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Depois da Casas Bahia (BHIA3), o Brasil acordou com mais um caso de pedido de recuperação financeira de uma grande empresa brasileira, a Braskem (BRKM3). Dessa vez, no entanto, o quadro é mais complexo já que as dificuldades de uma companhia do setor petroquímico são bastante distintas daquelas vividas no setor de varejo.
Uma empresa de comércio, por exemplo, precisa manter uma estrutura de lojas e centros de distribuição. Com isso, sua necessidade básica é de recursos para capital de giro e pagamento de fornecedores. Mas, no caso de uma petroquímica gigante como a Braskem, a necessidade de capital é intensiva e fundamental para manter a produção.
Só para se ter uma ideia, nem o lucro de R$ 3,33 bilhões registrado pela maior petroquímica das Américas no segundo trimestre resolveu a fase mais aguda da crise financeira. A decisão de recorrer à recuperação extrajudicial agora, para renegociar cerca de US$ 10,9 bilhões em dívidas, mostra que a expectativa pode ser bem diferente da realidade numa estrutura mais complexa, na qual o resultado positivo e a geração de caixa em um trimestre não significam, necessariamente, que a companhia tenha uma estrutura de capital sustentável.
No caso da Braskem, essa diferença é ainda mais gritante porque recuperar uma indústria petroquímica não significa apenas decidir quanto e quando os credores receberão. A empresa precisa reduzir o peso da dívida sem consumir os recursos necessários para manter plantas industriais funcionando, comprando matérias-primas cotadas em dólar, realizar manutenção e investimentos. Ao, mesmo tempo, tem de enfrentar as oscilações de um mercado internacional altamente cíclico, como o de derivados de petróleo.
Para especialistas ouvidos pelo InfoMoney, é justamente essa característica que torna a reestruturação diferente daquela enfrentada por empresas de setores como o varejo. Uma rede varejista em crise pode fechar lojas deficitárias, reduzir estoques, renegociar aluguéis, cortar despesas e diminuir rapidamente sua estrutura. Uma petroquímica possui uma engrenagem muito mais rígida, formada por plantas altamente especializadas, ativos bilionários, elevados custos fixos e investimentos que não podem simplesmente ser interrompidos sem comprometer a capacidade futura de produção e geração de caixa.
“Uma indústria petroquímica e uma varejista podem apresentar números de endividamento relevantes e, ainda assim, exigir diagnósticos completamente diferentes”, afirma Giulia Boer, advogada especialista em Direito Empresarial e Societário. Para ela, a questão central é saber se, depois da reorganização financeira, continuará existindo uma companhia economicamente viável. “Não basta reorganizar o passivo se, ao fazer isso, a empresa perde a capacidade financeira necessária para continuar operando”, afirma.
Recuperação tem foco na dívida financeira
A Braskem protocolou pedido de recuperação extrajudicial para reestruturar aproximadamente US$ 10,9 bilhões em obrigações financeiras quirografárias, aquelas que não contam com garantia real. A companhia delimitou o alcance da medida, porque o procedimento tem natureza financeira e não inclui obrigações com fornecedores, clientes e outros parceiros comerciais, cujos contratos devem continuar sendo cumpridos, segundo advogados.
“Antes de tudo, é importante esclarecer que, no caso da Braskem, estamos falando de uma recuperação extrajudicial, e não de uma recuperação judicial”, afirma Daniela Lubianca, advogada empresarial e sócia da Tahech Advogados. Embora os dois instrumentos procurem reorganizar empresas endividadas e preservar atividades economicamente viáveis, a recuperação extrajudicial permite uma negociação mais direcionada com determinados credores.
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No caso da Braskem, diz Daniela, o desafio vai muito além de alongar vencimentos. “Não basta analisar quanto a empresa deve e propor um alongamento da dívida. É necessário calcular quanto dinheiro a companhia precisará preservar para manter suas operações durante o período de reestruturação.”
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Plano prevê dar fôlego à operação
A necessidade de preservar recursos para manter a petroquímica funcionando, apontada pelos especialistas, aparece no próprio desenho inicial da recuperação extrajudicial. O plano apresentado pela Braskem estabelece um período inicial de alívio financeiro, chamado de “Período de Relief”, que permitirá que a companhia avance na reestruturação operacional e atenda às suas necessidades de capital e liquidez.
Durante essa etapa, a proposta prevê prorrogação de vencimentos e admite que parte dos juros seja incorporada à dívida, por meio do mecanismo conhecido como payment-in-kind, em vez de exigir desembolso imediato de caixa. As condições e os prazos ainda serão definidos no plano atualizado.
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O documento também coloca os acionistas dentro da equação. Está prevista a possibilidade de suporte de liquidez pelos principais sócios e, posteriormente, de aportes de capital dos acionistas ou de terceiros caso a Braskem não consiga atingir determinadas métricas financeiras que ainda serão negociadas com os credores.
Outra alternativa prevista no documento é a capitalização de parte dos créditos, o que abre caminho para que uma parcela da dívida seja eventualmente convertida em participação na companhia. Em troca do período de proteção e das negociações, os credores impuseram limites importantes à liberdade financeira da petroquímica. O plano restringe, entre outras operações, a distribuição de dividendos e juros sobre capital próprio, recompra de ações, determinadas vendas de ativos, operações societárias e contratação de novas dívidas fora das hipóteses permitidas.
A companhia começa essa negociação com 39,6% dos créditos aderentes ao plano inicial, equivalentes a R$ 22,39 bilhões. Nos próximos 90 dias, terá de ampliar o apoio e negociar a estrutura definitiva da recuperação.
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Lucro bilionário não significa fim da crise
Os números recentes ajudam a dimensionar esse desafio. No segundo trimestre, a Braskem apresentou uma geração operacional de caixa, ou EBITDA, de R$ 5,25 bilhões e lucro líquido de R$ 3,33 bilhões, acima dos R$ 3,16 bilhões registrados em todo o ano de 2025.
Mas uma análise elaborada por Claudio Damasceno, especialista em reestruturação e recuperação judicial e sócio da RGF/Bizdoc, chama atenção para o risco de interpretar esse resultado como uma recuperação estrutural. Segundo a análise, o salto reflete a elevada volatilidade do ciclo petroquímico.
Ao final de 2025, o patrimônio líquido consolidado estava negativo em R$ 16,5 bilhões, após anos de prejuízos e impactos que incluem as provisões relacionadas ao caso de Maceió e efeitos cambiais sobre uma dívida fortemente exposta ao dólar. “Há uma incerteza relevante relacionada à continuidade operacional da companhia pelo alto endividamento”, disse.
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Alavancagem
A relação entre dívida líquida e EBITDA da Braskem explica um pouco isso. Ela chegou a 14,7 vezes no quarto trimestre de 2025 e recuou para 6,74 vezes no segundo trimestre deste ano. Vale frisar que, para o mercado, um endividamento razoavelmente saudável para empresas de capital intensivo é de que a dívida fique entre 2 e 4 vezes a capacidade de geração de caixa.
A melhora do segundo trimestre, entretanto, não aconteceu porque a Braskem reduziu seu endividamento. No período considerado pelo estudo, a dívida líquida aumentou de US$ 7,5 bilhões para US$ 9,4 bilhões. A redução da alavancagem decorreu do aumento do EBITDA usado no cálculo, e não da amortização da dívida, segundo o auditor.
“Essa distinção é fundamental para entender o caso, porque uma companhia pode ganhar fôlego operacional temporário sem ter resolvido sua solvência”, afirma Damasceno. Parte da melhora observada neste ano está ligada ao comportamento dos spreads petroquímicos internacionais. Isso significa que uma variável fundamental para a capacidade de pagamento da companhia depende de preços de produtos e matérias-primas que ela não controla.
A advogada Tatiana Luz, sócia do NHM Advogados, considera que os credores precisam levar essa característica em conta. Uma avaliação baseada apenas no EBITDA produzido no pior ou no melhor momento do ciclo pode distorcer a capacidade financeira real da companhia. Por isso, uma das referências relevantes seria um EBITDA normalizado, capaz de refletir melhor as condições do negócio ao longo do ciclo.
Não dá para “fechar metade da fábrica”
É justamente nesse ponto que a comparação com uma varejista ajuda a entender o tamanho da encrenca, porque o tamanho nominal da dívida não conta toda a história. Uma empresa de comércio consegue fechar uma loja deficitária e manter as demais abertas. Pode diminuir estoque, reduzir pessoal, renegociar contratos e ajustar sua estrutura à queda das vendas. Em uma indústria de capital intensivo, a flexibilidade é muito menor. “Existem ativos altamente especializados, custos fixos elevados e uma estrutura produtiva muito mais difícil de ajustar rapidamente”, explica Giulia Boer.
Daniela Lubianca acrescenta que até os indicadores utilizados para avaliar a recuperação mudam conforme o setor. No varejo, ganham peso o giro dos estoques, as vendas, a rentabilidade das lojas, o relacionamento com fornecedores e o comportamento do consumidor. Em uma petroquímica, é necessário observar o uso da capacidade instalada, preço das matérias-primas, manutenção das plantas, investimentos indispensáveis, contratos de longo prazo, câmbio e preços internacionais.
Tatiana Luz acrescenta ainda que, enquanto uma varejista pode apresentar capacidade de ajuste operacional relativamente rápida, empresas intensivas em capital trabalham com ciclos muito mais longos. “Dependendo da estrutura negociada, os prazos de uma reestruturação industrial podem alcançar 10 ou 15 anos.”
Ativos estressados
A complexidade aumenta quando se observa quem participa da negociação. Segundo a análise de Damasceno, entre os credores estão grandes gestoras internacionais, como Elliott, Contrarian, AllianceBernstein, Capital Group e PGIM. A presença de investidores com experiência em ativos estressados tende a tornar as negociações especialmente relevantes sobre eventuais deságios, prazos, remuneração dos títulos e demais condições do plano.
A recuperação extrajudicial também depende da adesão necessária dos credores para que, cumpridas as condições previstas na legislação, o plano possa alcançar dissidentes da classe abrangida. Por isso, o nível de apoio obtido pela Braskem será um dos principais indicadores a acompanhar nos próximos passos. A análise de Damasceno aponta, inclusive, o risco de a companhia ter de buscar outro caminho de reestruturação caso a recuperação extrajudicial não consiga avançar.
Mantendo o “paciente vivo”
Há uma aparente contradição nesse processo. Isso porque, para aumentar a possibilidade de receber no futuro, os credores podem ter de aceitar que uma parcela importante do caixa permaneça dentro da empresa agora. Tatiana explica que parte da liquidez terá necessariamente de ser preservada para a operação antes de ser direcionada ao serviço da dívida.
Se a petroquímica for privada dos recursos necessários para comprar matérias-primas, fazer manutenção e continuar produzindo, pode perder justamente a capacidade de gerar o dinheiro que permitiria pagar os credores.
Para Felipe Sant’Anna, especialista em investimentos do grupo Axia Investing, o grande desafio agora é “manter o paciente vivo”. “Sem uma reorganização coordenada, uma corrida individual de credores pela recuperação de recursos poderia consumir capital necessário à produção e comprometer a operação”, afirma o especialista.
E substituir uma empresa como a Braskem é muito mais complexo do que redistribuir vendas entre concorrentes de uma varejista. Uma petroquímica exige plantas industriais, investimentos bilionários, tecnologia e conhecimento especializado, além de ocupar posição relevante em diferentes cadeias produtivas, que poderiam sentir o baque.
Leia Mais: Entenda plano de recuperação extrajudicial da Braskem
Sócios entram na equação
A solução para a estrutura de capital vai depender dos principais acionistas. A composição do controle da Braskem mudou depois que bancos credores da Novonor (ex-Odebrecht) negociaram aproximadamente R$ 20 bilhões em dívidas garantidas por ações da petroquímica com um fundo ligado à IG4. Segundo Damasceno, o Shine I FIP passou a deter 50,1% do capital votante, enquanto a Petrobras possui 47%.
Na análise dos especialistas, mesmo diante de diferenças de interesses tanto IG4 como Petrobras precisarão entrar com uma possível capitalização o que está previsto até no plano de recuperação.
Além disso, 64% da dívida objeto desta recuperação extrajudicial, refere-se a bônus internacionais que são detidos por empresas sediadas nos Estados Unidos. “Isso torna essa operação regida parcialmente pelo Chapter 11, Chapter 15, que fazem parte da legislação de insolvência norte-americana. O restante é regulamentado pela legislação brasileira”, explica Damasceno.
Essa dupla jurisdição coloca mais uma camada complexa ao caso. “Junte-se a isso a possibilidade de rejeição desta solicitação, que poderia implicar em uma transformação para um pedido de recuperação judicial, tem-se um quadro cada vez mais crítico”, disse o auditor.
Maceió é pedra no sapato
A Braskem carrega ainda um passivo que não depende do ciclo petroquímico. Mais de R$ 4,2 bilhões já foram desembolsados em indenizações relacionadas ao desastre geológico de Maceió, enquanto permanecem compromissos e provisões adicionais. Segundo a análise de Damasceno, trabalhos relacionados às cavidades de sal-gema devem avançar a partir de 2027 e se prolongar por um horizonte de longo prazo.
Isso significa que qualquer plano precisará acomodar simultaneamente recursos para manutenção e investimento nas operações, pagamento da dívida e compromissos relacionados a Alagoas, enquanto a geração de caixa continua sujeita aos spreads internacionais das resinas.
“É uma grande concorrência pelo caixa que ajuda a explicar por que os credores não podem calcular a capacidade de pagamento da companhia olhando exclusivamente para seu EBITDA atual. Trata-se de uma situação de insolvência inequívoca e que não foi provocada por nenhum fato novo dos últimos meses. É uma história já conhecida e não será superada sem aporte de capital dos sócios”, afirma o auditor.
