressionado pelos custos financeiros.

Já o Credit Suisse avaliou que a receita líquida e o Ebitda ficaram acima das suas expectativas, mas ainda abaixo dos números históricos.

Em geral, a empresa melhorou sua gestão de caixa durante 2021, mas ainda é afetada negativamente pela redução de alunos presenciais, estagnação de tíquetes e menor crescimento do EAD em relação aos pares, apontam os analistas.

Assim, no consolidado do ano passado, a empresa entregou um prejuízo líquido, ainda que com fluxo de caixa operacional positivo pós investimentos em capital.

Neste contexto, a base de alunos presenciais caiu, enquanto a base de EAD cresceu 14% na comparação anual (abaixo de Yduqs, que cresceu seu EAD em cerca de 30%). O efeito positivo veio dos sistemas de ensino fundamental (Vasta), que concluíram a aquisição do Eleva Learning System e aumentaram a base de alunos em 15% ao ano.

“Permanecemos cautelosos com o case, pois a empresa precisará de consistência na entrada de alunos, evasão e tíquetes por muitos trimestres para recuperar adequadamente a escala. Os cenários macroeconômicos pressionados aumentam a incerteza sobre os fluxos de caixa futuros”, aponta o Credit. Assim, na visão dos analistas do banco, tanto a dinâmica dos tíquetes quanto a lenta recuperação de sua base de alunos podem limitar os catalisadores de curto prazo.

Em teleconferência, o CEO da Cogna afirmou que a empresa espera aumento de captação de dois dígitos. Ele disse que vê crescimento de 32% na receita da Vasta no primeiro trimestre, com aumento considerável de margem e caixa frente ao ciclo comercial anterior. Na Kroton, diz que há pressão após a reestruturação, mas que o digital está crescendo, o que pode levar a aumento da rentabilidade.

A aposta, nesse cenário, continua sendo o ensino híbrido. Roberto Valério, diretor-presidente do braço Kroton, afirmou que este modelo de ensino, entre presencial e a distância, é “a alternativa perfeita” ao presencial, quando o aluno não pode comprar este modelo, com custos 20% a 30% menores. Valério está assumindo como CEO da Cogna.

O curso de enfermagem híbrido, por exemplo, tem 70% de presencialidade, mas com custo menor, afirmou. Ele disse que, quando há muitos alunos por turma, é mais rentável para a empresa ter turmas presenciais. Mas em turmas menores, o híbrido é mais vantajoso para a empresa. Na média, o híbrido é mais vantajoso na economia atual, marcada por turmas menores, e também mais vantajoso para alunos pelo custo menor e para a empresa, pela rentabilidade maior.

Recomendações seguem cautelosas

O Credit Suisse reitera recomendação underperform (desempenho abaixo da média do mercado) para Cogna, com preço-alvo de R$ 2,30, um centavo abaixo do fechamento do papel na véspera. Na mesma linha, o Morgan tem recomendação underweight (desempenho abaixo da média do mercado) para os ativos, com igual preço-alvo do Credit.

O Bradesco BBI também tem recomendação equivalente à venda para os ativos, com preço-alvo de R$ 2,10, ou uma queda de 9% em relação ao fechamento da véspera.

Para eles, os números apresentados pela empresa foram mistos, com um prejuízo líquido maior ao esperado, atingido por altas despesas não-recorrentes e nível potencialmente não-recorrente de inadimplência na Kroton, dada a reversão em recebíveis. Já o Ebitda ajustado ficou 8% acima do esperado pela casa, devido à menor provisão de dívidas na Kroton.

“Mantivemos nossa recomendação de venda na avaliação, com os fundamentos de crescimento de receitas fracos no
negócio principal de educação superior e as perspectivas desafiadoras de lucros para 2022”, avaliam.

Já a XP possui recomendação neutra para a ação, ainda que com um preço-alvo de R$ 5,10, o que configura um expressivo potencial de valorização de 121% em relação ao fechamento da véspera. “Independentemente dos resultados do 4T21, reiteramos nossa visão neutra sobre as ações devido à incerteza ainda elevada em relação aos lucros de curto prazo”.

Assim, a Cogna conseguiu fazer a “lição de casa”, mostrando os frutos da reestruturação, mas analistas ainda seguem bastante cautelosos com o case.

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