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“Short” (operar vendido, apostando na queda) em estatais, “long” (operar comprado, apostando na alta) em pares do setor privado. Esta foi a recomendação que a equipe de analistas do Goldman Sachs deu para os investidores em meio aos movimentos recentes sinalizando maior intervenção do governo nas empresas públicas – sendo o caso mais notório o da Petrobras (PETR3;PETR4), com o não pagamento de dividendos extraordinários.
“O aumento da intervenção governamental nas empresas estatais brasileiras concentrou a atenção em um potencial prêmio político para as ações e crédito brasileiros”, apontam os analistas Jolene Zhong, Nathan Fabius e Caesar Maasry em relatório da última sexta-feira (22).
Ao realizarem uma análise, a equipe do banco apontou a descoberta de que o Brasil está negociando em linha com os mercados emergentes ao olhar os ativos cruzados, como um todo. Dito isto, ressaltam que as empresas estatais brasileiras negociam atualmente a múltiplos historicamente mais elevados do que os seus pares do setor privado listados na Bolsa. Esta relação também se aplica a uma comparação cruzada de ativos entre crédito e capital próprio.
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Desta forma, com a negociação de múltiplos mais altos das estatais e com os sinais de intervenção, o banco fez uma recomendação para operar comprado em empresas brasileiras do setor privado que poderiam se beneficiar do atual ciclo de cortes de juros e operar vendido em ações de empresas estatais brasileiras, tendo como meta um ganho de 28% e um “stop” de -14%.
“Os desdobramentos recentes em torno da política de dividendos da Petrobras lembraram os investidores de casos passados de maior envolvimento do governo em empresas estatais, que normalmente levam a um prêmio de risco mais elevado para os ativos brasileiros. Atualmente, o prêmio de risco parece modesto ao nível global (…) No entanto, um olhar mais atento às empresas do setor público brasileiro revela que as empresas estatais estão negociando com uma avaliação historicamente elevada em comparação com as suas contrapartes privadas”, avaliam os analistas.
À medida que o ciclo de cortes nos EUA e no Brasil tem seus desdobramentos, apontam, as empresas estatais podem ser ultrapassadas pelos pares do setor privado num ambiente de taxas mais baixas, como foi o caso no passado (as estatais estão normalmente em setores de “valor”, que tendem a ter um desempenho melhor com taxas de juros mais altas).
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Para o Goldman, embora os fundamentos das empresas públicas pareçam sólidos, os múltiplos (que mostram que as ações estão caras) deixam as companhias mais suscetíveis a uma potencial desvalorização no caso de nova intervenção governamental.
Na avaliação do banco, as estatais brasileiras têm superado o desempenho de seus pares do setor privado desde a pandemia de Covid em 2020. Em parte, isso foi impulsionado pelo baixo desempenho de nomes do setor privado, que são historicamente mais sensíveis a taxas mais altas, e em parte devido ao fato de as empresas estatais brasileiras terem conseguido “seguir na defensiva” em meio ao recente ciclo de alta de juros (particularmente nos EUA).
“Contudo, à medida que nos aproximamos do início do ciclo de cortes pelo Federal Reserve no segundo trimestre, isto coloca riscos negativos para o desempenho dessas companhias”. Com o valuation mais esticado, no caso de uma maior intervenção governamental no setor público, as empresas estatais brasileiras estariam mais vulneráveis a potenciais riscos de queda das ações.
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Do ponto de vista fundamentalista, o desempenho superior das empresas estatais brasileiras é apoiado pelos seus elevados ROEs (retorno sobre patrimônio líquido, na sigla em inglês) em relação aos seus pares do setor privado. O aumento do retorno foi constante desde 2015 (provavelmente liderado pelas ações de commodities, que se beneficiaram de alta lucratividade em meio ao aumento dos preços do petróleo). Em contraste, o ROE do setor privado tem sido mais limitado nos últimos anos, mas começa a mostrar melhorar na margem. “No futuro, esperaríamos que os ROEs das empresas estatais brasileiras se moderassem e convergissem com o setor privado em um cenário de taxas mais baixas e de maior intervenção estatal”, avalia o Goldman.
No caso específico de Petrobras, o banco destaca que a companhia é uma das maiores petroleiras do mundo e tem sido foco de intervenção governamental também em administrações anteriores. Nos últimos, contudo, a empresa desalavancou significativamente e aumentou sua lucratividade e fluxo de caixa livre. “Dito isto, os planos para aumentar o capex (investimento) e potenciais mudanças na qualidade da governança poderão afetar os seus níveis de dívida no futuro, embora a Petrobras se encontre atualmente numa posição forte do ponto de vista de crédito”, avaliam.
