O caminho para a retomada que pode fazer a Positivo subir 80% nos próximos 12 meses

Marco Saravalle*

SÃO PAULO – Após anos desafiadores, motivos para otimismo. O analista da XP Investimentos Marco Saravalle destaca porque vê um potencial de valorização de cerca de 80% para as ações da Positivo (POSI3) em doze meses. Confira abaixo:  

Atuação
A Positivo Tecnologia nasceu em 1989 sob o nome de Positivo Informática. A oportunidade de mercado foi detectada dentro do Grupo Positivo, que abarca também editora, gráfica e unidades educacionais – do nível básico à universidade –, além de contar com o Teatro Positivo, considerado o maior do Paraná. Inicialmente, a Positivo Tecnologia se propôs a desenvolver computadores para atender às escolas conveniadas à editora e rapidamente se tornou fornecedor de equipamentos para outras instituições de ensino de todo o país. Apenas em 2004 a empresa iniciou a oferta de computadores no varejo no Brasil. Apoiando-se no varejo como instrumento de alavancagem nas vendas e surfando com a explosão da internet e tecnologia, em um momento no qual a economia local encontrava-se bastante aquecida, o negócio tomou grandes proporções e culminou no IPO realizado em 2006.

Contexto da crise de anos anteriores

A partir de 2014, o alto nível de endividamento das famílias, restrições ao crédito, taxa de desemprego em alta e cenário político conturbado foram elementos que contribuíram para a maior recessão econômica do Brasil. O setor de PCs, altamente vinculado à dinâmica do crédito, sofreu forte contração no mercado doméstico neste período, uma queda acima de 50%. A empresa, dada a característica do setor ser intensivo em capital de giro empregado, viu seu endividamento e custo de captação aumentar. Além disso, como a marca Positivo é focada nas camadas de renda C e D da sociedade, as receitas provenientes do negócio caíram, já que em momentos de crise tais grupos deixam de consumir esses bens, em função de restrições de crédito.

O mercado, que ao fim de 2014 projetava um cenário com demanda estável, produziu para tal, porém a demanda não veio em 2015, caindo mais de 30%. Isto gerou excesso de estoques em posse de fabricantes e canais de venda, o que deu origem a uma guerra de preços do setor, com muitos players realizando liquidações de estoque. 

A empresa sofreu em 2015 com a conjuntura de queda de margens e de receita, com seu custo fixo aliado à inflação em alta, além de gastos com o deslocamento da produção para Manaus, o que culminou no prejuízo de R$79,9 milhões divulgado no balanço de 2015. De acordo com o balanço daquele ano “o setor enfrentou uma forte pressão de custos causada pela desvalorização do real, dado que cerca de 90% do custo dos dispositivos está atrelado ao dólar. Esta combinação de fatores pressionou o fluxo de caixa e as margens dos fabricantes, devido à dificuldade de repasse de preços em um ambiente de alta volatilidade do câmbio e saldo de estoques elevado”.

Cenário atual
Com a estagnação de receitas em seu principal segmento, de computadores, a companhia buscou diversificar suas fontes de receita e reforçar a gestão com novos profissionais das áreas de finanças e tecnologia. Como parte do processo de reestruturação, a empresa ampliou para três o número de conselheiros independentes, de um total de seis conselheiros. Os conselheiros independentes atualmente são Francisco Valim, Pedro Ripper e Fernando Mitri, com foco, respectivamente, em finanças, tecnologia e o último atua como presidente do conselho. Adicionalmente, a companhia outorgou uma série de opções de compra para o núcleo da equipe. Esse tipo de bonificação é importante e os motivam a atingir níveis melhores, de modo que proporcionem a valorização dos papéis no mercado.

Quanto à diversificação, a companhia acelerou as vendas de celulares, saindo de uma participação de mercado irrelevante para um patamar próximo a 4%. Além disso, trouxe para o mercado duas novas marcas com foco em consumidores com maior poder aquisitivo. São elas a Vaio, para computadores, e Quantum, para smartphones. É sabido que os segmentos premium possuem como característica serem menos suscetíveis às flutuações da economia.

Outra frente de diversificação foi a expansão para a África, por meio de uma joint venture que a companhia possui com o grupo argentino BGH. Em sociedade, as empresas emplacaram recentemente dois projetos de grande porte, sendo o primeiro em Ruanda e o mais recente no Quênia, com produção local em ambos os países. De acordo com a companhia, há novos contratos em discussão no continente.

Em conversa com o RI da Positivo, fica claro que o objetivo principal para o curto e médio prazos é reduzir a dívida e preservar margens, com o objetivo de colocar a empresa em patamares melhores de lucratividade na comparação com os anos anteriores. Para isso, tem focado na otimização de estoques, através de melhorias no supply chain, além de buscar eficiência nos processos de fábrica e de pós-venda.

Produtos*
Dentre os principais produtos, destacam-se os notebooks e desktops e correspondem por 32,3% e 26,2% das Receitas da companhia, respectivamente. Os telefones celulares já correspondem a 22,5% da receita líquida companhia. Atuam nos segmentos A, B e C através das marcas Quantum e Positivo, respectivamente. Aparelhos acima de R$600,00 são vendidos sob a marca Quantum, já que a Positivo é focada nos produtos de entrada.

Os tablets são responsáveis por uma pequena fração da receita e juntamente com os outros dispositivos ofertados pela companhia, como por exemplo, o conversor digital, correspondem por cerca de 19% da Receita líquida.

Projeto TV digital: As operadoras de telefonia que venceram a disputa para explorar a faixa 4G no Brasil ganharam o direito de explorar o espectro de 700mhz, atualmente ocupado pelo sinal da TV analógica. Desta forma, uma das obrigações assumidas perante o governo brasileiro foi a distribuição gratuita de conversores de sinal para os beneficiários do Bolsa Família. Vale ressaltar que o programa BF possui cerca de 14 milhões de beneficiários. A Positivo é uma das fornecedoras deste projeto de grande escala nacional, que deve ter entregas até 2018.

Conforme divulgado em Fato Relevante em fevereiro de 2017, a companhia celebrou com a Seja Digital um contrato para o fornecimento de conversores. Este contrato até o momento soma R$ 376 milhões, com faturamento a ser praticamente todo concentrado até o fim de 2017. Há novas rodadas em disputa que poderão elevar este montante.

Dentre os canais de venda, o varejo é responsável por cerca de 54,6% da receita líquida dos dispositivos.

*Dados divulgados no resultado do segundo trimestre de 2017.

Aquisições – Geração de valor ao acionista
A empresa adquiriu a quantia de 50% da startup Hi Technologies. Desenvolvido pela startup, o produto Hilab promove exame laboratorial portátil e tem como ideia principal, fazer mais de 100 tipos diferentes de exames, dentre eles AIDS, Hepatite, colesterol, Zika e gravidez. O laboratório da Hi Technologies já foi aprovado pela Anvisa.

Foram investidos cerca de R$ 9 milhões no desenvolvimento do produto desde a aquisição. Porém, seu custo marginal unitário é baixo e o objetivo não é lucrar com a venda do aparelho em si, mas sim com cada exame realizado, o que é uma estratégia bastante interessante para gerar escala e faturamento com a prestação de serviço.

Laboratórios convencionais tendem a não querer a competição deste produto e podem gerar uma guerra jurídica em torno do assunto. Em paralelo, a companhia negocia a distribuição em farmácias.

A companhia possui um programa aberto de avaliação de startups chamado Inove Positivo. Até o momento, não há notícia de nova aquisição além desta realizada na área de saúde.

Riscos
Embora esteja no caminho para uma retomada de seus negócios, vale elencar os seguintes riscos: (i) retomada econômica aquém da prevista pode atrasar os planos de redução de estoques e consequente aumento nas vendas; (ii) perda de Market-share para os seus principais concorrentes, a maioria multinacionais com maior capacidade financeira; (iii) concentração de receitas em grandes redes no varejo, com forte poder de barganha; (iv) questões envolvendo a regulamentação do setor de tecnologia no Brasil e no exterior.

Projeções
Papel da empresa está sendo negociado a aproximadamente 0,5 vez o seu valor patrimonial, enquanto seus pares estão bem acima disso (1.2 vez). Se a empresa realizar a lição de casa, como já vem fazendo, poderá negociar a (pelo menos) 1 vez. Em uma avaliação por múltiplos, poderíamos acreditar em um valor justo potencial para o médio prazo (12 meses) de R$ 6,30, ou seja, um potencial de valorização de cerca de 80%.

* Marco Saravalle é analista da XP Investimentos e estreou, na última sexta-feira, o programa “30 minutos para se aposentar com ações”, exibido pela InfoMoneyTV todas as sextas às 11h30. Você pode conferir como foi o programa de estreia clicando aqui.