Animando mercado

Ainda mais fortes juntas: quais as oportunidades para Hapvida e Intermédica com a fusão cada vez mais próxima?

Companhias chegaram a acordo para fusão no fim de semana e animaram o mercado; analistas veem oportunidades com sinergias e força para aquisições

SÃO PAULO – A Hapvida (HAPV3) e a Notre Dame Intermédica (GNDI3) anunciaram na noite de sábado que chegaram a um acordo para a combinação de negócios, marcando mais um grande passo para uma das maiores operações de fusão e aquisição do Brasil, criando uma gigante de cerca de R$ 110 bilhões de valor de mercado.

A combinação das duas é a maior fusão do mercado brasileiro desde a fusão entre Itaú e Unibanco em 2008, que movimentou na época cerca de R$ 85 bilhões. A operação também criará ainda uma das maiores provedoras de soluções de saúde verticalizadas no mundo.

De acordo com o documento enviado à Comissão de Valores Mobiliários (CVM), cada acionista da Notre Dame receberá 5,2490 ações ordinárias da Hapvida por papel da empresa, além do valor de R$ 6,45, o que resultará na empresa combinada em que acionistas da Hapvida passariam a deter 53,6% do capital social enquanto os da Intermédica vão ter 46,4%.

Ambas as empresas convocaram Assembleias Gerais Extraordinárias (AGEs) para o próximo dia 29 de março para deliberarem sobre o assunto, que dependerá de aval do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) e da Agência Nacional de Saúde Suplementar (ANS) caso seja aprovado.

Irlau Machado Filho, atual diretor presidente da Notre Dame, e Jorge Pinheiro, diretor presidente da Hapvida, atuarão como co-CEOs na nova empresa combinada.

Na visão dos analistas da XP Investimentos, manter Irlau Machado como “Co-CEO” da nova empresa é positiva, pois indica que o processo de integração deve ser tranquilo, além de permitir que a nova empresa maximize o potencial de sinergias sem atrapalhar as operações do dia a dia, incluindo a agenda de fusões e aquisições para ambas as empresas.

O Conselho de Administração será ampliado para, no mínimo, nove membros, sendo dois indicados pelo atual Conselho de Notre Dame, cinco pela Hapvida (incluindo o presidente do colegiado) e dois independentes.

Os custos estimados da operação serão de aproximadamente R$ 116 milhões, os quais incluem custos com assessoria financeira, avaliações, assessoria jurídica e demais assessorias para implementação da operação, publicações e demais despesas relacionadas.

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Adicionalmente, a Intermédica divulgou dividendos extraordinários de R$ 4 bilhões  (retorno de 7,56%), com acionistas com base na posição acionária da GNDI na data de fechamento da operação de fusão.

A Hapvida teve a assessoria dos bancos BTG Pactual e Itaú BBA e dos escritórios Pinheiro Neto Advogados e Madrona Advogados. A GNDI teve apoio do J.P. Morgan e Citi, que atuaram como assessores financeiros, e os e os escritórios de advocacia Souza, Mello e Torres Sociedade de Advogados (negociação e coordenação geral), Lefosse e Mattos Filho, Veiga Filho, Marrey Jr. e Quiroga Advogados.

Após a notícia, a XP Investimentos iniciou a cobertura para as ações das duas empresas ambas com recomendação de compra e preços-alvos de R$ 21 para HAPV3 e de R$ 117 para GNDI3.

“Acreditamos que, separadamente, as empresas estão bem posicionadas para capturar uma oportunidade de crescimento orgânico, consolidando ainda mais os mercados em que já estão presentes. Entretanto, juntas, elas criam uma rede complementar única de abrangência nacional com espaço adicional para uma consolidação inorgânica e sinergias relevantes – estimamos impacto de até R$ 1,1 bilhão”, avaliam.

Olhando separadamente para as duas companhias, Vitor Pini e Matheus Soares, analistas da XP, apontam que, com um modelo verticalizado eficiente em que grande parte de seus beneficiários utiliza sua rede própria de atendimento (hospitais, clínicas, prontos-socorros, laboratórios clínicos e de imagem), elas têm conseguido oferecer planos com ticket médio inferior ao dos seus pares e ainda apresente uma sinistralidade menor que seus pares. Estes combinados permitem que ambas companhias cresçam com alta rentabilidade, avaliam.

Segundo apontam os analistas, as duas empresas estão bem posicionadas para continuar ganhando participação de mercado à medida que oferecem planos mais baratos tanto pela perspectiva corporativa, quanto para os indivíduos que desejam ter uma melhoria em relação ao sistema público de saúde para pessoas de baixa renda (o “SUS”).

Pini e Soares apontam que a penetração de planos de saúde privados no Brasil é muito baixa (22% da população) se comparada à dos EUA (68%). No entanto, o mercado brasileiro é extremamente fragmentado: pouco mais de 700 operadoras em comparação aos EUA com 350. Assim, eles reforçam que, conforme a economia retoma e considerando que o Brasil tem um crescimento e um envelhecimento de sua população nos próximos anos, a demanda por planos privados deverá aumentar. “Se o número de beneficiários crescer no mesmo ritmo que de 2000 à 2014, estimamos que em 2030 a penetração de planos privados poderá alcançar os 30%, um total de 67,5 milhões de pessoas”, destacam.

Com relação às sinergias, elas devem vir de cinco principais alavancas, aponta a XP: i) venda cruzadas (“cross-selling”) de planos atuais oferecidos apenas por uma das empresas em qualquer localidade; ii) compra de materiais: compra centralizada e maior escala, reduzindo custos com medicamentos e materiais médicos; iii) redução de sinistralidade devido aos protocolos aprimorados e combinando as melhores práticas entre elas; iv) expansão da oferta de rede própria a terceiros e v) otimização de despesas gerais e administrativas ao eliminar estruturas redundantes.

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O Credit Suisse destaca ainda a principal diferença da proposta da Hapvida em relação à inicial, que é o prêmio de 15% oferecido aos acionistas da Notre Dame versus os 10% anteriormente proposto. Após a conclusão, os acionistas da Hapvida passarão a ter 53,6% da NewCo e os da GNDI, 46,4%, caso haja novos ajustes. Essa proporção será possível devido aos R$ 4 bilhões em “cash” a serem pagos aos acionistas da GNDI no fechamento da transação (R$ 6,45 por ação).

O Bradesco BBI manteve o valor estimado para a sinergia entre as empresas, de R$ 14 bilhões, mas afirma que ele pode ser conservador. O cálculo inclui estimativa sobre goodwill (valor intangível obtido com a fusão de duas marcas), economia com despesas gerais e administrativas, e oportunidades de vendas complementares.

Os analistas da Levante Ideias de Investimentos destacaram que, com a relação de troca definida (1 para 5,249) e considerando os preços de fechamento de sexta-feira (26), a relação de troca a preços de mercado está em 5,59, portanto cerca de 7% acima do proposto anteriormente.

Até então, as ações da Intermédica estavam com prêmio total de 15% sobre as ações da Hapvida, considerando os 7,5% de retorno em dividendos da GNDI3. Na sessão desta segunda-feira (1), às 13h (horário de Brasília), os ativos HAPV3 subiam 9,03%, a R$ 16,90, enquanto GNDI3 avançavam 6,65%, a R$ 92,49. A expectativa é de que os papéis HAPV3 e GNDI3 fiquem em linha com a relação de troca proposta e considerando o dividendo anunciado.

Os analistas apontam que a fusão entre as companhias também marca a ascensão do modelo verticalizado que ambas as companhias operam no mercado de saúde. Este modelo de negócios já era o que mais crescia no país e a fusão entre as companhias deve acelerar ainda mais esse processo.

“O mercado de saúde vem se mostrando um dos mais aquecidos do país, com constantes notícias de fusões e aquisições, além de IPOs, como o da Rede D’Or (RDOR3) no final de 2020. O mercado segue ainda bastante pulverizado, mostrando que esse movimento deve continuar no médio prazo, além disso parte vital da estratégia de ambas as companhias pré-fusão passava pela aquisição de hospitais”, avalia a Levante.

Cade no radar e oportunidades de exploração

Com relação à análise do processo no Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade), os analistas do Credit Suisse veem baixo risco de alguma barreira da autarquia ou regulador (ANS) dado a limitada intersecção geográfica e solvência apropriada das companhias. “Porém, como ainda deve levar um tempo para a integração operacional efetiva, a retenção de profissionais até lá é um risco. A duplicação planejada de estruturas pode atrasar sinergias, mas acreditamos que tal decisão pode mudar ao longo do tempo”, avaliam.

A Levante também destaca que, por criar a maior empresa de saúde no país, com cerca de 18% de participação de mercado em termos de clientes de seguros, uma preocupação inicial seria uma concentração de mercado exagerada, o que traria potenciais vendas de ativos ou até invalidação do acordo por parte do Cade. Porém as companhias possuem geografias complementares, com a GNDI mais presente no Sul e Sudeste, enquanto a Hapvida possui forte presença no Norte e Nordeste, dessa forma o mercado espera somente vendas de ativos pontuais para aprovação do negócio.

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O Morgan Stanley disse afirmar que espera a aprovação do negócio sem grandes mudanças, o que deve permitir grandes sinergias já no primeiro ano.

Conforme destaca a XP, existem apenas cinco estados em que as duas empresas combinadas têm uma concentração de mercado superior a 30%, o que sugere uma oportunidade de crescimento orgânico relevante e movimentos de aquisição estratégicos.

E sobre a possibilidade de crescimento orgânico, existem seis mercados muito importantes (Paraná, Mato Grosso, Rio, DF, Rio Grande do Sul e Espírito Santo) quase inexplorados (menos de 10% de concentração combinados) e que, juntos, representam cerca de 28% do mercado total ou mais de 13 milhões de beneficiários. Na opinião dos analistas da XP, esses  são os mercados-alvo mais prováveis ​​para aquisições, apesar do cenário base deles para ambas as empresas não contemplar aquisições.

Eles também acreditam que as questões concorrenciais não serão um problema para a fusão da Hapvida e da GNDI. “Mesmo no Estado de São Paulo, onde ambas são relevantes, as duas juntas teriam uma concentração de mercado acima de 20% – até então, a Hapvida concentrou seu crescimento no interior de SP, enquanto a GNDI focou na capital e região metropolitana”, apontam.

Com isso, os analistas ainda veem grandes oportunidades com o nascimento de uma gigante do setor de saúde, o que também se reflete na recomendação de ações. De dez casas que cobrem HAPV3, segundo dados da Refinitiv, sete recomendam compra e três têm recomendação neutra. No caso de GNDI3, de oito casas que cobrem o papel, seis recomendam compra e duas têm recomendação neutra.

(Com Reuters)

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