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SÃO PAULO – Depois da Itaú Corretora, do Barclays e de outras casas de research, foi a vez do Credit Suisse reduzir sua recomendação para os papéis da Petrobras (PETR3, PETR4). “Acreditamos que o case de investimento piorou consideravelmente”, escreve o banco em relatório.
No reinício de cobertura, o banco cortou a recomendação de outperform (desempenho acima da média do mercado) para neutra, e baixou o preço-alvo dos ADRs (American Depositary Receipts) representativos das ações ON da estatal para US$ 43 – mais de US$ 20 abaixo do target anterior, de US$ 65. O valor indica um upside de 23,78% em relação ao fechamento desta quarta-feira (13).
Esse recuo nas expectativas se dá devido à diluição resultante do processo de capitalização, à “cara” cessão onerosa e baixos números de produção, explicam os analistas Emerson Leite, Marcos Guerra e Vinícius Canheu, que assinam o relatório do Credit sobre a petrolífera. Somente o processo de diluição resultou em um corte de 16% no target.
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“A Petrobras sai de sua capitalização com uma ampla base de recursos e um balanço mais forte, sem necessidade de emitir novas ações no médio prazo. Paradoxalmente, o papel não está nem próximo de ser tão atraente quanto já foi”, aponta o trio de análise.
Apesar das perspectivas não muito otimistas, os analistas veem uma recuperação dos ativos no curto prazo como possível. “No curto prazo, contudo, vemos espaço para uma recuperação devido ao bom cenário econômico e ao desempenho visto no ano”, destacam. No cenário macro, a queda do dólar e novas medidas de estímulo nos EUA são apontados como fatores que podem ajudar as ações no curto prazo.
Cessão onerosa: cara e prejudicial
A diluição dos acionistas explica boa parte da redução do target do banco suíço, mas não é o único fator – a cessão onerosa também entra na conta da equipe.
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“Acreditamos que essas novas áreas ajudarão a Petrobras a expandir sua base de recursos, adicionando crescimento de produção no longo prazo e melhora na sua flexibilidade operacional (…), mas somos críticos da transação”, escrevem os analistas.
Segundo os analistas, os US$ 8,51 acordados como preço médio para o barril da cessão onerosa ficaram 50% acima do nível visto como justo pelo banco, considerando os gargalos de produção a serem enfrentados pela estatal.
Ademais, os analistas destacam que o desconto utilizado para se chegar ao valor está abaixo dos retornos que a empresa poderia obter com outros investimentos e afirmam que a curva de produção é “irrealista”. “A reavaliação dos ativos, esperada em alguns anos, adiciona incertezas à história”, explica o trio.
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A cessão onerosa também deixou sua marca na governança corporativa da estatal. “O principal ponto negativo, além do fato de que foi caro, foi que os minoritários não puderam aprovar a aquisição (dos 5 bilhões de barris)”, explicam os analistas. “Isso diminuiu o upside dos minoritários, afetou a percepção de governança corporativa e impulsionará uma aceleração na queda nos retornos”.
Além da diluição causada pela cessão onerosa, os retornos da estatal também devem ser prejudicados pelo alto número de ativos em construção, maior intensidade de capital no segmento exploração e produção, e alta nos investimentos de operações downstream, que historicamente tem baixa lucratividade, e onde as refinarias devem ser mais caras do que em outros países.
| Confira as mudanças nas estimativas do Credit Suisse | ||||
|---|---|---|---|---|
| Indicador | Anterior – 2010 | Nova – 2010 | Anterior – 2011 | Nova – 2011 |
| Ebitda* (em US$ milhões) | US$ 39.581 | US$ 38.865 | US$ 41.711 | US$ 42.644 |
| Lucro líquido (em US$ milhões) | US$ 18.725 | US$ 19.431 | US$ 19.155 | US$ 21.174 |
| Lucro por ADR | US$ 4,27 | US$ 2,98 | US$ 4,37 | US$ 3,25 |
| *Geração operacional de caixa | ||||
Produção e múltiplos
Na visão dos analistas, o segmento de exploração e desenvolvimento deve sair do foco daqui para frente, dando lugar à produção – o que deve mudar a percepção do mercado em relação à empresa. “Os atrasos parecem inevitáveis, desinflando euforias relacionadas com o pré-sal vistas nos últimos anos”, explicam.
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A expectativa da equipe é que a distância entre os resultados e o guidance (considerado irrealista pelo banco) aumente, devido a uma maior base de produção e a pressão por compras de equipamento doméstico. Os analistas lembram que, no ano, a produção da Petrobras tem desapontado as expectativas. “Com atrasos e a maturação dos campos existentes na Bacia de Campos, o crescimento de produção pode ser relativamente lento até 2013, de modo semelhante ao que está sendo visto em 2010”, explicam.
Com isso, o Credit Suisse diminuiu as projeções de produção para a estatal em cerca de 4% no curto e médio prazos. No longo prazo, as expectativas do banco ficam cerca de 19% abaixo das estimativas da estatal para 2020.
Considerando os múltiplos, o cenário não melhora muito para a estatal. Segundo o Credit, a Petrobras é negociada com um prêmio de 11% no múltiplo Preço/Lucro em 2011. “Seu acesso privilegiado a reservas e potencial de crescimento superior poderia justificar algum prêmio, mas deveria ser mais baixo do que no passado (…). Vemos o prêmio atual em relação aos pares como muito elevado”, frisam os analistas.
