Ambev (ABEV3): de possíveis mudanças no JCP a incerteza macro na Argentina, quais são os impactos para a gigante de bebidas?

JPMorgan vê, num cenário pessimista, um impacto de cerca de 30% no lucro por ação, mas segue com visão positiva para ativos

Felipe Moreira | Lara Rizério

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Os próximos dias prometem ser agitados para a Ambev (ABEV3), com a companhia já se movimentando em meio às possíveis mudanças.

Mais cedo, o  Conselho de Administração da gigante de bebidas aprovou a distribuição de juros sobre capital próprio (JCP) à razão de R$ 0,7302 por ação da companhia, totalizando R$ 11,5 bilhões.

O pagamento será efetuado em 28 de dezembro de 2023, com base na posição acionária de 19 de dezembro de 2023.A distribuição dos valores foi definida após balanço realizado em 30 de novembro e nas reservas avaliadas desde o dia 31 de dezembro de 2022, que define o início do exercício para a distribuição obrigatória de dividendos mínimos.

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Após a atual tributação (de 15% do IR), o valor distribuído será de R$ 0,6207 por ação. No entanto, nesta quarta está prevista a divulgação do texto inicial que possivelmente trará alterações às regras para distribuição de JCP.

“Existe uma expectativa do mercado de que seja incluída redação limitando a capacidade das empresas em utilizar do patrimônio líquido para o cálculo do efeito de dedutibilidade do JCP nos impostos a pagar das companhias. Na expectativa dos nossos analistas, a Ambev deve ser negativamente impactada, embora ainda exista pouca clareza de qual será a redação final. Além disso, eles reiteram que, caso de haja uma redação negativa para a companhia, a Ambev poderia utilizar de alavancas tributárias (créditos fiscais), alavancagem de balanço e eventuais reorganizações societárias, que poderiam limitar o impacto negativo no lucro da empresa”, aponta a XP em relatório de análise.

O Goldman Sachs ressalta a distribuição anual do JCP que representou uma queda de 4,2% no comparativo anual, mas 3,8% acima de sua estimativa, implicando um benefício fiscal equivalente a 23% da previsão do banco de lucro líquido para o ano inteiro e um rendimento (líquido) de 4,4% aos seus acionistas.

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Outros fatores além do JCP estão no radar do mercado. Com a votação sobre a nova etapa da reforma tributária no congresso brasileiro se aproximando e a Argentina anunciando uma significativa desvalorização de 54% do peso, o JPMorgan realizou uma revisão do que está em jogo para o lucro por ação (EPS, na sigla em inglês) da companhia. Em conjunto, segundo o banco, esses efeitos poderiam resultar em um um impacto de cerca de 30% no lucro por ação (EPS, na sigla em inglês), o que levaria o Preço (P)/Lucro (L) estimado para 2024 a aumentar de 13,5 vezes para 19,3 vezes.

“No entanto, considerando a provável diluição das propostas de arrecadação de impostos do governo no congresso, analistas acreditam que o efeito potencial sobre o lucro líquido deve estar na faixa de 14 a 26%, implicando um P/L na faixa de 15,5 a 18,2 vezes”, comentam analistas.

Uma comissão especial do congresso deve votar nesta semana a Medida Provisória MP 1185, que aborda dois tópicos relevantes para a Ambev: além da já citada dedutibilidade dos Juros sobre Capital Próprio, também estão no radar as subvenções fiscais na base de cálculo do imposto de renda. O texto final ainda é desconhecido e deve ser apresentado até o final do dia de hoje, com possíveis alterações (prováveis diluições) antes da votação em plenário na próxima semana. Analistas destacam que o JCP representa 21,5% do lucro por ação da Ambev.

O JPMorgan traçou dois cenários (otimista e pessimista) com base em diferentes bases de cálculo para o JCP, conforme o texto inicial do projeto de lei.

No cenário pessimista, JPMorgan assume a exclusão das contas de patrimônio “goodwill” e “ajustes contábeis para transações entre acionistas”, resultando em uma redução de 81% no benefício fiscal ou um impacto de 17% no lucro líquido (o P/L estimado para 2024 passa de 13,5x para 16,2x) ou um valor presente líquido (VPL) de R$ 1,6 por ação.

No cenário otimista, apenas a conta de goodwill é excluída, levando a uma redução de 34% no benefício fiscal ou um impacto de 7% no lucro líquido (o P/L passa de 13,5 para 14,5), com um impacto no VPL de R$ 0,6 por ação.

Outros pontos abordados incluem a dedutibilidade de subvenções, representando cerca de 5% do lucro por ação, e a desvalorização do peso argentino, que pode ter um impacto potencial de cerca de 4% no EPS (cerca de 9% no Ebitda). A empresa está considerando diversas estratégias para reduzir o impacto da possível mudança na regulamentação, incluindo a monetização de créditos fiscais federais, ajuste na estrutura de capital e a busca por oportunidades para melhorar sua estrutura de holding.

Com relação ao preço das ações, o JPMorgan disse ser difícil argumentar que o pior já está precificado ou que esses desenvolvimentos não deveriam ter um impacto negativo nas ações.

Por outro lado, a recente queda dos papéis e as faixas de P/L mencionadas ainda sugerem um potencial de valorização para as ações assim que mais detalhes sobre o aspecto tributário surgirem e as incertezas forem superadas. Além disso, o banco acredita que as operações devem ter um forte desempenho em 2024, com margens se recuperando devido ao bom desempenho na receita e à redução de custos.

O JPMorgan mantém recomendação overweight (exposição acima da média do mercado, equivalente à compra).

Já a XP aponta que, apesar de os analistas acreditarem que os ruídos devem continuar pesando sobre as ações, os analistas da casa atualizaram recentemente a tese para a ação mantendo recomendação de compra e aumentando o preço-alvo de R$ 18,10 por ação para R$ 18,70 para o fim de 2024.

“Reiteramos nossa recomendação de compra e destacamos três razões para comprar ABEV3, as quais devem atrair tanto investidores de curto quanto de longo prazo, na nossa visão. Para investidores focados no curto prazo, (i) nosso índice XP AmBev Commodities COGs nos faz entender que a companhia deve enfrentar um sólido momento nos resultados à frente; (ii) ABEV3 sofreu um rebaixamento de múltiplos devido às curvas de juros mais altas, com desempenho abaixo dos pares globais e hoje está com valuation muito atrativo para ser deixada de lado – vemos ABEV3 sendo negociada a 14,0 vezes o P/L para 2024 contra a média de 8 anos de 20,2 vezes. Para os investidores que olham além do curto prazo, (iii) o BEEs já provou ser transformacional para a Companhia e deve continuar a aumentar as vantagens competitivas da AmBev, em nossa opinião”, complementam os especialistas.

O Goldman Sachs, por sua vez, tem recomendação de venda para os ativos ABEV3. O banco, embora reconheça que os volumes para o trimestre foram mais fortes do que o esperado (ou seja, a produção de outubro expandiu 7,1% face ao ano anterior), vê a combinação de concorrência crescente, riscos materiais relacionados à reforma tributária e a contínua volatilidade macro na Argentina como fatores de risco.