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Apesar da ação da Copasa (CSMG3) já ter subido 125% nos últimos 12 meses, o JPMorgan promoveu uma dupla elevação na recomendação da companhia de saneamento de Minas Gerais, passando de underweight (exposição abaixo da média do mercado, equivalente à venda) para overweight (exposição acima da média do mercado, equivalente à compra). Às 10h17 (horário de Brasília), os papéis da estatal subiam 4,56%, a R$ 53,29.
A mudança reflete a revisão de duas premissas que sustentavam a avaliação anterior do banco. Primeiro, a privatização da companhia, que antes parecia distante, passou a ser esperada para o primeiro semestre de 2026. Em segundo lugar, a percepção de que a valuation já refletia boa parte das melhorias regulatórias e operacionais, quando o JPMorgan vê espaço para novos avanços capazes de atrair cerca de R$ 10 bilhões em capital necessários para o processo.
No cenário-base, o JPMorgan estima retorno total próximo de 30%, com taxa interna de retorno (TIR) real de 10,4% e duração de fluxo de caixa de 13,4 anos. O cálculo parte de uma nova tese construtiva segundo a qual a Copasa poderia ser avaliada a 1,9 vez e 1,7 vez o múltiplo EV/RAB (Valor da Firma sobre Base Regulatória de Ativos) em 2026 e 2027, respectivamente, refletindo retorno sobre capital investido acima do custo de capital e crescimento da base regulatória de ativos.
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No cenário otimista, o potencial de alta chega a 90%, seria impulsionado pela privatização com: 1) corte de custos de 50%, 2) retornos permitidos em linha com a última revisão (9,8% real pós-impostos), 3) menor custo de capital, 4) maior crescimento de volume.
Por outro lado, no cenário negativo a queda poderia alcançar 40%, refletindo um cenário sem privatização e sem corte de custos. Segundo o banco, a probabilidade de um cenário adverso diminuiu após a aceleração recente das etapas do processo de privatização e uma revisão tarifária melhor do que a esperada.
Termos regulatórios
O governo de Minas Gerais está negociando a prorrogação das concessões com os municípios. Na avaliação do JPMorgan, os novos contratos devem incluir termos regulatórios semelhantes aos adotados na privatização da Sabesp (SBSP3), capazes de estimular investimentos e iniciativas de eficiência.
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Esses ajustes devem se somar a uma revisão tarifária já considerada positiva, concluída em dezembro de 2025, que estabeleceu: 1) um WACC regulatório acima do de pares para a Copasa, em 9,8% reais após impostos; 2) o reconhecimento anual de investimentos em relação à RAB; e 3) a possibilidade de manter o benefício fiscal do pagamento de juros sobre capital próprio.
No cenário-base, o banco assume a criação de um novo mecanismo de compartilhamento de ganhos de eficiência com os consumidores, prevendo o repasse de 25% das economias a partir de 2030, 50% no período entre 2035 e 2039, 75% entre 2040 e 2044 e 90% no longo prazo.
Superação de entraves políticos
Desde outubro de 2025, contrariando previsões anteriores, o governo mineiro conseguiu aprovar mudanças constitucionais e um projeto de privatização, conduzir uma revisão tarifária favorável e iniciar negociações para estender concessões com municípios.
Segundo o JPMorgan, esses contratos devem incorporar novos termos regulatórios capazes de sustentar o potencial de valorização para um futuro operador, como mecanismos que permitam reter parte dos ganhos obtidos com cortes de custos.
Modelo de privatização
A Copasa divulgou os termos de privatização aprovados pelo governo de Minas Gerais, que devem envolver uma oferta secundária de até 45% do capital da companhia. Desse total, 30% seriam vendidos a um investidor estratégico, que ficaria sujeito a período de lock-up, com 100% das ações bloqueadas por quatro anos e 50% até 2033 ou até a universalização dos serviços. Os 15% restantes seriam destinados a investidores institucionais, percentual que pode chegar a até 50% caso não haja acionista estratégico. O modelo também prevê limite de 45% dos direitos de voto para qualquer acionista.