Análise

Novas regras da CVM têm impacto limitado para B3 (B3SA3), mas alertas sobre maior concorrência seguem no radar

Não houve nenhuma regulamentação para internalização de ordens, um dos principais pontos de preocupação em relação à B3, mas estudos continuam

Por  Lara Rizério

A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) anunciou na noite de sexta-feira (10) regras sobre funcionamento de ambientes de negociação, que envolvem a B3 (B3SA3) e outras plataformas de registro de ativos.

À primeira vista, as novas regras abrem caminho para a maior concorrência com a Bolsa brasileira, um tema que sempre volta à tona nos mercados. Contudo, analistas de mercado não veem grandes ameaças no curto prazo para o monopólio da companhia, ainda que o tema siga no radar dos investidores.

As regras, resultado de nova redação para instrução 461, vão manter o modelo de autorregulação em que cada entidade pode ter a sua, descartando um modelo unificado. Também será permitida autorregulação por meio de contratação de um terceiro ou de forma conjunta. “Assim, cada administradora seguirá responsável pela manutenção de mecanismo próprio de ressarcimento de prejuízos”, afirmou a autarquia.

Mas a possibilidade de internalização de ordens – o fechamento de negócios com valores mobiliários sem passar pela bolsa – será discutida posteriormente, afirmou a autarquia, alegando que o tema exige análise de pontos como o enxugamento de liquidez, impacto na formação dos preços e transparência dos negócios. Este era um dos temas-chave para abrir caminho para uma maior concorrência com a B3.

Outra novidade é a permissão para o funcionamento de segmentos específicos para operações com grandes lotes nos mercados de bolsa e balcão, desde que aconteçam em ambientes com sistemas que privilegiam a adequada formação de preços. A CVM divulgará os lotes mínimos e os valores que poderão ser operados em grandes lotes.

O xerife do mercado também definiu regras para melhor execução de ordens no casos em que existam múltiplas plataformas negociando o mesmo tipo de ativo. Nestes casos, o intermediário será responsável por garantir a melhor execução das ordens.

A instrução atualizada ainda permite que qualquer investidor negocie ativos por meio de telas de acesso a sistemas de bolsa estrangeiras. As novas normas entram em vigor entre 1º de julho próximo até 2 de janeiro de 2023.

O Credit Suisse destaca que as resoluções estão de forma geral alinhadas com o caso base deles, com impacto limitado para a B3.

“O novo regulamento dá mais flexibilidade à negociação de grandes blocos, mantendo o modelo atual de autorregulação e ainda nenhuma regulamentação para internalização de ordens, que era um dos principais pontos de preocupação em relação à B3 (CVM vai continuar estudando sobre o assunto)”, destacam os analistas do banco suíço.

As novas deliberações reforçam a visão dos analistas de que formação de preços, melhor execução, entre outros, são elementos chaves a serem considerados pela CVM. “Vale ressaltar a remoção do risco de cauda da internalização ilimitada de ordens como fator positivo para o papel”, avaliam.

O Bradesco BBI ressalta o ponto de que as novas regras permitem a negociação de grandes blocos fora da Bolsa, desde que preservada a formação de preços e mantendo as melhores regras de execução. Neste sentido, os analistas da casa destacam que a perda de participação de mercado pela B3 deve ser limitada, pois as regras de melhor execução e formação de preços ainda precisam prevalecer.

Na mesma linha, está o Safra, que aponta ainda ver as novas regras como ligeiramente positivas para a B3 dado que o risco potencial de uma eventual regra para permitir a prática de internalização de ordens não foi contemplado neste documento.

“Acreditamos que a internalização de pedidos pode comprometer parte das receitas da B3 nos segmentos de ações listadas (especialmente em negociação), pois algumas corretoras com maior ADTV [ Average Daily Trading Volume, ou em português, Volume Médio de Negociações Diárias] seriam capazes de internalizar pedidos fora da plataforma B3. Apesar desse tema não ter sido incorporado ao novo regulamento, a CVM decidiu manter estudos sobre o tema para melhor analisá-lo e, possivelmente, incorporá-lo ao marco regulatório”, avalia o Safra.

O Goldman Sachs também aponta que as mudanças anunciadas pela CVM têm impactos limitados por enquanto.

“No curto prazo, devemos ver regras mais flexíveis em relação às negociações em bloco, principalmente com a introdução de negociações em bloco nas plataformas de balcão. Nesse sentido, a B3 provavelmente tentará se adaptar rapidamente para mitigar o risco concorrencial”, avaliam os analsitas.

Ao não alterar as regras de internalização de ordens (ainda não permitidas), o risco é adiado. “No entanto, ainda vemos esse risco, principalmente porque algumas corretoras continuam ganhando escala. Ressaltamos também que a funcionalidade de Retail Liquidity Providers (RLP) já é permitida desde 2019 para algumas classes de ativos (mini-contratos de dólar e Ibovespa e, mais recentemente, para ações). O RLP permite que o intermediário (corretor) atue como contraparte nos negócios, melhorando os preços e a liquidez. No entanto, os RLPs têm limitações hoje, como cobrir classes de ativos limitadas e ter um limite no volume máximo negociado”, aponta o Goldman.

Por fim, o banco observa que a B3 reconhece o risco de competição em múltiplas frentes (onshore, offshore e internalização) e vem se adaptando a cenários de aumento da competição.

O Goldman destaca que, em teleconferência, a gestão da B3 apontou que as principais mudanças com as novas resoluções estão relacionadas à maior flexibilidade nas regras de negociação em bloco, como a permissão para negociações em bloco dentro das plataformas de balcão. Para lidar com as mudanças, a empresa lançou recentemente novos produtos de comércio em bloco e espera continuar a fazê-lo.

Recomendações

O Goldman tem recomendação neutra para as ações da B3, com preço-alvo de R$ 13,80 (potencial de valorização de 18% em relação ao fechamento de sexta-feira), enquanto o Bradesco BBI tem recomendação outperform (desempenho acima da média do mercado), com preço-alvo de R$ 15, ou potencial de alta de 29%. O Credit também tem recomendação outperform, com preço-alvo de R$ 15.

O Safra, por sua vez, cortou ligeiramente o preço-alvo de R$ 16 para também R$ 15, mantendo recomendação de compra.

“Nós fizemos um ligeiro corte em nossos números (principalmente de ações listadas, derivativos e financiamento de unidades de veículos) na sequência da redução dos volumes transacionados derivados do abrandamento econômico e aumento das taxas de juros. Por outro lado, o resultado financeiro líquido da B3 deve ser beneficiado pela aumento das taxas de juros mitigando o menor impacto das receitas nos resultados”, destaca a equipe de análise.

O Safra destaca ver a B3 como líder do mercado brasileiro de infraestrutura financeira, com um modelo de negócios diversificado, forte geração de fluxo de caixa livre e forte pagador de dividendos (estima um rendimento de 7,6% em 2022 e 6,3% em 2023).

Além disso, a companhia está negociando em múltiplos atrativos quando comparada aos pares internacionais, apontam os analistas. Por outro lado, o ambiente de taxas de juros mais altas mantém-se como um vento contrário para os mercados de ações. As estimativas de receita líquida da B3 foram cortadas em 6,5% para 2022 e 7,4% para 2023, considerando estimativas mais baixas para ADTV e preços para segmentos de ações listadas, e ADV para FICC (Derivativos).

Para o Citi, no geral, o resultado das novas regras da CVM foram positivos para a operadora da Bolsa. Contudo, apontam que as manchetes sobre uma possível competição possam impactar os papéis. O Citi segue com recomendação de compra para B3SA3, com preço-alvo de R$ 17 (upside de 46%).

A sessão é de queda para os ativos B3SA3, de 2,40%, a R$ 11,38, por volta das 11h30 (horário de Brasília) desta segunda-feira, mas abaixo da queda de 3,50% do Ibovespa no mesmo horário. A sessão é negativa para o mercado em geral em meio à expectativa de alta acelerada de juros pelos principais bancos centrais em um cenário de inflação alta.

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