Brasil ainda pode evitar catástrofe com Moody’s e Fitch, mas depende do improvável

SÃO PAULO – Na semana passada, a notícia de que a agência de classificação de risco Standard & Poor’s retirou o grau de investimento do Brasil ao rebaixar a nota de crédito soberano do país de “BBB-” para “BB+” ampliou o cenário de turbulência para o governo, que tem dificuldades em ensaiar um discurso único e conquistar aprovações no Congresso para recuperar a economia do país, em recessão, com inflação fora do controle, juros elevados e desarranjo fiscal. O downgrade expõe um desajuste nas contas públicas e reforça as exigências do mercado por medidas para pôr ordem na casa.

A decisão de o Planalto enviar ao Legislativo um Orçamento com déficit de R$ 30,5 bilhões em 2016 certamente foi o estopim para a reavaliação da capacidade de o país honrar seus pagamentos com seus credores. O grau especulativo passou a ser visto como um reflexo mais fidedigno à realidade brasileira, na avaliação da S&P e de boa parte do mercado que antecipou o anuncio e já havia embutido nos preços boa parte dos efeitos do corte. No entanto, para perder “oficialmente” seu grau de investimento, o Brasil ainda precisa sofrer o rebaixamento de outra grande agência – o que é visto por muitos especialistas como questão de tempo.

Para entender um pouco melhor o funcionamento dessas agências, os riscos que o Brasil corre de mais downgrades e as possíveis estratégias para manter o grau de investimento, o InfoMoney conversou com a professora e procuradora educacional institucional da UFRJ (Universidade Federal do Rio de Janeiro), Rosemarie Bröker Bone. Graduada em Ciências Econômicas pela Universidade do Vale do Rio dos Sinos, com mestrado em Economia pela UFRGS (Universidade Federal do Rio Grande do Sul) e doutorado em Economia da Indústria e da Tecnologia pela UFRJ, ela é especialista em ratings soberanos e corporativos. Confira os melhores momentos da entrevista:

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InfoMoney – Por que a perda do grau de investimento aconteceu exatamente naquela quarta-feira, e não antes ou depois? A questão do déficit em um Orçamento inacabado teria peso suficiente ou a decisão acaba sendo um reflexo do comportamento do mercado? Afinal, muito se alega que agências de classificação de risco respondem também ao sentimento de mercado.
Rosemarie Bröker Bone – Sabemos que as agências de rating são independentes, mas ao mesmo tempo respondem a uma expectativa de mercado. Podemos dizer que as análises dessas agências têm um lado objetivo – em vista os números de Produto Interno Bruto, perspectivas com relação ao crescimento, a relação dívida/PIB etc. – e outro subjetivo. A notícia de que, em 2016, teremos um Orçamento deficitário muito apertado, certamente, impactou não só na percepção da agência de rating, como do próprio mercado.

Como sabemos que elas estão alinhadas com o sentimento de mercado, acredito que não exista uma surpresa, mas uma constatação que foi concretizada com o rebaixamento do rating brasileiro. A economia brasileira tentou sair do olho do furacão da crise econômica buscando um crescimento endógeno a partir do consumo, isso teve uma vida útil que, em um determinado momento, famílias, empresas e o próprio governo começaram a se ressentir. O mercado externo está observando isso. Esse modelo precisa ser revisto. O governo precisa se conscientizar que houve um erro de medida em usar alguns incentivos de maneira exorbitante. Além disso, temos a questão da inflação, que por um bom tempo não foi olhada com cuidado. O governo, mesmo que de maneira retardada, aumentou os juros quando a coisa já estava fora do controle.

IM – Quando você fala em mudança de modelo, é uma referência mais do lado fiscal ou monetário, política econômica de um modo geral?
RBB – Acho que política econômica. O governo tem que se voltar para si e verificar até onde não está gastando além de sua capacidade. No momento em que se começa a reduzir os próprios gastos de maneira racional, há um sinal para o mercado que você está alinhado com o equilíbrio fiscal.

Depois desse corte de despesas, temos que ver uma política monetária, porque de nada adianta o governo cortar gastos se continuar a ter políticas creditícias de alongamento de dívidas. Eu vejo uma política muito voltada para o consumo, não para o investimento. Vemos famílias endividadas, empresas que não investem, um PIB que não se alavanca e vem registrando quedas gradativas, além de um governo tentando entrar no lugar do setor produtivo. O investidor está atento a esse descompasso.

A redução do rating não é só causada pelo episódio do Orçamento do governo, mas ela já vem se confirmando há um bom tempo. Ela vem dessa política de se querer que as pessoas comprem e alavanquem a economia brasileira a partir do consumo, e não necessariamente do investimento, que é onde nasce a produtividade, a eficiência, o emprego e a dobradinha com a renda. Temos que olhar que as empresas também consomem. Elas consomem matéria-prima, tecnologia, mão de obra qualificada. E o mercado observa que isso não está acontecendo no Brasil.

IM – Qual é a possibilidade de as outras agências seguirem essa tendência de retirada do grau de investimento brasileiro?
RBB – Acredito que a possibilidade é forte. Existe uma correlação muito grande entre agências Standard & Poor’s e Moody’s, historicamente falando. Quando as observações se afinam, vemos que existe uma defasagem temporal muito curta entre uma rebaixar e a outra também. Com relação ao segundo escalão das agências de rating, seguir as majoritárias é quase uma condição natural. Não consigo ver uma empresa dar um upgrade no rating e outra dar um downgrade.

O que vem antes ou depois? No momento em que uma agência de grande porte independente – o duopólio Standard & Poor’s, por exemplo, – consegue perceber determinados cenários ou tem informações que levem ao rebaixamento, as outras tentam referendar ou não aquilo a partir de sua própria percepção. O grau de entendimento é o mesmo, mas uma tende a aguardar o que a outra vai fazer.

Em cima disso, nós realmente estamos em um momento crítico. Se todas as agências de classificação que estão em nosso caminho reduzirem o rating, e, com isso, sairmos do grau de investimento em nível internacional, a possibilidade do agravamento da economia brasileira é alta. O câmbio tende a aumentar, os investimentos tendem a não entrar.

IM – Quais são as chances de o governo reverter uma tendência de perda de grau de investimento em outras agências? O que precisa ser feito? Seria uma batalha perdida?
RBB – O governo tem uma tarefa árdua, mas que, se realmente houver uma redução dos gastos públicos para fins de buscar o equilíbrio fiscal e paralelamente fizer com que a economia volte a ter credibilidade nas ações futuras de sua equipe, tenho certeza que as agências vão olhar com bons olhos. E, no médio prazo, até o final do ano, isso pode ser revertido. Isso já aconteceu no nosso passado.

O governo brasileiro hoje está em um impasse institucional. Temos um descompasso muito grande entre Executivo e Legislativo. Mas, no momento em que o governo mostrar que realmente é preciso seguir um caminho de equilíbrio, acredito que o Legislativo não tem como não segui-lo. Em cima disso, a reversão da nota ou a conversão da percepção negativa para positiva tem que acontecer até o final do ano. Mas o fato precisa partir do Governo Federal. Não pode partir de uma agência de rating, como se ela tomasse decisões. A agência reflete a tendência que observa.

Agora, é interessante observar um aspecto: em nível internacional, as agências não têm um órgão regulador, que tenta dar uma transparência maior sobre suas decisões. Mas elas são um reflexo do que está acontecendo.

IM – Inclusive, o mercado não teve reação explosiva ao corte de rating na semana passada. Aparentemente, já estava precificado.
RBB – Justamente. Há algumas semanas já havia rumores e deles o mercado já vai se conduzindo para o lugar certo. E se esse lugar certo não é o Brasil, ele já tomou essa decisão. A agência muda a nota ou o outlook a partir da percepção que o mercado está tendo com relação à política econômica que o governo está implementando. Se as agências de classificação de rating não fizessem nada, eu acharia estranho. Porque estamos vendo as variáveis despencarem: desemprego aumentando, PIB caindo, dólar aumentando, investimentos das indústrias não acontecendo. Uma redução da nota era previsível. Iria acontecer. Se aconteceu na data certa, não sabemos. Sinceramente, eu não me surpreendi. Acho que o mercado também não. E vou mais longe: acredito que o governo tampouco.

A questão agora é ver o que vai acontecer a partir disso. Acredito que o governo esteja em uma sinuca. Ele vai ter que tomar uma atitude no curto prazo para que, até o final do ano, ele consiga colher frutos positivos desse esforço.

IM – Evitar o rebaixamento de outras agências seria, portanto, o primeiro objetivo no curto prazo?
RBB – Sim. Poderia acontecer de as outras esperarem alguma coisa. O governo não pode esperar setembro terminar. A questão orçamentária teria que ser resolvida no Congresso, a questão da política econômica planejada pelo ministro Joaquim Levy teria que ser razoavelmente implementada. Porque a nota em si é a concretização de uma coisa. O mercado está dizendo: “não sei se vou esperar. Estou indo embora, porque as coisas não acontecem”.

O governo recebeu esse susto, mas, se realmente tem uma percepção clara do que está acontecendo, terá que reagir de uma forma mais racional e equilibrista. Não dá para jogar para o Congresso um déficit orçamentário. Ele precisa apontar as soluções. A mensagem que pode ter ficado para o mercado é a de que, se o governo repassa para o Congresso uma decisão que ele mesmo não pode tomar, a situação não está boa mesmo. Certamente esse sinal foi captado pelas agências de classificação de risco.

IM – Sempre que há movimentações das agências de rating, discute-se a credibilidade delas. Antes a senhora falou sobre o duopólio e a falta regulação. Até que ponto podemos acreditar nessas agências e qual é a sua importância para o mercado?
RBB – Essas agências estão respaldadas por uma obrigatoriedade da SEC (Securities and Exchange Commission) de papéis serem classificados por uma compilação de variáveis que vai mostrar se a empresa ou país está em boas ou más condições de pagamento da dívida. Essa classificação tem o objetivo de informar o mercado do grau de risco desses papéis.

No momento em que vemos que as empresas de classificação estão fornecendo essas informações e os investidores a consideram, isso indica que eles enxergam alguma transparência nelas. A decisão dos investidores a partir dessa nota vai dar ou não às agências uma maior notoriedade. Elas se fortalecem na medida em que criam um público cativo.

Ao longo de muitas décadas, muitos fundos de pensão se baseiam nas notas de papéis para aplicar ou não. E aí vem o perigo: no momento em que algum fundo de pensão internacional não aplica em papeis arriscados, o Brasil está fora. A grande maioria das empresas brasileiras, no momento em que o país perde o grau de investimento, vai sofrer na carne. Portas vão se fechar. Com isso, a possibilidade para se conseguir crédito mais barato internacional torna-se remota, o que faz com que as empresas deixem de investir, a produção caia, o PIB caia e a recessão se instale. O governo é a variável principal de toda essa engrenagem.

IM – Ainda nesse cenário, a obtenção de crédito via BNDES (Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social) e outros bancos públicos torna-se mais difícil em um momento de desaceleração e necessidade de ajustes nas contas públicas.
RBB – Com certeza. Existe um link entre o BNDES e a política creditícia do governo Federal. Se ele está com um problema de caixa, isso vai respingar sobre todos os seus bancos. Os grandes operadores dessa política já estão sentindo.

IM – Muitos questionam a credibilidade dessas agências com vista aos equívocos cometidos durante a crise de 2008. Como a senhora enxerga essa leitura e quais são os riscos de o mercado seguir apenas essas indicações?
RBB – Antes de 2008 todo mundo estava surfando: commodities em alta, China crescendo exorbitantemente, tudo indo muito bem… Mas as coisas se tornaram muito arriscadas sem uma observação criteriosa com relação a esses investimentos arriscados. A bolha do subprime estourou e isso trouxe uma avalanche em nível internacional. Naquele momento, as agências de classificação de risco dormiram no ponto. Existe uma crítica que aponta para o fato de outros países serem rebaixados, mas não existir o mesmo nível de preocupação com relação aos Estados Unidos. Na crise de 2008, ou houve uma maquiagem muito grande dos bancos com relação à sua contabilidade, que não foi detectada por essas agências, ou elas realmente não se preocupam muito em mudar a classificação ou rebaixar a classificação de empresas americanas. Não sei até onde as agências não estavam vendo ou não queriam ver. Isso eu realmente não consigo responder, mas com certeza fez com que a credibilidade reduzisse.

Agora, voltando para o Brasil: quando olhamos nossa classificação e nos assustamos, principalmente com sua repercussão, precisamos voltar à questão de que o mercado já estava reagindo. Se isso estava acontecendo, a classificação foi um reflexo. E a questão da credibilidade, sinceramente no caso brasileiro, está no nível secundário. O cenário já estava se desenhando. Não houve susto. A nota pode nos prejudicar, mas o governo tem como mudar essa trajetória independentemente dela. O mal maior já vinha vindo desde a entrega para o Congresso de um Orçamento deficitário para 2016. Já vem de o ministro Joaquim Levy tentando convencer o mercado internacional de que as coisas vão se acertar. Já vem de muitas outras coisas. A credibilidade dessas agências pode ter sido colocada em xeque desde 2008, mas a nota do Brasil não está errada.

IM – Boa parte desses fundos tem como metodologia não investir em países que perdem o grau de investimento por pelo menos duas agências. Fitch e Moody’s já deram sinalizações de que as coisas podem piorar para o Brasil. Pelo que a senhora diz, poucas mudanças seriam vistas se mais agências cortassem o rating do país e decretasse a “perda oficial” do grau de investimento brasileiro. Os efeitos que a senhora espera seriam pequenos, tendo em vista que parte da fuga de capitais já acontece?
RBB – Existem administradores de carteira que são contratados por serem arriscados. Há outros que são contratados por serem conservadores. Dado que estamos em uma crise internacional, mas com EUA ressurgindo acompanhado de outros países, é claro que o perfil conservador desses administradores vai continuar. Somado a isso, existem muitos fundos de pensão mais conservadores por natureza, que, em um momento de crise, evidentemente tomarão decisões mais cautelosas. Nós temos que tomar cuidado de não entrar em um nível exagerado na relação dívida/PIB, porque, caso nos alavanquemos muito, certamente esses fundos, independentemente de um rebaixamento de nota, não vão querer apostar, já que a proximidade de um risco de default é grande.

Esses fundos mais conservadores vão observar a trajetória das variáveis com cuidado, até porque eles podem tomar decisões à revelia da nota. A credibilidade da agência vai ser maior ou menor no momento em que o fundo seguir a nota. Se ele não quiser mais apostar no Brasil e a nota não for rebaixada, a agência está perdendo credibilidade. Sabemos que há consultorias brasileiras de nível internacional que fazem acompanhamento dessas variáveis e certamente estão muito afiadas em dizer se vale a pena ou não investir – independentemente do rebaixamento de Moody’s, S&P ou Fitch. Os fundos internacionais com certeza têm esse nível de assessoramento. A nota é um reflexo.

IM – Você está otimista com a correção dos rumos da política econômica e superação dessa crise?
RBB – Eu tenho otimismo, mas, escutando as notícias e vendo os números, parece que o governo ainda não está convencido de que errou na condução da política econômica. Enquanto ele ainda estiver achando que há um complô, acho que o rebaixamento da nota é um mal menor.