A Petrobrás e seu prejuízo histórico

Ao lançar R$ 49 bilhões de baixas em seus ativos a petroleira produziu um dos maiores prejuízos da histórica do capitalismo brasileiro. Em parte pela condução equivocada em anos anteriores, em parte pela queda violenta dos preços internacionais do petróleo, a empresa esta encolhendo. O seu maior desafio é encontrar uma saída para conter o aumento de seu endividamento em relação à sua capacidade de geração de caixa.
Blog por Pedro Paulo Silveira  

A Petrobrás anunciou o que é um dos maiores prejuízos da história do capitalismo brasileiro: R$ 34,8 bilhões. É maior que os R$ 21,6 bilhões de 2014 e teve, de maneira geral, as mesmas causas: a reavaliação de seus ativos, que se desvalorizaram em função da queda dos preços do petróleo. É evidente que a própria queda dos preços do petróleo e a política de preços adotada pela empresa até 2014 foram altamente tóxicas para as finanças da petroleira. Mas a dimensão dessas reavaliações é monumental. Veja a tabela com as baixas de 2014 e 2015:

 

  

Não houve essa baixa, o resultado do ano seria de lucro de R$ 15 bilhões, o que representaria um retorno de 15% para o acionista ao valor de mercado atual. O que se destaca é que a performance operacional da empresa está se recuperando, com a queda dos investimentos, cortes de despesas, queda dos custos de exploração e aumento nas exportações. O destaque negativo é o que toda empresa brasileira tem sentido: queda nas vendas. No ano a empresa perdeu 5% de vendas totais, apesar do aumento dos preços dos combustíveis. A geração de caixa da petroleira aumentou em 25% no ano e 10% no trimestre.

 

Os dados que normalmente são comentados, mas são pouco conhecidos, de fato, são os custos de exploração e refino. No final de 2015 a Petrobrás tinha como custo de exploração US$ 15,23, com a participação governamental e de US$ 10,58 sem a mesma. O custo de refino no país estava em US$ 2,26 o barril. Leve em conta que o petróleo está cotado entre US$ 35 e US$ 40, e você verá que as margens da empresa caíram bastante desde o barril desabou dos mais de US$ 100 antes de 2013. Mas, ainda assim, com uma estrutura de capital (ações e dívida) bem equilibradas e administração de custos eficiente, a exploração de petróleo está longe de ser inviável.

O maior desafio, afora o de criar uma gestão profissionalizada, é reduzir a imensa dívida da empresa, que fechou 2015 em R$ 495 bilhões, com US$ 15 bilhões no curto prazo e US$ 111 bilhões no longo prazo. A Dívida líquida, que exclui o caixa, ficou em R$ 391 bilhões, elevando a relação Dívida Líquida / EBITDA de 4,77x para 5,31x. Isso indica que o esforço de geração de caixa que a empresa precisa fazer para pagar o principal e os juros da dívida aumentou substancialmente. E esse indicador produz um ciclo vicioso, pois a cada vez que ele aumenta, as empresas de classificação de risco reduzem a nota de crédito da empresa e isso, por sua vez, aumenta os custos da dívida.

Há alguns meios de reduzir o endividamento: a venda de ativos, o aumento dos lucros e o aumento de capital, via emissão de novas ações.

O primeiro está sendo adotado ela empresa desde o ano passado e ela tem vendido participações em outras empresas (Petrobrás Argentina, Braskem, BrDistribuidora, etc), concessões e equipamentos. Mas o momento do mercado é de depressão de preços. O excesso de oferta global tem reduzido os investimentos e aumento a oferta de capital desse segmento. Note que o número de plataformas de exploração de petróleo em operação nos EUA caiu de mais de 2 mil ao final de 2015, para cerca de 500 agora. A Schulumberger, maior produtora de sondas, teve uma redução de cerca de 40% de seu valor de mercado desse o final de 2014. Não será fácil se desfazer de seus ativos petrolíferos enquanto o mercado estiver em franca contração.

O aumento dos lucros é algo possível no médio prazo pois a empresa possui uma estrutura extremamente pesada em termos de custos e ainda pode cortá-los em valores significativos. Mas há um obstáculo natural a isso, já que a empresa é uma estatal e esse tipo de medida esbarra em interesses totalmente adversos[1]. Os lucros aumentarão, mas muito mais pela capacidade de formar preços que a empresa possui (o monopólio repassará aos consumidores a sua necessidade de aumentar lucros) do que pela redução dos custos[2]. Essa, portanto, não será uma fonte segura para a reversão da trajetória de endividamento e, com ela, de sustentabilidade dos resultados a longo prazo.

O aumento de capital é outra alternativa limitada: os investidores privados não parecem dispostos a investir em um negócio que está em declínio no mundo e que passa por uma enorme crise de reputação no Brasil. O governo está limitado em sua capacidade fiscal pela depressão econômica que engoliu sua capacidade de investimentos.

Ao que tudo indica, a empresa caminha para uma “solução mista”, que depende um pouco da contribuição compulsória do consumidor, de planos moderados de cortes de custos e melhora nos preços internacionais. Não há perspectiva de reversão no curto prazo.

A privatização, solução recomendada por doze dentre dez analistas de mercado, não será fácil de ocorrer, nem mesmo em um cenário de impeachment.

 

 


[1] O autor é cético sobre os efeitos gerais e duradouros da lava a jato na estrutura de custos das empresas e empreendimentos do Estado.

[2] O monopólio pode aumentar os seus preços e, portanto, seus lucros, até o ponto no qual a demanda não seja muito elástica a preços. Nesse caso, um pequeno aumento dos preços levaria a uma forte queda das vendas e, portanto, dos próprios lucros. Não é o caso atual: mesmo com a queda das vendas a empresa aumentou suas margens.

Importante: As opiniões contidas neste texto são do autor do blog e não necessariamente refletem a opinião do InfoMoney.

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Perfil do blogueiro

Economista pela FEA-USP, CNPI, atua no mercado financeiro desde 1983 e hoje exerce funções de análise econômica e de valores mobiliários. pepa2906@gmail.com