Onde Investir 2016

Desaceleração global com BCs hiper-utilizados é o maior risco do 2º semestre, diz Caruso

Otimista apesar dos desafios, Caruso acredita que o grande acerto do novo governo foi diagnosticar corretamente os problemas do Brasil

SÃO PAULO – Embora esteja bem confortável em esperar crescimento da economia brasileira em 2017 – atribuindo isso ao diagnóstico preciso da equipe econômica de Michel Temer -, o economista sênior do Banco Pine, Marco Caruso, aponta um evento interno e outro externo como os principais riscos para o mercado neste segundo semestre.

Em entrevista para o especial “Onde Investir – 2º Semestre”, do InfoMoney, ele vê o maior risco interno acaba sendo mesmo a Operação Lava Jato. “Ela pode minar a capacidade de aprovação de medidas e prejudica a própria continuidade desse governo interino”, afirma. Já no cenário externo, o risco é uma desaceleração da economia global, pois agora os governos não poderiam fazer muita coisa, já que os bancos centrais operam em pleno vapor para estimular as principais economias mundiais e não têm muito mais a fazer caso nem essas medidas funcionem. Contudo, o cenário-base com o qual o economista trabalha não passa por isso.

“Eu imagino que os EUA cresçam um pouco abaixo de 2%, perto de 1,8% e que a China não cresça muito menos do que 6,5% em 2016”, explica Caruso, que é economista no Banco Pine desde maio de 2010. Ele já passou também pela Gafisa, onde foi analista de investimentos. Caruso tem mestrado em ciências econômicas pela Universidade de Brasília e graduação em economia pelo IBMEC. 

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Confira a entrevista com Marco Caruso:

INFOMONEY: Nós já atingimos o fundo do poço da economia brasileira? Já podemos acreditar em uma recuperação ainda este ano? 
MARCO CARUSO: Sim. Nós temos visto diversos indicadores importantes que antecipam que o PIB (Produto Interno Bruto) é algo que tende a melhorar, deixando os piores resultados para trás. Pelas nossas contas, ainda devemos ter um PIB negativo no segundo trimestre desse ano, mas já devemos caminhar para algo positivo no quarto trimestre. Além do indicador de confiança, tem vários outros que compilamos e que sugerem que a atividade deve seguir para cima a partir daqui. 

IM: Mas você imagina então que podemos acreditar em crescimento no Brasil para 2017 e 2018?
MC: Sim. Aqui no banco nós estimamos desde abril que o PIB do ano que vem deva crescer perto de 1%. Só no final de junho o Boletim Focus do Banco Central [que traz a mediana das estimativas de diversos economistas para os principais indicadores econômicos brasileiros] também chegou perto deste número. Eu acho que vai ser uma retomada lenta, já que uma parte da piora tem razões estruturais. Existe, é claro, uma conjuntura desafiadora que fez com que o PIB do ano passado caísse tanto, mas essa é a parte mais fácil de resolver, que é reutilizar o excesso de capacidade que se abriu. No entanto, existe algo mais complicado, que é o que os economistas chamam de redução do potencial de crescimento do País. Nós estimamos que esse potencial esteja perto de 1% agora, sendo que algum tempo atrás estava mais perto de 3% – alguns falam em até 4% de PIB potencial. Mas continuamos acreditando em uma recuperação econômica.

IM: E a que você atribui essa recuperação? Tem muito a ver com a mudança de governo ou também podemos creditar ao cenário externo?
MC: Acredito que são três fatores essenciais. Mas antes vamos relembrar os dois eventos que nos trouxeram para a conjuntura atual: primeiro a Operação Lava Jato congelou setores realmente relevantes para o investimento – eu sou muito a favor deste tipo de investigação, mas conjunturalmente falando é algo que retrai o PIB. O segundo ponto é que ficou evidente que a situação fiscal do País estava pior do que os números sugeriam, e a consequência disso é que os agentes começaram a ter dúvidas sobre o real tamanho do problema e começaram a perceber que a solução disso seria demorada. Daí o apetite empreendedor a risco também se reduz bastante.

Mas dos três fatores essenciais para a recuperação, o primeiro é a alteração da equipe econômica e política, que passou a ter uma nova leitura sobre quais eram os problemas econômicos. Passou-se a ter um diagnóstico que, a meu ver, é mais acertado. O segundo fator é tomar as medidas corretas a partir deste diagnóstico – embora sejam medidas difíceis. No curto prazo, as medidas até dificultam o crescimento, mas isso é parte do jogo. Arrumando a casa, há um terceiro ponto que possibilitará essa virada: a execução E uma medida para analisar essa capacidade de execução do governo interino é ver o suporte que ele tem no Congresso. Em termos relativos, essa deve ser a maior situação de um governo no Congresso desde a gestão de Itamar Franco.

Então, você consegue juntar o diagnóstico acertado, a direção correta e a capacidade de aprovar as políticas para fazer essa alteração de rota.

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IM: E quais são os principais riscos que você imagina que podem atrapalhar essa recuperação? 
MC: Um risco importante é a extensão da Lava Jato e das delações para dentro deste novo governo. Isso pode minar aquela capacidade de aprovação que nós falamos antes e prejudica a própria continuidade desse governo interino. Pelos preços de hoje, vemos que o mercado não acredita que isso vá acontecer. Mas algo que aprendemos com a política nos últimos anos é que pouco sabemos. Então acho que no campo doméstico esse é o principal risco. Eu não vejo tanto como riscos os esqueletos que podem aparecer das contas fiscais, seja na renegociação das dívidas dos estados, seja na necessidade de capitalização das empresas públicas, vejo isso relativamente bem digerido pelo mercado. Já temos uma previsão de déficit primário este ano muito alta e o mercado não reagiu de forma negativa. Então acho que o grande risco do mercado doméstico é essa incerteza política.

IM: E no exterior? Quais os principais riscos?
MC: O primeiro risco é essa desaceleração global pela qual estamos passando. O mundo vai crescer um pouco menos do que era esperado no começo do ano e isso tudo em um ambiente em que os bancos centrais já estão sendo super-utilizados. Uma nova rodada de estímulos por alguns bancos centrais já é esperada, mas nós percebemos que os ganhos marginais disso têm sido menores. Então a dúvida que fica no ar é o que os bancos centrais serão capazes de fazer com o mundo todo crescendo menos.

Com China, a preocupação é menor no curto prazo, mas é sempre uma questão válida para ficar de olho. É uma economia que está super-alavancada, que tem uma relação entre crédito e PIB muito alta. E é uma economia que quer mudar o seu eixo dinâmico de crescimento e isso em geral se traduz em desaceleração. Não acho que vai haver um hard landing [pouso turbulento], porque o governo chinês tem recursos para fazer frente a uma desaceleração. O que acende a luz amarela é a velocidade com que cresceram as relações crédito/PIB e dívida/PIB na China. Várias autoridades como o FMI (Fundo Monetário Internacional), já citam esse tipo de preocupação. É algo que vale ficar no radar.

IM: Você vê algum tipo de risco com relação ao Fed, até com um pouco da perda de credibilidade com as idas e vindas no discurso do banco central dos Estados Unidos? Há alguma possibilidade dos EUA perderem o rumo da retomada do crescimento deles?
MC: Não acho que esse seja o caso. A comunicação do Fed está bastante errática, mas o estranho de tudo isso, para mim, foi o Fed sinalizando antes do relatório de emprego fraco de maio que iria subir juros logo em junho. Fundamentalmente não existiam motivos para aquela sinalização.

Apesar dessas idas e vindas, acho que o Fed tem conseguido conduzir com maestria a política monetária. Você tem uma expectativa de inflação bastante ancorada, o que é importante porque tudo ficaria muito feio se o mercado visse o Fed tendo que acelerar a alta dos juros por causa de uma inflação galopante. Temos que lembrar que os EUA ainda são uma economia que está fechando os seus gaps. Apesar daquele payroll de maio, o desemprego continua cadente. Então começa-se a preparar o campo para um aumento de juros. Mas, por enquanto, nós podemos ficar tranquilos. Essas idas e vindas causam volatilidade no curto prazo, mas eu ainda não me preocupo com o Fed. É o que é: eles vão elevar as taxas de maneira lenta e gradual, e vão conseguir entregar isso a contento.

IM: Para você o mais complicado é o cenário doméstico ou o externo?
MC: Os dois efeitos são bastantes complicados. Eu não conseguiria colocar um na frente do outro. Num primeiro momento prevalece o cenário doméstico, mas o externo é mais perigoso no longo prazo.

IM: E quais são os sintomas que poderíamos perceber da desaceleração global?
MC: Um dos pontos que a gente olha com bastante cuidado aqui é se o governo chinês expandindo o crédito. É esse o modus operandi que prevaleceu desde o subprime e que não interessa agora porque você já tem um endividamento muito grande da economia chinesa. Quando o endividamento pelo PIB passa de 50% na China, você precisa começar a ter cuidado com esse tipo de política.

Outro sinal importante é a desaceleração da economia americana. Isso é algo que não pode acontecer porque o mundo está desacelerando, mas tem um carro-chefe que é a economia americana, que cresce 2% em média e isso já é muito bom. Abaixo disso se torna mais uma luz amarela. São dois grandes indicadores de que estamos observando uma piora do cenário externo.

IM: Mas esse não é o seu cenário base?
MC: Não. Eu imagino que os EUA cresçam um pouco abaixo de 2%, perto de 1,8% e que a China não cresça muito menos do que 6,5% em 2016. Esse ano devemos ter alguma desaceleração chinesa, mas nada muito alarmante. São pontos que sempre vão estar na mesa. Como fazer uma transição para uma economia menos alavancada se elesos chineses estão crescendo menos ano a ano? Não é fácil, mas a China tem recursos disponíveis. O governo tem muito dinheiro e o país é cheio de reservas.

IM: Você vê algum efeito no mercado das eleições nos EUA?
MC: Vejo sim. Muito do que o Donald Trump fala não interessa ao investidor. Em economia, ele não parece muito inclinado à abertura comercial e isso soa bem aos ouvidos dos eleitores menos atentos, porém isso se traduz em menos crescimento no longo prazo. É um risco relevante, mas a eleição já está decepcionando hoje. Se você olhar para os candidatos, percebe que a política não tem conseguido andar na velocidade que a economia pede. Eu acho a Hillary Clinton uma candidata fraca porque ela teve muita dificuldade de vencer o Bernie Sanders, que é um candidato dotado de um discurso à esquerda que em geral não soa bem aos ouvidos dos norte-americanos. Para mim, ela também terá dificuldade em bater o Trump, mas não deve perder. Não será tão bom para a economia americana, mas o estrago que ela pode fazer é menor do que o do Trump.

IM: Voltando ao Brasil, estamos falando muito de corte de juros do BC. Quando você acha que a Selic vai começar a sofrer cortes?
MC: Provavelmente o primeiro corte virá na reunião de outubro. E meu viés é de que o BC deveria postergar qualquer tipo de decisão nesse sentido. Há pouco a perder em termos de crescimento se postergarmos um corte. O necessário agora é levar a inflação à meta e aí sim começar o corte de juros. O que importa para a atividade no fim é a credibilidade do Banco Central. Se ele posterga mais para cortar quando as condições forem melhores.

IM: E quais são as condições necessárias para começar a reduzir juros?
MC: Basicamente, o BC tem que saber se de fato a inflação irá para 4,5% lá na frente, coisa que a gente ainda não observa. E a segunda condição é que a própria expectativa de inflação medida pelo Relatório Focus convirja para 4,5% no horizonte relevante para o BC, que atualmente é 2017. Hoje, o Focus mostra essa projeção em 5,5%. Ou seja, estamos em um ambiente em que não dá para cortar juros, pelo menos não de forma consistente.

Lá em outubro vamos ter essas condições porque teremos menos incerteza do lado político e porque já teremos andado muito mais a discussão do teto das despesas do governo. Essa medida é essencial para acabar o fogo amigo entre Tesouro Nacional e Banco Central.

IM: E qual será a magnitude do corte na Selic?
MC: O BC deve levar a Selic até 11,25% ao ano em 2017. Se questões fiscais importantes como a reforma da previdência passarem, acho que esse corte pode até ser mais agressivo. Basicamente porque começaria a sinalizar que o juro real [descontada a inflação] do Brasil pode ser mais baixo, indo em direção a 5%.

IM: Você citou a questão fiscal. Na sua opinião, o governo vai ter capacidade de aprovar as medidas mais impopulares?
MC: A partir do momento em que você ouve de alguns congressistas a importância de uma reforma previdenciária, algo que seria impensável alguns anos atrás, eu acho que já começa a haver uma mudança de mentalidade. Existe capital político para passar medidas difíceis. Na minha visão existe maioria qualificada para aprovar essas medidas. O que dificulta um pouco esse ano é o calendário eleitoral. É difícil fazer mudanças importantes em ano de eleição. Mas se elas não forem aprovadas este ano, são questões que voltarão no ano que vem.

São medidas importantes, contudo, nas minhas contas, não dá para fugir de uma elevação de tributos. A medida de teto de gastos é importante, mas ela começa a surtir efeito muito lá na frente. Provavelmente vamos precisar de uma CPMF.

IM: Você falou da necessidade de se incorrer em aumento de tributos, mas o quanto isso seria necessário visto que teria um potencial de exacerbar a recessão econômica?
MC: Impostos são sempre complicados em termos de crescimento, porém acho que mais complicado que isso é só começar a mostrar superávits primários muito lá na frente. É uma questão sensível no curto prazo, mas deixaria mais claro para nós que a geração de superávit está logo ali.

Talvez não fosse necessário se o governo conseguisse fazer vendas de ativos relevantes, basicamente privatizações, que é uma palavra muito mal vista, mas que poderia ser adotada contra uma elevação de tributos. No entanto, mesmo uma agenda de privatizações ainda é muito lenta, então acho que uma soma de forças entre corte de despesas, elevação de tributos e privatizações vai ser usada e não tem muito como fugir disso.

IM: Outras medidas que alguns especialistas acreditam que ajudariam a economia brasileira seriam uma flexibilização das leis trabalhistas e a redução da burocracia para abrir uma empresa. Você acredita que o governo já irá atrás disso ou isso será pauta séria apenas para uma nova gestão lá em 2018?
MC: Acho que até pelas circunstâncias, não será interessante ao governo abrir tantas frentes de embate político. Não dá para exigir tanto de um governo interino. Acho que o que podemos exigir dele é um saneamento da questão fiscal. A questão trabalhista é importante sem sombra de dúvidas, mas é exigir demais de um governo que terá dois anos para arrumar a casa. Acho inclusive que esse é o tipo de medida que precisa de algum debate na sociedade em uma eleição, algo que não ocorreu em 2014. Não sei qual é o candidato que vai ter coragem de falar isso e não sei se o brasileiro médio está afim de ouvir este tipo de problema. Já saíram notícias de que o governo vai entrar nesse tema, mas prefiro ouvir o lema do ministro da Fazenda, Henrique Meirelles: “devagar que eu tenho pressa”. O fiscal é um grande desafio e já seria um grande legado se ele resolvesse.

IM: O Banco Pine tem projeções para dólar e Selic?
MC: Nós tínhamos até essa última reunião do Federal Reserve uma projeção de R$ 3,75 para o fim do ano, porém como tínhamos isso em um cenário de dois aumentos de juros ao longo do segundo semestre, tivemos que revisar. Nossa previsão é que haverá apenas uma alta de juros do Fed e o câmbio deve terminar o ano em R$ 3,50. Nossa Selic para o fim de ano é de 13,25%. Não fazemos projeções para Ibovespa.

IM: E para os indicadores?
MC: Para o PIB vemos recuo entre -3% e -3,5%. E em termos de IPCA nós tínhamos 7,5%. A projeção era de 7% até pouco tempo atrás, mas temos visto uma pressão de curto prazo. Estamos preocupados com alimentos tanto pelas geadas recentes aqui como pela possibilidade de uma seca nos EUA afetando principalmente grãos.