Rasgar dinheiro ou oportunidade? As grandes questões sobre o IPO da BR Distribuidora

SÃO PAULO – Um dos grandes pilares para o otimismo com a Petrobras (PETR3;PETR4), que segue na Carteira InfoMoney de outubro (veja mais clicando aqui) é a perspectiva para a venda de ativos da companhia.

A aprovação do IPO (Initial Public Offering) da BR Distribuidora pelo Conselho de Administração da estatal, no final de setembro, caminha neste sentido, sendo o principal ativo do ambicioso plano de desinvestimentos da companhia. Ao mesmo tempo que uma venda de ativos grandiosa gera tamanha expectativa do mercado, ela também cria muitas para os investidores da companhia. 

Afinal, quando o IPO acontecerá? Em agosto, o presidente do Conselho da companhia, Nelson Carvalho, apontou que ele poderia acontecer ainda em 2017. Um mês depois, o CEO da companhia, Pedro Parente, avaliou que a abertura de capital aconteceria “tão logo fosse possível”.

E a oferta de 25% a 40% das ações na bolsa é realmente uma boa ideia? No começo de outubro, ao ministro de Minas e Energia, Fernando Coelho Filho, a economista e ex-presidente do Conselho da Eletrobras Elena Landau questionou sobre o motivo pelo qual não se optou pela venda de uma fatia maior da BR Distribuidora. Na mesma linha, em palestra, o ex-presidente do Banco Central, Armínio Fraga, afirmou que a venda da fatia minoritária da BR Distribuidora não é o melhor caminho a ser trilhado, uma vez que a estatal seguiria controladora. : “isso é rasgar dinheiro”. “Hoje sabemos que está lá (na Petrobras) o Nelson Carvalho no conselho, o Pedro Parente na gestão. Daqui a três anos ninguém sabe quem estará lá. Os governos arrumam as casas, arrumam as empresas e vem outro e desarruma”, explicou.

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Todas essas questões são levadas em conta pelo mercado para precificar o IPO da companhia. Com base nisso, o banco suíço UBS traçou um cenário sobre a operação. Os analistas Luiz Carvalho e Julia Ozenda seguem com visão positiva para a Petrobras, mantendo recomendação de compra e preço-alvo de R$ 17,40, sendo o plano de venda de ativos fundamental para a visão positivo – e a BR Distribuidora deve ajudar. 

De acordo com os analistas do banco, a BR Distribuidora pode valer R$ 29 bilhões, sendo avaliada em “algum lugar” entre 8 e 12 vezes o EV/Ebitda [valor da empresa sobre o Ebitda] – ou algo entre R$ 24 bilhões e R$ 36 bilhões.  Ao discutir qual poderia ser o múltiplo justo para o acordo, o UBS acredita que os argumentos podem ser feitos tanto para um prêmio quanto um desconto em relação a seus pares, como a Ipiranga e a Raízen.

O principal argumento para um prêmio é que o UBS vê espaço para aumentar a eficiência da empresa após o IPO. Com a abertura de capital, há uma boa probabilidade da empresa melhorar, já que levaria a uma maior transparência e responsabilidade com os novos investidores. “Além disso, apesar da perda de mercado recente, a BR ainda é líder no setor”, afirmam os analistas. Esse fator poderia fazer com que o prêmio fosse baixo ao ser comparado o crescimento potencial do Ebitda. 

Ao fazer os ajustes, os analistas do banco concluem que a geração de caixa recorrente é de R$ 3 bilhões, algo similar aos de Ipiranga e Raízen, apesar da companhia ter 30% do mercado, contra respectivos 19% e 21% das concorrentes. Além disso, mesmo com a melhora dos últimos anos, há uma clara diferença entre as companhias: enquanto a BR Distribuidora tem um Ebitda de R$ 70 por metro cúbico de combustível, a Ipiranga tem um Ebitda de R$ 130 e a Raízen, de R$ 120. Para os próximos anos, os analistas do banco suíço avaliam que as margens devam ao longo do tempo, aproximando-se dos pares: de R$ 81 por metro cúbico em 2018 para R$ 116 em 2021. Ou seja, há um potencial bastante forte neste case. 

Por outro lado, o argumento contrário é justamente aquele reiterado por Armínio Fraga e Elena Landau acima: a Petrobras ainda manterá o controle da empresa. E, dada a incerteza eleitoral e o risco de que um possível presidente populista seria eleito em 2018, os investidores podem ficar mais reticentes em relação a dar um prêmio para a companhia.

Assim, a venda do controle seria o ideal, mas o mercado se contenta com os avanços feitos na gestão de Pedro Parente: “ainda acreditamos que um IPO seria melhor do que não vender nada”, conclui o UBS. O ano de 2018 dirá se a tendência positiva prosseguirá. 

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