Publicidade
SÃO PAULO – Um dos instrumentos mais utilizados pelos analistas de mercado para identificar se a ação de determinada empresa está “cara” ou “barata” é certamente a Análise por Múltiplos. A abordagem é particularmente útil na comparação entre papéis de companhias de um mesmo setor de atuação, pois coloca em uma mesma base de comparação os papéis de empresas distintas pertencentes a um mesmo setor.
Valor de mercado ou Valor de empresa?
Se a análise por múltiplos tem como objetivo definir se uma empresa está barata ou cara, resta entender que “preço” será usado para definir isso. Esse é, na verdade, o primeiro passo que o analista deve tomar: a referência de avaliação será o valor da empresa como um todo (parcela dos acionistas e credores) ou o valor de mercado (parcela dos acionistas)?
Essa definição é importante, pois irá determinar quais indicadores poderão ser usados no calculado do múltiplo. Afinal, para que a análise seja consistente é importante que os indicadores sejam compatíveis com o valor de referência usado para avaliar a empresa.
- Valor de mercado
Definido como a soma do valor de mercado de todas as ações que a empresa possui, ou seja, é o valor que os acionistas da empresa podem receber caso queiram vender suas ações. Nesse caso, os indicadores escolhidos devem ser aqueles aos quais os acionistas têm direito: patrimônio líquido ou lucro líquido.
- Valor de empresa
É calculado como sendo a soma do valor de mercado (acionistas ou capital próprio) mais a sua dívida líquida (credores ou capital de terceiros). Nesse caso, recomenda-se usar os indicadores operacionais que medem o resultado da empresa antes do pagamento dos encargos com dívidas.
- É importante lembrar que no caso de instituições financeiras, não se calcula o “valor de empresa”, pois as despesas financeiras e a alavancagem patrimonial fazem parte das atividades operacionais do setor.
Essa compatibilidade entre indicador que será usado e o valor de referencia da empresa é importante, pois somente assim é possível garantir que os múltiplos derivados sejam consistentes e representativos.
Decifrando os múltiplos
Continua depois da publicidade
Atualmente, o múltiplo mais utilizado pelos analistas de mercado é o VE / Ebitda. Para quem não está familiarizado, o termo Ebitda vem do inglês e equivale ao Lajida em português (Lucro Antes de Juros, Imposto de Renda, Depreciação e Amortização).
Obviamente, a escolha deste múltiplo como o mais popular do mercado não é fruto da aleatoriedade, mas sim do fato deste refletir com maior precisão a realidade financeira da empresa. Isto porque a idéia transmitida pelo seu denominador, ou seja, pelo Ebitda, relaciona-se à capacidade da companhia de gerar recursos apenas em sua atividade, sem considerar os efeitos financeiros e de impostos.
Assim, a análise deste indicador mostra-se, muitas vezes, mais eficiente do que a simples avaliação do resultado final de uma empresa (lucro ou prejuízo líquido), dado que este último é freqüentemente influenciado por itens extraordinários.
Como o Ebitda é uma medida do fluxo de caixa de uma empresa, o qual pode ser compartilhado entre seus acionistas e credores, o numerador utilizado neste múltiplo deve refletir o capital total da companhia, ou seja, seu patrimônio somado à dívida de longo prazo, para que o múltiplo como um todo seja consistente, justificando assim a utilização do EV no numerador e não somente do valor de mercado da empresa.
Comparação intra-setorial
Ainda discorrendo a respeito do EV / Ebitda, é interessante frisar aqui a importância da comparação de múltiplos de empresas de um mesmo setor. Tentar estabelecer uma relação entre os múltiplos da Telemar com os da Vale do Rio Doce, por exemplo, será certamente bastante equivocado, devido às peculiaridades existentes nos diferentes ramos de atuação destas duas companhias.
Continua depois da publicidade
Somente a título ilustrativo, enquanto os papéis da empresa de telecomunicações negociam com a razão EV / Ebitda estimado de 2005 em torno de 2,8x, as ações da Vale transacionam a 5,1x, de acordo com as projeções dos analistas da corretora Agora Sênior.
Entre empresas de um mesmo segmento, entretanto, a comparação faz mais sentido. Novamente segundo as estimativas da Agora, os papéis da CAEMI negociam com relação EV / Ebitda estimado de 2005 a 5,0x, em linha com a da Vale, sua controladora.
Outros indicadores interessantes
Continua depois da publicidade
Apesar de bastante eficiente em grande parte das situações, o múltiplo acima apresentado também apresenta algumas deficiências. O EV / Ebitda não é utilizado para instituições financeiras, uma vez que para estas empresas endividamento financeiro e despesas financeiras fazem parte de suas atividades normais.
Surge então a clara necessidade do cálculo de outros múltiplos. Outra razão bastante utilizada pelos analistas é o Preço / Valor Patrimonial por Ação (P/VPA), que indica quanto o mercado está disposto a pagar por cada R$ 1 investido pelos acionistas na empresa.
É comum ainda vermos cálculos da relação Preço / Lucro Líquido por Ação (P/LPA), a qual expressa o valor de mercado da empresa em termos de seu lucro líquido. Assim como o múltiplo apresentado imediatamente acima, quando a razão P/LPA está em alto patamar pode haver um indicador de que a ação está cara em relação à sua geração de lucro, valendo o raciocínio inverso para momentos em que o múltiplo está baixo. Em geral, os analistas procuram trabalhar com uma medida de lucro ajustada para itens extraordinários de forma a trazer mais consistência para a análise.