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Em primeiro lugar vamos deixar bem claro os fundamentos que estão por trás do funcionamento do mercado de compra de opções de compra (calls) sobre ações. Uma call sobre uma ação (subjacente) confere ao seu detentor o direito (mas não a obrigação) de comprar o ativo por um preço pré-determinado (conhecido como preço de exercício) até uma data pré-determinada (conhecida como data de vencimento). É importante ressaltar que o titular (comprador) da call tem um direito, e não uma obrigação.
No entanto, se o titular da call não exerce este direito até a data de vencimento, então a opção e o direito de exercê-la deixam de existir. Por sua vez, o lançador (ou vendedor) de uma call é obrigado a preencher os requerimentos da opção se a mesma for exercida. Claramente os traders possuem expectativas opostas: o titular adquire a call pois acredita que o preço da ação irá subir enquanto que o lançador vende a call pois acredita que o preço da ação não irá subir. Finalmente, dizemos que uma call está “dentro do dinheiro” se o seu preço de exercício for inferior ao preço da ação subjacente no momento da compra e, de maneira análoga, diz-se que a opção de compra está “no dinheiro” e “fora do dinheiro” quando, respectivamente, o preço de exercício for próximo ou superior ao preço vigente da ação subjacente.
| “Na data de vencimento diversas oportunidades podem surgir” |
Portanto, as calls derivam de outros fatores, tais como o preço da ação subjacente, o preço de exercício, o tempo que resta até o vencimento (quando a opção é expirada e a partir de então perde o seu valor), bem como a volatilidade do preço das ações e a taxa de juros. Por isso calls estão classificadas entre os derivativos. Oportunamente discutiremos sobre os modelos que permitem fazer o apreçamento de opções de compra (e de opções, como um todo), dos quais merecem destaque: o modelo Black-Scholes e o modelo Binomial, de Cox, Ross e Rubinstein.
Estes modelos permitem obter o preço teórico de uma call, não somente com base nos fatores que a afetam como também em probabilidades e estatísticas que estão relacionadas ao preço da ação subjacente. E é exatamente este o ponto que queremos destacar aqui. Quando se compra uma call muito “fora do dinheiro”, paga-se muito pouco por ela, mas em contrapartida a probabilidade de se ter um ganho também é muito baixa. Na discussão que segue estaremos nos concentrando na compra de calls de ações que estão muito “dentro do dinheiro”.
Para ilustrar melhor as vantagens e desvantagens da estratégia de compra de uma call muito “dentro do dinheiro” em relação à estratégia da compra de uma ação, vamos supor que um trader disponha de R$ 35.000,00 e que de acordo com o seu julgamento este é o momento ideal para a compra de 1.000 ações da Petrobras PN, PETR4, e consideremos os dados de fechamento do mercado de segunda-feira (20), relativos às ações PETR4, cujo valor do último negócio foi de R$ 31,90 e da call “dentro do dinheiro” sobre estas ações PETRH24, cuja última oferta de venda do valor do preço da opção (doravante nos referiremos, simplesmente, como prêmio) foi de R$ 8,40.1
Com os recursos que possui o trader poderá adquirir as 1.000 ações de PETR4 (ao custo de R$ 31.900,00). Vamos supor que, ao invés disso, ele utilize somente parte destes recursos para adquirir 1.000 ações da call PETRH24, o que poderia ser adquirido a um custo de R$ 8.400,00 (sendo que a diferença de R$ 23.500,00 poderia ser aplicada em títulos públicos ou CDB´s, por exemplo). Neste caso, o breakeven da call PETRH24, que corresponde ao prêmio pago mais o preço de exercício, seria de R$ 32,15, isto significa que será lucrativo exercer o direito de compra se o preço da ação subir acima de R$ 32,152, ou cerca de 0,78%. Uma propriedade das calls é que quanto maior for o preço de exercício de uma opção, maior será o breakeven, o que implica em dizer que será cada vez menos provável obter um lucro positivo através da compra de uma call, quanto mais “fora do dinheiro” ela estiver. Por isso estaremos considerando exclusivamente calls muito “dentro do dinheiro”.
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A grande vantagem da aquisição de calls que estão muito “dentro do dinheiro” é que elas permitem que nos beneficiemos dos movimentos de alta dos preços das ações, sem que seja necessário um grande investimento. Isto ocorre porque tais opções possuem um delta elevado.
Futuramente falaremos com mais detalhes sobre as “gregas de uma opção”, mas podemos adiantar, de forma simples, que o delta de uma call nos diz quanto teoricamente deveria ser a mudança no prêmio de uma call em resposta a uma mudança no preço da ação. Quanto mais “dentro do dinheiro” for a call, maior será o delta e, consequentemente, mais o prêmio da call irá acompanhar as movimentações no preço da ação.
Em particular, o delta da call PETRH24 é igual a 100%, o que significa dizer que o prêmio da call tende, teoricamente, a acompanhar 100% do movimento do preço da ação. Assim, para cada R$ 1,00 de variação no preço de PETR4, o prêmio da call PETRH24 tende a variar em R$ 1,00. Ou seja, com uma exposição ao risco bem menor é possível, através do desembolso do prêmio de 1.000 ações da call PETRH24 (no valor de R$ 8.400,00) obter aproximadamente os mesmos benefícios que se teriam dos movimentos da compra de 1.000 ações de PETR4, o que nos dá uma ideia de alavancagem quando compramos uma call “dentro do dinheiro” e com um delta elevado em comparação à compra da ação.
É importante lembrar que existe a possibilidade de que uma forte queda no preço da ação acabe reduzindo o valor do prêmio da call na sua totalidade, por isso é importante estabelecer uma ordem stop em relação à queda do prêmio da call. Assim, no nosso exemplo, se o trader julgasse que a perda máxima que ele estaria disposto a incorrer até o vencimento da opção fosse de R$ 3.500,00 (o que corresponde a 10% de seu montante inicial) então ele daria uma ordem stop que seria engatilhada quando o prêmio da call atingisse R$ 4,90.
Vamos supor que o trader tenha a expectativa de que o preço da ação PETR4 na data do vencimento se situe em torno de R$ 35,00. Se tivesse adquirido as 1.000 ações de PETR4 seu patrimônio se elevaria em R$ 3.100,00, passando para R$ 38.100,00. Mas, se ao invés disso, tivesse adquirido a call PETRH24, então, como na data de vencimento ele poderia exercer esta opção pagando por cada uma das 1.000 ações PETR4 o valor de R$ 23,75 (que é o preço de exercício da call PETRH24), isto significa que o prêmio da call PETRH24 teria o valor de R$ 11,25, ou seja, o seu patrimônio se elevaria em R$ 2.850,00, passaria a valer pelo menos R$ 37.850,00, um ganho bastante próximo, mas com uma exposição ao risco menor!
Na data de vencimento diversas oportunidades podem surgir, com destaque: o trader poderá adquirir as ações PETR4 (se desejar ter as ações PETR4 na carteira) ao preço de R$ 23,75 (o que só faria se o preço da ação na data do vencimento for superior ao preço de exercício); outra possibilidade é a de “rolar” a opção para a série seguinte, o que seria feito através da venda da call PETRH24 e da utilização dos recursos desta venda para a compra da call PETRI24 (o que será tão mais bem sucedido quanto mais “dentro do dinheiro” estiver a call PETRH24 no vencimento, mas que não poderá ser feito se o preço da ação no vencimento for inferior ao preço de exercício da call PETRH24, uma vez que o prêmio neste caso valeria zero).
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1 Na análise que se segue os custos de transação serão ignorados, sem perda de generalidade.
2 No caso de uma call “dentro do dinheiro, a diferença entre o breakeven e o preço da ação – no caso R$ 0,25 (= R$ 32,15-R$ 1,90) – corresponde ao valor extrínseco, que será tão menor quanto mais a call estiver “dentro do dinheiro”. Tudo mais constante, quanto mais se aproxima do vencimento, menor será o valor extrínseco.
Paulo C. Coimbra é doutorando em Economia na EPGE/FGV, professor da FUCAPE e FGV e escreve mensalmente na InfoMoney, às terças-feiras.
paulo.coimbra@infomoney.com.br
