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O Bradesco BBI avalia que Itaúsa (ITSA4) parece mais atraente do que Itaú (ITUB4) nos preços atuais e reitera recomendação de compra, com preço-alvo de R$ 13,70, ou upside de 39% frente o fechamento da véspera.
Os analistas do banco ainda apontam que a holding, que também tem fatias na Alpargatas (ALPA4), CCR (CCRO3), Dexco (DXCO3), Aegea, Copa Energia e NTS, pode ver o seu desconto diminuir por potenciais benefícios fiscais da reforma do IVA (Imposto sobre Valor Agregado).
Na interpretação de analistas, o IBS (Imposto sobre Bens e Serviços) e a CBS (Contribuição sobre Bens e Serviços) não seriam aplicados aos dividendos e resultados das subsidiárias. Portanto, a atual ineficiência da Itaúsa devido à tributação de 9,25% de PIS/Cofins sobre os JCP (juros sobre o capital próprio) recebidos das subsidiárias deixaria de existir em 2027, devido ao processo de faseamento/transição da reforma tributária.
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Dessa forma, o BBI projeta o fluxo de caixa descontado (DCF) das ineficiências fiscais a partir de 2027, que é igual ao valor presente do benefício para a Itaúsa. Com isso, a holding poderia ganhar R$ 8 bilhões em valor de mercado incremental com a eliminação da ineficiência tributária. Segundo cálculos do banco, para cada R$ 100,00 de JCP recebidos pelo Itaú, a Itaúsa perderia R$ 13,20 por conta do pagamento de impostos, ou ineficiências fiscais de 13,2%.
Assim, o novo desconto estimado ao valor líquido de seus ativos (NAV) seria reduzido em 6 pontos percentuais, de 22,3% atualmente para 16,3%, igual a 7,7% de potencial de alta.
Enquanto isso, o BBI assume desconto ajustado caindo em 6 pontos percentuais da holding, indo de 15% para 9%, o que resulta em um potencial de valorização de 17,1% para a Itaúsa nos níveis atuais.
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Por fim, o banco ressalta que a análise assume que o VPA (valor patrimonial por ação) permaneça estável (ou seja, os preços das ações das subsidiárias da Itaúsa permaneçam estáveis).
Desconto holding x controlada
Normalmente, há muitas dúvidas sobre se vale mais a pena investir em uma holding ou em uma controlada. No caso em questão, por ser um veículo que investe no Itaú, as ações da Itaúsa são precificadas com base no valuation do banco, porém com um “desconto” extra por ser holding.
O desconto em uma holding clássica ocorre pelo fato de não ser exatamente o portfólio em que o investidor alocaria o seu capital. A holding também tem custos administrativos e financeiros para manter a sua gestão, o que também causa a diferenciação. A holding ainda possui uma dívida – na maioria das vezes justamente para a aquisição da participação que ela detém na subsidiária. Outra questão que afeta o desconto de uma holding é o dividendo (que é basicamente o rendimento dela), assim como a liquidez de suas ações na Bolsa, que costuma ser menor do que de seus controlados. Por fim, outra questão refere-se sobre a influência do investidor quanto às decisões futuras por parte do controlador (a holding).
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A Itaúsa tem o Itaú como a sua maior participação no portfólio, compondo 37,2% da carteira da controladora.
