Com piora em commodities, UBS rebaixa ações globais e vê maior chance de próximo Copom manter ritmo de alta da Selic, diz Patah

A disparada dos preços do petróleo, com a notícia de que Estados Unidos e países aliados estão discutindo um embargo ao produto russo, balançou os mercados no fim de semana.

Se o cenário já não era animador com a recomendação da Rússia de suspender as exportações de fertilizantes para várias países do mundo, a situação agora parece ainda pior.

Diante da reviravolta no cenário de commodities nos últimos dias, agravada pela escalada nas cotações do petróleo, trigo e fertilizantes, a chance de o Banco Central não reduzir o ritmo de alta de juros na decisão da próxima quarta-feira (16) aumentou agora. A avaliação é de Ronaldo Patah, estrategista-chefe do UBS Consenso em entrevista ao InfoMoney.

Para o estrategista-chefe, uma das explicações é que a ameaça dos Estados Unidos deve fazer com que o preço do petróleo se mantenha elevado por mais tempo. A casa hoje projeta que o petróleo encerre o segundo trimestre deste ano em US$ 125, valor que foi revisado em relação aos US$ 90 previstos anteriormente, o que seria muito ruim para a inflação e para o crescimento global.

A escalada do conflito na Ucrânia também fez com que o UBS Consenso revisasse no fim de semana a alocação em bolsa global. Depois de manter a posição nessa classe de ativos desde novembro de 2020, a alocação foi rebaixada agora de overweight (acima da média de mercado) para neutra.

Ao ser questionado sobre o fluxo de investimentos estrangeiros que poderia vir para o Brasil com a saída da Rússia de índices, Patah é categórico: “A alocação em Rússia é muito baixa porque os investidores voluntariamente já reduziram a posição, mesmo antes do País sair dos índices. O fluxo marginal que tem pra vir pra América Latina de saída de Rússia é muito pequeno. É insignificante”.

Confira a seguir os principais trechos da entrevista:

Quais são os maiores riscos que o UBS vê agora para os mercados? 

O cenário que acabou se configurando como realidade é o de conflito militar, que não era originalmente o nosso cenário mais provável. A gente acreditava numa solução diplomática até o final de fevereiro, antes de começar a invasão. Agora, o cenário-base virou cenário de risco, que é a escalada militar. De qualquer forma, acreditamos que nas próximas quatro semanas vai ter algum tipo de acordo entre a Rússia e a Ucrânia pra amenizar o conflito. Só que antes de começar a amenizar e melhorar, ainda vai piorar. A gente só não consegue projetar quanto vai piorar. Mas, conforme a situação for ficando pior, o custo econômico disso começa a ficar tão forte que dá início a um processo para de-escalate [amenizar] o conflito.

Agora no fim de semana tivemos o anúncio de que os Estados Unidos e aliados podem proibir importações de petróleo russo. Como ficam as perspectivas para o petróleo?

Na semana passada, nós revisamos o target [preço-alvo] do petróleo pro fim do segundo trimestre, ou seja, em junho, de US$ 90 para US$ 125. Agora, no fim de semana, os Estados Unidos ameaçaram que poderiam deixar de importar petróleo russo. Se isso acontecer mesmo, talvez não seja mais [petróleo] a US$ 125, talvez seja a US$ 150. São milhões de barris por dia que a Rússia produz hoje e não há um substituto que consiga repor tudo isso. Talvez o Irã consiga repor uma parte. Se chegarmos a um acordo pra acabar o embargo econômico dos Estados Unidos com Irã, o País poderia aumentar a produção e isso ajudaria um pouco. Mas não dá pra parar de importar 100% do petróleo russo sem ter um impacto forte no preço.

De olho nessa forte pressão inflacionária que deve abater uma economia que já vem lutando contra a inflação, como deve ser a postura do Fed [Federal Reserve, banco central americano] ao longo deste ano? 

Não mudamos a nossa previsão. A gente continua acreditando que o Fed vai subir os juros em 25 bps [0,25 pontos percentuais] na reunião de março e que vão ser seis altas de juros de 0,25 [pontos percentuais].

Com a eclosão da guerra, algumas casas alteraram as projeções de sete ou oito altas dos juros americanos neste ano para menos elevações. Por que optaram por manter essa quantidade de subidas para o Fed? 

A gente já tinha uma visão mais dovish [menos inclinada ao aperto monetário] antes da guerra. Eu vi várias casas falando algo entre sete e oito por causa do risco inflacionário, mas a gente manteve a visão de que a inflação cai ao longo do ano. A gente já estava mais dovish do que mercado e ele foi ficando mais hawkish [mais inclinado ao aperto monetário] ao longo de janeiro e fevereiro. Mas a gente não mudou.

Agora, com o impacto da guerra esfriando a atividade econômica, o mercado voltou para projeções parecidas com a nossa. A gente acha que a questão da pandemia não vai mais interromper a produção de matéria-prima, vai parar de ter fechamento de fábricas por causa da Covid. A produção de chips e de carros vai normalizar. A gente também esperava que o petróleo parasse de subir, mas isso mudou agora. De qualquer forma, por enquanto, achamos que as seis altas já contemplam o que o Fed [banco central americano] precisa fazer para a inflação cair.

O que teria que ocorrer para que o UBS mudasse esse cenário?

O principal risco talvez seja a expectativa de inflação. Se o mercado começar a aumentar a expectativa de inflação, que hoje está na faixa de 2,20% nos próximos cinco anos nos Estados Unidos, isso poderia fazer com que o Fed acelerasse a alta de juros em algum momento, ou aumentasse o ciclo total. Mas isso até agora não aconteceu. Mesmo com tudo o que aconteceu no preço do petróleo e commodities em geral, a expectativa está bem estável em 2,20%, porque o mercado confia que o Fed vai fazer o que tem que fazer para controlar a inflação.

Qual deve ser a atitude do Banco Central brasileiro, diante dessa piora que tivemos no preço do petróleo? 

Depois de tudo o que aconteceu na semana passada no preço das commodities, vemos isso como mais um choque de oferta. Tem a questão dos fertilizantes, tem a questão do preço das commodities agrícolas e tudo isso vai impactar a inflação no Brasil. Mesmo sem a Petrobras subir os preços, temos a alta de outras commodities que vão pesar nessa conta.

O que dá pra dizer é que aumentou a chance do Banco Central não reduzir o ritmo na próxima reunião. A ideia era baixar de 150 bps [pontos-base] para 100 bps. Agora, aumentou a chance de manter. Nós somos exportadores, só que se o preço da soja sobe, aqui no Brasil também sobe. O trigo, por exemplo, subiu 60%. É um preço que não vai mudar, não vai cair. A gente importa trigo e é algo bem importante para nós. Esse tipo de coisa vai afetar bem a inflação.

Agora, caminhamos para que a inflação fique entre 5,5% e 6% neste ano, antes era algo entre 5% e 5,5%. Nesse caso, acredito que o Banco Central talvez tenha que reagir.

O mercado vem estimando que a Selic avance ainda mais e chegue em 13% neste ano. Acha que há um certo exagero?

O mercado subiu bem as projeções nos últimos dias, por conta do novo choque. Estão colocando na conta que o aumento no preço de commodities não é só de curto prazo. Se faltar fertilizante na safra, não dá pra plantar. O trigo está subindo bem neste ano e dificilmente vai conseguir manter a produção na Ucrânia. O patamar de commodities deve ficar mais alto e por um período mais prolongado.

O plano de voo era reduzir o ritmo, mas talvez tenha que manter o ritmo por mais uma reunião. Aqui, a expectativa de 2023 é super importante e o Banco Central não quer correr o risco de deixar a expectativa de inflação de 2023 subir. Pelos discursos do Roberto Campos Neto [presidente do BC], ele vai ter que ir mais longe do que estava projetado.

O consenso do mercado estava em 12,25%, mas a tendência é o mercado precificar algo em torno de 13%. Tem muita gente revisando a inflação pra 6%. E com o IPCA de 2022 indo pra 6%, o risco de revisar o IPCA de 2023 pra cima é grande. O BC vai ter que referendar uma alta de juros mais alta no curto prazo. Ele mantém 1,5 na próxima reunião. Já na outra, fica a dúvida se ele desacelera pra 100 [1 ponto percentual]. Fica a dúvida.

Como ficam as projeções para o dólar? 

Recentemente, com a Selic subindo tanto, a gente deu uma melhorada nas projeções, que antes estavam em R$ 5,50. Agora, é R$ 5,25 até dezembro de 2022 e de R$ 5 pra março de 2023. A gente sempre projeta os próximos quatro trimestres. A mudança é porque a taxa de juros deve ficar mais forte e houve um avanço das commodities, que têm muita correlação com o real.

A balança comercial está muito forte por conta de commodities, o fluxo do comércio exterior está interessante e há um fluxo forte para a Bolsa. Isso sem contar as eleições, que estão sem emoção nenhuma. Por conta de tudo isso, a gente mudou [a projeção de dólar] de R$ 5,50 para R$ 5,25 neste ano. E no pós-eleição, a gente baixou para R$ 5, justamente porque teremos uma redução do risco eleitoral. Após as eleições, a gente acha que ele volta pro patamar justo, que seria de R$ 5.

Com as mudanças no cenário, a casa alterou alguma posição? 

No Brasil, a gente possui uma alocação neutra em todas as oito classes de ativos.

Ao longo da pandemia, a nossa alocação estava focada em ativos globais. A gente acreditava que o mundo se sairia melhor do que o Brasil na pandemia. O que funcionou muito bem porque as Bolsas americanas, por exemplo, performaram muito bem até o fim de 2021. Com a inflação americana mais forte, a gente viu que isso poderia afetar a performance dos ativos. No último mês, aumentamos a posição em ativos de renda fixa e reduzimos ativos de risco, principalmente renda variável e fundos imobiliários.

Consegue detalhar essa posição em renda fixa? 

Com a Selic podendo ser de 13% ao ano, renda fixa passa a ser dominante para nós. Agora, em 2022, aumentamos estrategicamente, a alocação em títulos pós-fixados e indexados ao IPCA [inflação] e reduzimos multimercados e um pouco de fundos imobiliários. Essa foi a principal mudança recente. Pensamos que essa Selic não vai subir e cair logo na sequência. Ela vai subir e permanecer assim por um tempo.

Depois, a gente acha que a curva de juros já é atraente. Vemos também que, com a virada do governo, com o BC independente e a manutenção de uma certa política fiscal, o BC vai poder cortar a taxa de juros pra algo em torno de 8% em 2023. Renda fixa indexada a um índice de preços nos parece melhor o instrumento para quem tem perfil mais arrojado, porque pode investir em prazos mais longos. E a pós-fixada tem que ser aumentada por todo mundo, porque é um colchão muito bom pro investidor.

A Selic vai permanecer nessa faixa de 13% talvez por um ano. Até o Banco Central saber o que o próximo governo pretende fazer do lado fiscal, ele deve manter essa Selic mais alta. Você ter um percentual relevante de renda fixa pós-fixada volta a ser muito importante. Por isso, essa mudança de alocação pra renda fixa. A incerteza no mundo está muito grande e estão acontecendo coisas no mercado que nunca ocorreram antes.

O que quer dizer com isso? 

Essa valorização do real e da Bolsa que está acontecendo no Brasil, às vésperas de um ciclo de alta de juros nos Estados Unidos, pelo menos nos últimos 25 anos que eu acompanho o mercado, isso nunca aconteceu.

Há uma conjuntura muito específica agora. Temos a alta de commodities junto com a rotação do investidor global, saindo de tecnologia e indo para commodities e bancos, que são ativos que temos muito no Brasil. Isso tudo aconteceu num momento em que a Bolsa brasileira estava barata e o câmbio estava bem desvalorizado. Tivemos também o investidor estrangeiro querendo aumentar a alocação em commodities e bancos. Por isso que o Brasil acabou tendo um fluxo monstruoso de commodities, que já deve estar perto de R$ 60 bilhões agora.

Com a saída da Rússia de importantes índices de mercados emergentes, o Brasil seria a bola da vez? Deve haver um reequilíbrio de forças?

Se pegarmos as moedas que mais se valorizaram no ano, temos o real, o peso colombiano e o peso chileno. É resultado dessa busca por commodities. O real tem um pouco mais de atratividade porque a taxa de juros é mais alta e ele é mais líquido. Então, o fluxo é maior. O fato de o investidor estar saindo de Rússia talvez já tenha ajudado esse fluxo que entrou agora.

A Rússia também é considerada um país de commodities, porque é de fato. Sendo assim, o Brasil é um substituto natural pra essa alocação. Ele é um BRICs [Brasil, Rússia, Índia, China e África do Sul], como é a Rússia. Acho que isso em parte já aconteceu. Agora, analisando os principais índices de mercados emergentes, a alocação em Rússia é muito baixa porque os investidores voluntariamente já reduziram a posição, mesmo antes do País sair dos índices. O fluxo marginal que tem pra vir pra América Latina de saída de Rússia é muito pequeno. É insignificante.

Depois de vermos todo esse movimento no começo do ano, o UBS acredita que o fluxo de capital estrangeiro para a Bolsa deve seguir?

É muito difícil dizer até onde o fluxo continua. Boa parte disso já aconteceu. A gente não tem como projetar se vai continuar acontecendo. O Brasil não tem fundamento. Vai crescer 0% ou em torno de 0% neste ano. A taxa de juros vai para 13% porque a inflação disparou. A inflação agora deve ser algo entre 5,5% e 6%. Isso tira poder de compra das famílias e o consumo cai. Está subindo gasolina e alimentos que pesam no orçamento. Então, o resultado das empresas fora commodities e bancos não vai ser esse ano que vai melhorar.

Para o Brasil ser a bola da vez precisaria ter uma agenda de reformas. Tivemos algumas boas reformas, como previdência, teto de gastos, trabalhista, BC independente, cabotagem, saneamento. Foram muitos avanços nos dois últimos governos. Para o Brasil voltar a ser relevante no mercado internacional, ele precisa continuar fazendo reformas que possibilitem uma aceleração do crescimento, o que está obscuro nesse momento. Nenhum dos dois principais candidatos têm propostas de reformas claras.

Outra coisa é que a China é o principal mercado de emergentes. O Brasil é 6% do MSCI. É muito pequeno. Se o gringo quiser dobrar a alocação em Brasil, vai continuar sendo uma posição pequena. A China foi crescendo nos índices e o Brasil perdeu espaço nos últimos anos. Hoje, a China é o principal mercado emergente do mundo. Se o Brasil quiser voltar a ser relevante, tem que fazer um programa de reformas pensando nos próximos dez, 20 anos, e não a cada quatro anos.

E sobre a China? Como vê a alocação no país?

A China deve crescer acima da média do mundo neste ano. O mercado chinês desvalorizou bastante nos últimos seis meses, por causa da intervenção do governo em vários setores e com os problemas no mercado imobiliário. Nesse momento, estamos mais otimistas com China novamente por conta do valuation [preço] que descontou bastante os riscos. É o único país que está cortando os juros e dando incentivo para a economia. Não há problema de inflação por lá, ao contrário do resto do mundo.

O país voltou pro nosso radar como atraente, especialmente pra quem tem alocação em Ásia. A Bolsa da China é a preferida dentro do mercado asiático. Acreditamos que todo esse problema geopolítico deve afetar mais o crescimento dos Estados Unidos e Europa. Então, voltamos a recomendar.

O UBS vinha com uma alocação maior em bolsas globais. Houve alguma mudança em termos de alocação recentemente, com a guerra?

No fim de semana, baixamos a recomendação que tínhamos em equities [ações] global, que era overweight [acima da média do mercado] desde novembro de 2020. E agora não mais.

Naquela época que saiu a aprovação da vacina, a gente montou uma posição relevante em Bolsas globais e estava mantendo até agora. Nós vínhamos mantendo essa posição por conta do crescimento de lucro, principalmente das 500 maiores empresas do S&P [S&P500].

O ponto é que do jeito que as coisas estão acontecendo na Ucrânia, caso o nosso cenário-base esteja errado, as outras possibilidades [de cenários piores] estão ganhando peso. A piora envolve principalmente um cenário de petróleo mais alto por muito tempo porque o PIB americano seria menor, assim como o PIB global e o europeu. Os últimos acontecimentos corroboraram isso. Apesar da revisão, a expectativa para este ano é que o crescimento de lucro do S&P siga em 12%, com o target [preço-alvo] em 4.800 pontos para o fim de 2022. Isso, a gente não mudou.

A casa também vinha mantendo uma posição overweight em Europa, mesmo com o início dos conflitos. Isso mudou?

Nós tínhamos uma preferência por bolsas na zona do euro, mas não temos mais. Voltou para neutro [com a revisão recente]. Acreditamos que esse cenário vai impactar crescimento e lucro na Europa. Por isso, revisamos.