Mercado avalia o impacto das novas regras do CMN para emissores de CRI e CRA

A mudança nas regras para emissão de papéis isentos deve gerar um rearranjo na estratégia de financiamento das companhias que recorrem ao mercado de capitais. Estima-se que cerca de um terço do estoque de CRAs e CRIs distribuídos ao mercado sejam papéis emitidos por empresas que terão que redirecionar suas ofertas para outros instrumentos – sendo a debênture tradicional o caminho mais óbvio.

O Assaí é uma das companhias que precisarão recorrer a outros instrumentos para fazer a gestão de sua dívida. A empresa emitiu um CRI no valor total de R$ 3,7 bilhões e, para este ano, tem planejada a rolagem de uma parcela de R$ 500 milhões. “Estávamos olhando oportunidades em CRI, e aí fomos surpreendidos com essa mudança. Num primeiro momento, ficamos preocupados, mas percebemos, nas conversas com os bancos, que optar por outros instrumentos, como debêntures, não deve trazer impacto no custo de captação da empresa”, diz a CFO da companhia, Daniela Sabbag. Hoje, o custo médio da dívida do Assaí é de CDI + 1,48%.

Com a emissão dos R$ 500 milhões, o Assaí terá concluído a rolagem de R$ 2 bilhões planejada para este ano – R$ 1,5 bilhão já foram rolados antecipadamente. O total de dívida a vencer neste ano é de R$ 3,8 bilhões – entre juros e principal. Mas, devido ao momento da companhia, que concluiu em janeiro o pagamento da aquisição das lojas da rede Extra e opera com geração de caixa, a ideia é renovar apenas metade desse montante – o que contribuirá para o processo de desalavancagem em curso. Estratégia que a companhia pretende repetir em 2025.

“Devemos captar por meio de debêntures, mas o que vemos hoje é que essa mudança não deve elevar o custo médio da companhia’, diz Daniela.  O momento positivo, de bons indicadores financeiros e operacionais, além do porte da empresa, ajudam a explicar essa condição mais favorável para a rolagem, afirma a executiva.

Segundo Alexandre Muller, sócio e gestor de crédito privado da JGP,  o simples aumento da oferta de debêntures, como consequência da migração dos emissores de CRI e de CRA para esse instrumento, poderia,  tecnicamente, poderia trazer um custo maior para as operações. Ele observa, no entanto, que o mercado entrou em um período mais positivo, com crescimento do fluxo de investidores para fundos de crédito, o que pode amenizar essa pressão sobre os custos. Isso fica claro quando se olha para o spread médio das debêntures negociadas no mercado secundário, que recuou para perto de 1,98 ponto-base, quase no mesmo patamar do que se observada antes da crise deflagrada pela Americanas, de 1,90 ponto.

 “Esse movimento deve ganhar força a partir de abril, quando a janela de 12 meses dos fundos de crédito voltará a ficar positiva”, afirma Alexandre Muller, da JGP. Isso significa que, já em abril, será excluído o período em que o efeito negativo da crise da Americanas foi mais intenso e, a partir de então, os fundos de crédito voltam a registrar rentabilidade positiva no acumulado em 12 meses.

Outro aspecto observado por Muller é que o custo de distribuição de CRA e de CRI é maior do que o da debênture. “A empresa que pagar um spread mais alto numa debênture pode acabar economizando do lado da distribuição”, explica.

Isso não significa que as mudanças nas regras não terão qualquer impacto para a vida das empresas. “Empresas que têm dívidas mais altas, que precisam de muitos bolsos, são as mais prejudicadas, especialmente aquelas que não têm acesso ao mercado de bonds [mercado internacional de dívida]”, diz.

Para Getulio Getúlio Lobo, chefe de distribuição de renda fixa do banco de investimento da XP, o impacto da mudança das regras deve ser mais percebido no prazo do que no custo da dívida ser emitida. Ele explica que o mercado de papéis incentivados tende a aceitar ofertas de prazo mais longo do que o de debêntures tradicionais. Quanto mais o prazo se alonga, mais é possível diluir o custo da operação, o que significa que esse fenômeno poderá, na margem, encarecer as ofertas daqui para frente.  “Mas não serão todas as empresas que vão pagar por esse custo. Os bons nomes vão conseguir neutralizar esse efeito”, diz.