Queda exagerada

Para Bradesco BBI, temores sobre concorrência estão mais do que precificados na ação da B3

Para analistas do banco, o mercado está precificando agora os mesmos múltiplos para B3 do que em meados de 2019

SÃO PAULO – Nos últimos pregões, as ações da B3 (B3SA3) têm registrado forte queda em meio às especulações – e algumas confirmações – sobre a concorrência em mercados em que a empresa operadora da Bolsa é monopolista.

A última notícia sobre o tema foi da última terça-feira (8), dia em que os ativos B3SA3 caíram 5,55%. Ontem, a empresa de tesouraria digital Mark 2 Market (M2M) recebeu licença da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) para atuar como Central Depositária de Recebíveis do Agronegócio (CRA), passando a competir no setor com a B3.

A M2M já havia recebido autorização em dezembro passado, mas aguardava aval final do colegiado, que veio na véspera. A empresa prevê começar o serviço no início do segundo semestre. Criada em 2010, a M2M afirma gerir mais de R$ 310 bilhões em suas plataformas, recursos de securitizadoras e empresas na gestão de dívidas, aplicações, derivativos, com clientes como Burger King (BKBR3), EcoAgro, Natura (NTCO3), CCR (CCRO3) e Alpargatas (ALPA4).

Após a notícia, nesta quarta, as ações B3SA3 abriram em queda, que chegou a ser de 3,18%, para depois amenizar a baixa que, no começo da tarde, era de cerca de 1%. Os ativos conseguiram fechar com ganhos de 0,43%, a R$ 16,40, mas ainda acumulando baixa de 6,50% no mês, de 7,7% nos últimos três pregões e de 19% no acumulado de 2021 (ante alta de 9,15% do Ibovespa no mesmo período).

Porém, na avaliação dos analistas Otavio Tanganelli, Gustavo Schroden e Lucca Brendim, analistas do Bradesco BBI, o mercado está precificando agora os mesmos múltiplos para B3 do que em meados de 2019, quando o volume médio de negociações diárias (ADTV, na sigla em inglês) estava em torno de R$ 15 bilhões e R$ 16 bilhões, em comparação com os atuais R$ 30 bilhões a R$ 35 bilhões, o que implicaria em perdas de participação de mercado de mais de 40% no segmento.

“Não acreditamos que a recente queda seja justificada, especialmente porque a dinâmica dos volumes continua muito forte ao longo do segundo trimestre”, avaliam os analistas do BBI. Os analistas seguem com visão positiva para a B3, vendo um múltiplo de 17 vezes o preço sobre o lucro esperado para 2022, implicando mais de 30% de desconto para os pares globais nos atuais níveis (desconto este que consideram excessivamente exagerado).

Os analistas apontam que muito se tem discutido sobre a concorrência ultimamente. Para eles, mesmo se houver uma nova bolsa (ou mesmo um broker potencialmente internalizando ordens), o impacto nas receitas não deve ser próximo ao que o mercado está precificando atualmente.

O que estaria em jogo, de acordo com cálculo dos analistas, compreende cerca de 15% do total de tarifas de negociação mais o pós-negociação, que é o que eles veem como a receita potencial que estaria em risco.

O pós-negociação compreende a maior parte da taxa, pois os requisitos operacionais e de capital são muito maiores e mais
complexos. Os analistas veem o negócio de compensação / liquidação como um monopólio natural, pois requer garantias para cada negociação (atuando como contraparte em caso de inadimplência). Portanto, ter mais de uma câmara de compensação poderia elevar exponencialmente a necessidade de garantias no sistema (para evitar riscos sistêmicos, apontam, as duas câmaras provavelmente precisariam ser interoperáveis).

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A necessidade de maior alocação de capital e “interoperabilidade” não só faria a operacionalização mais difícil (ou seja, conectar-se a todos os corretores e participantes), mas também provavelmente aumentaria as taxas de negociação para o usuário final (devido a requisitos de capital mais elevados).

Quanto à discussão sobre internalização, se potencialmente se materializar, os analistas acreditam que a compensação / liquidação continuaria a acontecer na Câmara de Compensação (CCP), a fim de preservar a formação de preços e a transparência do mercado. Desta forma, o potencial impacto também ficaria restrito às receitas de negociação apenas.

Os analistas avaliam que as receitas de negociação sejam de aproximadamente R$ 400 milhões por ano, em comparação com a receita da pós-negociação entre R$ 3 bilhões e R$ 3,5 bilhões.

Uma vez que acreditam que a concorrência deve ser restrita apenas às receitas de negociação, se houver um ou mais entrantes no mercado chegando a 20% de participação (o que os analistas consideram como uma estimativa agressiva), o  impacto seria de cerca de 0,7% para a receita e de 1% no lucro líquido da B3.

“Como sensibilidade, mesmo que a competição aconteça no pós-negociação também, as receitas e o lucro líquido em risco são de 6% e 9% frente as nossas expectativas para 2022, respectivamente, o que implica que o mercado já precificou, em grande medida, o pior cenário possível”, apontam.

Os analistas seguem com recomendação outperform (desempenho acima da média) para os ativos B3SA3, com preço-alvo de R$ 23, o que configura um potencial de valorização de 41% em relação ao fechamento de terça.

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