Pausa nos juros pelo Fed deve vir com projeções mais altas e comunicação dura, dizem analistas

Além da decisão, mercado vai observar se votação foi dividida e se gráfico de pontos trará revisões, além de acompanhar discurso de Powell

Roberto de Lira

(Getty Images)

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O consenso do mercado diz que o Fomc, o comitê de política monetária do Federal Reserve, deve anunciar na 4ª feira (14) uma mudança de estratégia, optando por fazer uma pausa no ciclo de alta de juros. Isso vai interromper um movimento de subida que já dura dez reuniões e que foi responsável pelo acréscimo de 5 pontos percentuais na taxa básica de juros americana desde o ano passado. Mas como o Fed não pode dar margem para uma interpretação de que a pausa signifique uma parada definitiva, os economistas veem um desafio de comunicação relevante e nada trivial.

Para os analistas consultados pelo InfoMoney, a mensagem pode ser endereçada por um comunicado direto e duro sobre a possibilidade de novas altas nos juros à frente, pela divulgação de uma decisão dividida – com um número de diretores optando pela elevação da taxa -, por revisões de alta no Sumário de Projeções Econômicas (SEP, na sigla em inglês) que será divulgado amanhã e pelo próprio presidente Jerome Powell na entrevista coletiva pós-reunião.

Marco Caruso, economista-chefe do Banco Original, acredita que a decisão mais provável é que aconteça uma pausa porque essa parece ser a ideia na cabeça de Powell e que foi defendida este mês por Philip Jefferson, nomeado recentemente como vice-presidente do banco central.

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“Parece que vai ser uma decisão dividida, porque tem um pessoal que gostaria de subir (a taxa), mas o presidente tem essa visão da pausa e presidente geralmente não perde votação”, comenta Caruso.

A partir daí, o economista diz que o mais interessante será observar o que os diretores do Comitê vão colocar no SEP, o gráfico de pontos (dots), para 2023 e 2024. A dúvida é se na parte de juros serão colocadas mais altas em 2023 e o que está sendo pensado para 2024. “Como existe essa divisão entre os diretores, me parece que, apesar de eles pararem agora, vai ter sim nos dots pelo menos mais uma alta em 2023 e talvez alguma coisa mais para a frente”, prevê.

Para Caruso, a arte vai estar na comunicação, porque em primeira mão é estranho optar por parar o ciclo sabendo de antemão que pode querer voltar com alta na reunião seguinte, em julho.

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O economista do Original avalia que a pausa em meio a um ciclo é uma das maneiras que os bancos centrais encontraram para atacar dois problemas. O primeiro é a dificuldade de entender o que está acontecendo no cenário macroeconômico, pois existem algumas forças contrárias agindo.

Por exemplo, há uma desinflação acontecendo, mas com resistência de alguns núcleos, como ficou provado mais uma vez na divulgação do CPI nesta terça-feira. Além disso, há toda uma discussão sobre risco de recessão, com vários indicadores antecedentes sugerindo isso, mas também há uma resiliência forte do consumidor americano, do mercado de trabalho e da renda real do trabalhador americano. “Pode ser uma maneira de fazer ajuste fino. Parar para olhar porque essa é visão majoritária, mas como é muito duvidoso deixa a porta aberta”, comenta.

A outra motivação para a estratégia de pular a decisão sobre juros, segundo Caruso, pode ser uma tentativa de conter as expectativas do mercado sobre cortes na taxa. “Essa é outra dificuldade. O banqueiro central, quando está subindo juros, não quer que o mercado precifique corte muito perto da sua decisão de alta”, afirma.

O economista explica que a taxa básica é obviamente muito importante, mas para a atividade, para o crédito e para algumas linhas relevantes, muitas vezes importa mais a curva futura de juros. “Ela influencia muitas vezes a atividade e o crédito de forma mais importante”, diz.

Embora não seja a opinião majoritária, Caruso diz que esse tipo de estratégia traz um risco de credibilidade para a autoridade monetária. Ele argumenta que é difícil explicar para alguns agentes econômicos essas idas e vindas dos banqueiros centrais. “Historicamente já fizeram isso, de parar e subir, mas é estranho a maneira que está sendo construída, de parar e mudar os dots, as projeções. Como comunica isso para o público em geral?”, questiona o economista do Original.

“Não consigo imaginar que grande estrago se faria na economia em dar os 25 pontos-base agora e sinalizar que está pensando em parar, ao invés de parar e colocar a possibilidade de subir de novo daqui a 40 dias. Essas idas e vindas atrapalham o entendimento do público em geral. E esse entendimento importa porque o público é formador de preços na economia.”

Olho nas projeções

André Kitahara, gestor da AZ Quest, também crê que, se o Fed optar por deixar a taxa inalterada nesta semana e não se comprometer, necessariamente, mas indicar uma probabilidade de alta na próxima reunião ou dizer que o ciclo de aperto não terminou, vai satisfazer a precificação do mercado.

Sobre como o Fed pode ancorar a curva de juros para a próxima reunião, em julho, ele também cita os dots, com projeções econômicas. “Pode mexer nas projeções. É esperado que isso vai acontecer, com ligeira alta da inflação e na atividade econômica”, afirma.

Outra ferramenta para dar uma ancorada nesse ponto mais “hawkish”, segundo Kitahara, é fazer a manutenção, mas com dissenso, com alguns membros do Fed discordando da decisão. “É difícil antecipar o que vai acontecer, como ele vai ancorar a curva para a frente no modo “Hawk”, caso deixe a taxa de juros inalterada, mas o mercado precifica algo muito próximo de zero e algo muito próximo de 0,25 ponto na próxima reunião”, comenta.

Para Roberto Motta, estrategista macro da Genial Investimentos, a decisão de quarta-feira do Fomc foi extremamente telegrafada nas últimas semanas e que isso já começou na última Ata, quando o Fed explicitou que havia divisões dentro do Comitê.

“Acho que maneira que melhor acomoda essas diferentes opiniões dentro do Fed é ele tomar a decisão de junho é dizer que ele está contando tempo para ter acesso a mais dados. O Jerome Powell é um defensor de para de subir agora para olhar”, destaca.

Embora existam opiniões divergentes no mercado, com um lado defendendo uma alta de 25 bps já em junho e outra ponta sugerindo pular junho e subir em julho, Motta considera a segunda estratégia mais acertada para o Fed ganhar tempo. “A volatilidade dos dados está muito grande. Não vejo perda de credibilidade nessa estratégia”, justifica.

Motta acreditava que só um CPI muito fora da curva poderia fazer o Fed repensar essa estratégia. Mas isso não aconteceu. A inflação ao consumidor em maio divulgada hoje apontou para uma alta de 4,1% em 12 meses, praticamente dentro do consenso do mercado. A projeção da Genial para o núcleo da inflação era de 5,2% e o indicador veio em 5,3%.

Michael Gapen, analista do BofA Securities, diz que, na comunicação, o BC americano vai tentar deixar claro que um salto não é uma parada. “Não acreditamos que o Fed esteja perto de sinalizar uma pausa prolongada. Em vez disso, esperamos que o Fed diga que a inação em junho é mais parecida com um pulo, por enquanto, e que o Comitê mantém o viés de alta em sua trajetória de taxa básica de juros”, afirmou em relatório recente.

Para o BofA, isso provavelmente será refletido na declaração do Fomc, que deve manter a linguagem sobre o potencial de fixação adicional da taxa de juros, além da mensagem do presidente na coletiva de imprensa e doo conjunto atualizado de projeções econômicas. “Esperamos revisões para cima do crescimento e da inflação, uma trajetória de taxa de desemprego mais baixa e uma taxa de política mais alta”, previu.

André Cordeiro, economista-sênior do Banco Inter, também lembra que o comunicado do Fomc após a última reunião apresentou diversas alterações que sugerem uma pausa, utilizando inclusive frases muito similares ao comunicado no qual Fed pausou o ciclo de alta de 2006-2007.

“Além disso, o Powell tem sido muito claro no que ele gostaria de observar nos dados para ter maior segurança de que a política monetária está fazendo efeito. No caso, ele acompanha muito de perto o chamado super núcleo da inflação, que consiste no núcleo da inflação de serviços excluindo os gastos com habitação”, explica Cordeiro. Essa medida, destaca, desacelerou bem nos últimos meses e na taxa anualizada estava em uma tendência de queda até abril.

Outro fator que ajudará na decisão do Fed de pular uma reunião é que, desde a última reunião do Comitê, não houve nenhuma divulgação econômica que fosse na contramão do cenário enxergado pela autoridade monetária. “Mesmo o payroll da última semana, que mais uma vez apresentou fortes números, foi acompanhado de aumento no desemprego, indicando que o aperto monetário tem surtido efeito nessa frente”, comenta.

Sobre o SEP, Cordeiro lembra que as projeções feitas em março e que serão atualizadas nessa reunião indicavam que o comitê enxergava a taxa de juros em 5,1% ao fim de 2023, em linha com o atual patamar.

“Dessa forma, não enxergamos motivos para o Fomc divergir do guidance que foi dado após a última reunião, tampouco um risco de credibilidade, uma vez que esse cenário tem sido delineado pelos membros do Fomc, principalmente na pessoa do Powell, desde o final do ano passado. Acreditamos, portanto, que nessa reunião o comunicado anunciará a pausa, mas em um tom ainda forte, deixando claro que o comitê estará pronto para retomar as altas caso julguem necessário.”

Pausa “hawkish”

Alejandro Ortiz, economista da Guide Gestão, é outro analista a apostar numa “hawkish pause”, que é como mercado tem chamado a estratégia de interromper momentaneamente as alta e endereçar uma retomada à frente.

“Ele vai pausar o processo de alta de juros, justificando essa pausa via necessidade de avaliação dos efeitos defasados da política monetária, além do benefício trazido pelo tempo que ganha em colher mais informações”, comenta.

O economista da Gide dize que a pausa será “hawkish” porque vai deixar a porta aberta para promover ajustes adicionais caso seja necessário. Ou seja, caso os indicadores de inflação e do mercado de trabalho continuem bastante pressionados.

“A forma como ele vai fazer isso é por meio do SEP, o documento que traz as projeções para crescimento, inflação e taxa de juros, que o Comitê compõe conjuntamente. Espero que sinalize uma taxa terminal um pouco mais elevada, algo como 25 pontos-base de onde ele está, em torno de 5,40% para o final de 2023”, prevê.

Ortiz acredita ainda que isso virá com uma revisão altista nas previsões de crescimento e baixista de desemprego, além de um marginal aumento na projeção de inflação.

No comunicado, o Fed deve justificar a pausa pela necessidade de colher mais informações e avaliar os efeitos defasados da política monetária, diz o economista da Guide. Mas ainda assim mantendo um tom agressivo, vigilante e conservador, principalmente porque os dados de mercado de trabalho e de inflação não permitem um afrouxamento de discurso, afirma.

Francisco Nobre, economista da XP Investimentos, também acredita na pausa, especialmente porque os dados que saíram desde a última reunião do Fomc viram com surpresas altistas, mostrando uma persistência das pressões inflacionárias e um mercado de trabalho bastante apertado.

“E uma economia que ainda está resiliente, principalmente no setor de serviços, que é justamente a categoria que mais tem preocupado o banco central na questão de inflação. Porque a inflação de bens já vem cedendo, mas a inflação de serviços continua bastante resiliente. E isso mudou muito a perspectiva do mercado sobre a trajetória de juros”, comenta.

Nobre também prevê que a comunicação vai focar na explicação que, apesar de não subir os juros, a decisão foi tomada para que eles possam ter mais tempo para observar como a inflação, como a economia reage aos juros em patamares atuais, que já são elevados. E que vão continuar reagindo aos dados.

“E que, se for necessário, ainda podem fazer altas adicionais. Ou seja, deve manter as portas abertas para dar flexibilidade para as autoridades monetárias poderem mudar a taxa de juros se os dados continuarem vindo com surpresas altistas, se a inflação continuar mostrando pressões mais persistentes do que o banco central está esperando”, diz o economista da XP.

Nobre também destaca como ponto importante que os membros votantes do Fomc vão atualizar as projeções para as principais variáveis macroeconômicas, como acontece uma vez a cada duas reuniões, ou uma vez por trimestre. “Devem fazer revisões para cima nas projeções de inflação e provavelmente na taxa de juros de referência para 2023 e 2024, sinalizado que os juros vão ter que permanecer elevados por mais tempo para garantir que a inflação realmente vá convergir para a meta de 2%”, estima.

Embora a possibilidade de que o Fed possa fazer uma nova alta não possa ser descartada, A XP não trabalha com esse cenário. “Nossa avaliação é de que os juros atuais já estão em patamares suficientemente contracionistas para garantir uma desaceleração da economia americana e uma convergência da inflação para a meta no médio prazo”, afirma. “Aumentar os juros mais um pouco, em 0,25 pp, não vai mudar trajetória da inflação e da atividade econômica”, completa.

Claudia Rodrigues, economista do C6 Bank, no entanto não acredita que a pausa esperada para agora signifique o fim do ciclo de alta de juros. “Acreditamos que o Fed ainda deve subir os juros à frente, em razão da inflação elevada e persistente em meio a um mercado de trabalho aquecido”, comenta.

Essa pausa agora, segundo a economista, é necessária para que o Fed possa observar os efeitos da transmissão da política monetária já implementada até o momento sobre a economia. “Existe um lag de transmissão da política monetária para a atividade real, por isso uma pausa é importante, para que seja evitado um aumento maior do que o necessário dos juros”, justifica.

Ela não acredita que os juros comecem a cair antes de meados de 2024 para que continuem tendo efeito sobre a economia e desacelerem a inflação. “Reconhecemos, no entanto, que os cortes nos juros podem ser antecipados caso haja um aperto de crédito decorrente do colapso de alguns bancos regionais nos EUA”, pondera.

Claudia não vê risco de uma pausa no ciclo de alta agora afetar a credibilidade do Fed. “O Banco já tinha comunicado essa possibilidade na reunião passada e acreditamos que o comunicado dessa reunião de junho deve ser duro (“Hawk”) no sentido de reafirmar o compromisso de levar a inflação para a meta. Os dots devem mostrar expectativas individuais de juros mais altos até o fim do ano”, prevê.

Andressa Durão, economista da ASA Investments, tem uma opinião similar, argumentando que uma parada estratégica agora servirá para avaliar melhor o cenário. Ela lembra que isso já havia sido considerado quando o evento com os bancos americanos eclodiu, momento em que o Fed estava a ponto de acelerar o ritmo de alta dos juros.

“Em momentos de elevada incerteza e riscos para ambos os lados, vale mais o custo de fazer uma pausa e agir com maior clareza do que cometer um erro de política monetária. Powell deixará claro em seu discurso amanhã que precisam de mais dados para ter certeza se será necessário ou não retomar o ciclo de alta dos juros e que agirão conforme necessário para levar a inflação para a meta”, afirma.

Decisão prematura

Jaime Valdivia, economista-chefe internacional da Galapagos Capital, também coloca em sua projeção que o Fed vai interromper seu ciclo de altas de juros amanhã, em uma decisão dividida. Mas ele alerta que isso pode render consequências negativas. “O Fed está prestes a tornar realidade um dos maiores riscos para as perspectivas de investimento: encerrar prematuramente sua campanha de aperto”, comenta

Para ele, a decisão resultará em condições financeiras ainda mais frouxas, compensando parte do aperto nas condições de crédito e, assim, enfraquecendo os esforços para controlar a inflação.

Na opinião de Valdivia, as taxas não estão altas o suficiente e, certamente, a postura monetária não é suficientemente restritiva. “Se a inflação permanecer acima da meta por muito mais tempo, o Fed será forçado a pisar fundo nos freios, de modo a causar uma recessão maior do que o necessário”, comenta.

Sobre o desafio de comunicação do Federal Reserve, o economista diz estar vendo problemas desde as declarações pós-reunião dos membros do Fomc, que ele considera confusas. Ele lembra que como Bowman, Mester, Logan, Bullard e Waller indicaram sua oposição à pausa, mas estranhamente não discordaram do comunicado. “O restante do conselho estava mais inclinado a fazer uma pausa devido aos riscos e incertezas provenientes de condições de crédito mais apertadas.”

Para Valdivia, pular uma decisão indicando uma forte intenção de continuar o ciclo depois apenas atrasa o inevitável. “O Fed deveria simplesmente subir os juros em junho. Pular é pior do que pausar porque adiciona incerteza à trajetória futura da política monetária e atrasa a convergência da inflação para a meta”, sugere. Ele lembra que as experiências com “parada e partida” não têm um bom histórico.

Ele acredita que uma pausa afrouxaria as condições financeiras dos EUA, o que, por sua vez, tornará o trabalho do Fed difícil, não mais fácil. “Continuamos acreditando que pausar significa assumir riscos significativos, pois a inflação pode ficar acima da meta por um período mais longo do que o desejado, com consequências adversas para a economia”, reforça.

No curto prazo, ele prevê que os mercados acionários provavelmente irão subir, o dólar enfraquecerá e as commodities encontrarão suporte. “É provável que as taxas de juros nos mercados desenvolvidos permaneçam altas, mas haverá um progresso limitado na redução da inflação e no alívio das pressões do mercado de trabalho, como os dados mais recentes claramente mostraram.”

Lucas Serra, analista da Toro Investimentos, afirma que, se o Fed optar realmente por uma manutenção dos juros, deve-se esperar comunicações mais “hawkish”. “É de se esperar que o presidente Jerome Powell sinalize, por exemplo, que estará pronto para retomar o movimento altista dos juros caso os próximos dados macroeconômicos contrariem as expectativas e demonstrem que a economia segue demasiadamente aquecida, levando a pressões inflacionárias”, diz.

Além disso, ele afirma que o Fed vai reforçar que os cortes somente devem ocorrer em 2024, passando a ideia de que os juros podem permanecer em patamares elevados por mais tempo, contrariando as expectativas do mercado.

Serra lembra que este foi um dos ciclos de alta mais intensos da história do Fed, que realizou, até agora, dez aumentos consecutivos, o equivalente a 500 bps. Além disso, a inflação vem dando sinais de arrefecimento, sem que o mercado de trabalho dê sinais de forte contração, em linha com o duplo mandato do Fed e com as informações divulgadas recentemente.

“Neste sentido, vale a pena lembrar que a política monetária implementada apresenta certo atraso até que os seus efeitos se reflitam nos dados macroeconômicos. Por fim, o crescimento econômico dos EUA vem diminuindo, e juros maiores podem agravar a situação, aumentando ainda mais as despesas financeiras das empresas e dificultando o acesso ao crédito. Este é um dos aspectos que o Fed observa e pondera, mesmo que de forma indireta, por não fazer parte do seu duplo mandato.”

Para Ariane Benedito, economista da Esh Capital, as últimas falas dos dirigentes do Fed, deixaram a sensação de manutenção da taxa de juros na reunião de quarta-feira, visando o maior cuidado com a desaceleração da economia sem perder o objetivo principal que é a inflação em 2% em 2023.

“Acreditamos que, independente da decisão, o comunicado deve ser o principal causador de volatilidade nos mercados, bem como a fala de Powell na sequência, pois deve trazer a percepção do Fomc em relação a conjuntura econômica americana, o que calibra as expectativas para as próximas reuniões na curva de juros”, destaca.

Para ela, mercado não deve digerir mal uma manutenção da taxa de juros, desde que o comunicado contenha informações claras sobre o direcional das principais variáveis macroeconômicas e a formação do balanço de risco do Fed.

“Vale lembrar, que se o cenário de taxa de juros inalterada ocorrer, o mercado não descarta a possibilidade do Fed retornar os ajustes de alta, caso os indicadores de preços que serão divulgados na sequência apresentarem pressão inflacionária que dificulte o atingimento da meta estipulada”, pondera.

Já Andrea Damico, sócia e economista-chefe da Armor Capital, opina que pausa agora é, tecnicamente, o correto. “Isso não afeta a credibilidade do Fed. Mesmo porque a gente acredita que vai ser uma ‘hawkish skip’, um pulo. O Fed vai pausar, mas não vai indicar que o ajuste acabou. Vai deixar no ar que ele pode voltar a atuar”, comenta, destacando que o cenário dominante no mercado é que vote a subir a taxa de juros em julho.

Mas como a Armor tem uma visão mais construtiva em relação à inflação do EUA, a previsão é que essa alta não aconteça. “Em julho, ele vai ter condições de continuar pausado e decretar o fim do ajuste. Mas ele vai usar dessa estratégia de manter o mercado na dúvida e até fazer um discurso firme e muito duro”, avalia Andrea. “Não vai sinalizar que parou de vez, vai continuar dizendo que pode voltar a subir e lançar mão de uma comunicação dependente de dados”, completa.

Carlos Lopes, economista do Banco BV, diz que o consenso de mercado tem migrado para uma taxa básica parando no atual patamar nos EUA, ou seja com a esperada parada de amanhã continuando para a frente. “Existe, claro, um risco de a inflação voltar a acelerar ou não cair na velocidade esperada e o Fed perder credibilidade com isso”, alerta.

Ele lembra que isso já aconteceu no início do ciclo atual de alta de juros, quando o banco central demorou bastante para subir, acreditando que a inflação seria temporária.

Mas Lopes destaca que condições de inflação e atividade globais têm dado um conforto para que o Fed faça essa parada nesse momento. “A eventual retomada no caso de necessidade claramente deve ser apontada pela comunicação do Fed ou do Powell nas próximas manifestações”, sugere.

Segundo ele, a expectativa atual é que, com o crescimento mais modesto global e também com o recuo da inflação e as commodities mais acomodadas em níveis mais baixos, pode ser que essa pausa seja estendida e de fato e que esse seja o maior nível que a taxa de juros atinja, para que sejam feitos cortes de juros no ano que vem.

Rodrigo Cohen, analista de investimentos e co-fundador da Escola de Investimentos, vê uma disputa de opiniões muito grande em relação a essa reunião do Fed, mas que o CPI com dados majoritariamente baixistas foi uma notícia muito boa, o que eleva a chance de o Fed manter amanhã os juros inalterados, depois de 10 altas seguidas. “Na minha opinião, não vai subir os juros, não só por causa dos indicadores, mas pelo contexto global”, afirma.

A comunicação da autoridade monetária é uma incógnita, segundo Cohen. “Mas acredito que será bem disciplinada, ao falar que que vai avaliar as próximos indicadores para saber o que vai fazer nas próximas reuniões. Vai correr nesse sentido”, diz.